Вплив екзогенних чинників на функціонування валютного ринку. Валютна політика

Екзогенні чинники впливають на обмінний курс через зміну попиту на ва­люту та її пропонування, тобто зрушують відповідні криві E і Z. Найваж­ливішими екзогенними чинниками вважають зміни умов торгівлі, циклічні коливання, переливи капіталу, втручання держави.

Зміна умов торгівлі - один з таких чинників. Значні відхилення обмінних курсів від трендів, побудованих на основі теорії ПКС, можуть викликатись змінами умов торгівлі, тобто зміною рівноважного реального валютного ку­рсу, яка виникає від різних екзогенних впливів. Наприклад, відкриття родо­вищ нафти у Північному морі зменшило залежність Великобританії від імпо-

рту і навіть зробило її експортером нафти. Це дозволило країні звести торго­вельний баланс з позитивним сальдо. Зміна стану платіжного балансу стала причиною подорожчання англійської валюти. В свою чергу подорожчання фунта стерлінгів неминуче викликало зростання відносних цін товарів у Ве­ликобританії.

Циклічні коливання в економіці також можуть викликати відхилення об­мінних курсів від динаміки, яка випливає з теорії ПКС. Наприклад, в резуль­таті жорсткої (рестрикційної) фіскальної та (або) монетарної політики сукуп­ний попит падає. Це викликає скорочення випуску продукції, економіка вступає у фазу спаду. Падіння доходів викликає скорочення видатків, у тому числі і видатків на імпорт. Фірми, які не можуть продати всю свою продук­цію на внутрішньому ринку, намагаються розширити експорт своїх товарів. У результаті під час спаду розвивається тенденція збільшення експорту і зменшення імпорту, що веде до позитивного сальдо торговельного балансу. За гнучких курсів активне сальдо викликає подорожчання національної ва­люти. Протилежна тенденція проявляється під час піднесення (буму): збіль­шується імпорт, виникає дефіцит торговельного балансу і спричиняє знеці­нення національної валюти.

Міжнародні переливи капіталу - найбільш значний короткостроковий чинник, що впливає на динаміку обмінних курсів. Розглянемо його більш до­кладно, доповнивши наш аналіз валютного ринку рухом капітальних активів або переливом капіталу.

послугами, купівля і продаж активів супроводжуються угодами на валютних

Рис. 17.5. Валютний ринок

з переливом капіталу

Купівля і продаж іноземних фінансових активів відображаються у платі­жному балансі як рахунок руху капіталу. Так само, як і торгівля товарами та ринках. Попит на іноземну валюту імпортерів допов­нюють інвестори, які нама­гаються купити іноземні ак­тиви. А іноземні інвестори, які бажають купити внут­рішні активи, додають про­понування іноземної валю­ти до експортних надхо­джень. На рис. 17.5 показа­но, як змінюється модель ринку іноземної валюти з врахуванням потоків капі­тальних активів.

Крива Z показує попит на іноземну валюту з боку імпортерів, а крива E - пропонування її експортерами. За обмінного курсу утворюється дефіцит поточного рахунку платіжного балансу, який відповідає відрізку A₁A₂. Криві Z_k і E_k відображають попит і пропонуван­ня іноземної валюти з врахуванням переливу капіталу.

Графік показує, що іноземці купують внутрішні активи на суму A₁B₁, а внутрішні інвестори пред’являють попит на іноземні активи в розмірі A₂B₂. Таким чином, виникає дефіцит балансу руху капіталу, який додається до де­фіциту балансу поточного рахунку. Дефіцит рахунку поточних операцій складає A₁A₂, а дефіцит платіжного балансу в цілому, який представляє со­бою суму балансу поточного рахунку і балансу руху капіталу, відповідає від­різку B₁B₂.

Дефіцит балансу капітального рахунку створюється відпливом капіталу, а позитивне сальдо утворюється від припливу капіталу в країну.

Капітал втікає з країни, де намітилась тенденція до здешевлення націона­льної валюти, у країну, де є надія на подорожчання валюти. Якщо країна має дефіцит платіжного балансу, то рано чи пізно вона здійснить девальвацію. При позитивному сальдо платіжного балансу слід очікувати ревальвації наці­ональної валюти. Тому коли очікується девальвація, інвестори починають продавати активи цієї країни. Виникають так звані „гарячі гроші“, яких нама­гаються позбутися. Тоді центральний банк, котрий зобов’язаний підтримува­ти валютний курс, змушений продавати іноземну валюту. В очікуванні дева­львації або ревальвації з країни можуть витікати величезні суми, адже сума щоденних угод з іноземною валютою у світі сягає 200 млрд. дол.

Резерви центрального банку швидко виснажуються. Ситуація, коли відбу­ваються крупні переливи капіталу, називається кризою платіжного балансу, спекулятивною атакою або потоком гарячих грошей. Дзеркальна ситуація виникає там, де очікується ревальвація валюти - всі інвестори світу намага­ються придбати цю валюту.

Вважають, що власне спекулятивні переливи капіталу викликали крах си­стеми фіксованих валютних курсів у 1973 р. Перед цим Німеччина мала стій­ке активне сальдо платіжного балансу, виникла велика вірогідність ревальва­ції марки.

нувати валютний ринок.

Отже, зміна відносних рівнів процентних ставок слугує спонукальним мо­тивом до переливу капіталу, внаслідок якого змінюється обмінний курс ва­лют. Інвестори конвертують свій портфель активів у валюту країни, де висо­ка ставка проценту, перелив капіталу викликає подорожчання внутрішньої валюти в країні, відповідно іноземна валюта дешевшає.

Рис. 17.6. Вплив припливу капіталу на обмінний курс

Наслідки переливу капіталу ілюструє рис. 17.6. Початкова рівновага на валютному ринку встановлюється у точці A₁ за обмінного кур­су е_{( d} / f )₁. Припустимо, що країна зменшила грошову масу, через що процентні ставки підня­лись вище, ніж в інших країнах. Інвестори з усього світу вирішили перевести свої активи у валюту даної країни, щоб отримати доход за висо­ким процентом. Вони купують за активи національну валюту. Крива E_k пе­реміщується праворуч до E_{k 1}, оскільки пропонування іноземної валюти збі­льшилось. Нова рівновага відповідає точці A₂.Рівноважний обмінний курс падає до е_(d/f ₎₂, отже, національна валюта дорожчає. Подорожчання валюти суттєво впливає на зовнішню торгівлю: доходи від експорту падають (B1 → В2), у той час як видатки на імпорт в країні зростають (C₁ → C₂ ). Таким чином, перелив капіталу за нового обмінного курсу одночасно збіль­шує торговельний дефіцит і сприяє його покриттю.

Зниження процентних ставок у країні веде до зміщення кривої Z_k право­руч у положення Z_k1 - попит на іноземну валюту збільшується у зв'язку з відпливом капіталу з країни, наслідком стане знецінення національної валюти.

Вплив процентних ставок на валютний курс і торговельні потоки може бути винятково великим. Це показали події у США. У період 1976-80 рр. США проводили експансіоністську грошову політику, в результаті якої про­центні ставки були нижчі, ніж в інших промислово розвинутих країнах. Від­плив капіталу призвів до хронічного процесу здешевлення долара. З 1980-83 рр. грошова політика різко змінилась, вона ставала все більш жорсткою, а фі­скальна політика була слабкою, тому процентні ставки у США піднялись ви­соко, як ніколи. Європейські центральні банки не захотіли наслідувати при­клад США і підвищити процентні ставки. У результаті капітал з Європи по­чав інтенсивно переливатись до США, долар суттєво подорожчав. Такі поту­жні коливання курсу долара навколо тренду, побудованого у відповідності з теорією паритету купівельної спроможності, пояснюють впливом фіскальної і монетарної політики на перелив капіталу.

Втручання держави переводить гнучкі курси в систему „брудного“ пла­вання. У 1970-1980 рр. в системі гнучких курсів центральні банки стали про­водити інтервенції, як і за фіксованих обмінних курсів. Вони систематично втручались у дію ринкових сил, намагаючись пом'якшити коливання валют­них курсів, коли з точки зору центральних банків вони ставали надмірними. Втручання переслідувало мету уникнути подорожчання валюти або її здеше­влення. Здешевлення піднімало ціни на імпорт, провокуючи інфляцію, подо­рожчання зменшувало конкурентоспроможність товарів на зовнішніх ринках.

Часто державні органи обмежують потоки капіталу, в результаті чого по­рушуються умови процентного арбітражу. Коли капітал вільно переливається між внутрішніми і зарубіжними ринками, то дія міжнародного процентного арбітражу вирівнює доход і по внутрішніх, і по іноземних активах в усіх кра­їнах. Якби, наприклад, французькі активи давали вищий доход, то всі інвес­тори намагались би їх купити, тим самим знижуючи французьку ставку про­центу і піднімаючи її в інших країнах. В умовах регулювання внутрішня ста­вка проценту відрізняється від міжнародної, тому що власникам активів не дозволяють проводити арбітражні операції.

Якщо ставка проценту всередині країни висока, держава проводить опе­рації на відкритому ринку, скуповуючи облігації. Надлишковий попит на об­лігації підвищує їх ціну, отже, знижує ставки проценту, оскільки пропону­вання грошей збільшилось. Низькі номінальні ставки знижують також і реа­льні ставки, скорочують заощадження і збільшують інвестиції. При цьому поточні рахунки зводяться з дефіцитом - імпорт перевищує експорт. У цих умовах за фіксованих валютних курсів центральний банк продає населенню іноземної валюти більше, ніж купує. Валютні резерви скорочуються і відбу­вається зменшення маси грошей високої ефективності. Пропонування грошей падає, процентні ставки починають зростати, відновлюється баланс рахунку поточних операцій. Зрештою, кінцевий результат за умови фіксованих курсів і обмежень переливу капіталу виходить той же самий, що і за умови мобіль­ності капіталу, лише послідовність операцій і канали руху грошей відрізня­ються.

За умови гнучких обмінних курсів і відсутності мобільності капіталу банк не проводить інтервенцій, тобто не продає іноземних валютних резервів. Економіка в цілому не може користуватись іноземними позиками. Тоді ба­ланс зберігається за рахунок операцій на відкритому ринку через знецінення валюти. Знецінення внутрішньої валюти веде до підвищення внутрішніх цін. Зростання цін знімає надлишкове пропонування грошей. В кінцевому резуль­таті ціни зростають, а реальна грошова масазалишається без змін.

Таким чином, і за умови гнучких курсів результат виходить той же, що і за умови мобільності капіталу. За рахунок знецінення валюти ціни підвищують­ся у тій же пропорції, в якій збільшується номінальний обсяг грошової маси. Ставка проценту і баланс поточних операцій в результаті закупок на відкри­тому ринку залишаються незмінними.

Якщо в умовах обмеження переливу капіталу відбувається девальвація, то вона викличе стрибок цін і зниження реальної грошової маси, що призведе до різкого підвищення процентної ставки, як номінальної, так і реальної. Одно­разова девальвація не веде до інфляції, після стрибка вгору ціни стабілізу­ються. Але підвищення реальної ставки проценту збільшує чисті заощаджен­няА це в свою чергу викликає зростання грошової маси все­редині країни і відповідний приріст валютних резервів центрального банку. В кінцевому результаті реальні грошові залишки повертаються до рівня, який існував до девальвації, а рахунок поточних операцій виявляється збалансова­ним.

На практиці механізми обмінного курсу бувають набагато складнішими.

Контроль за валютно-обмінними операціями майже завжди приводить до системи подвійних або множинних курсів. Багато країн, що розвиваються, використовують множинні курси, незважаючи на незадоволення МВФ. У ти­повому випадку один курс, більш низький, застосовується для комерційних операцій, а вищий використовується в операціях з переливу капіталу. Часто для операцій з капіталом використовується плаваючий курс „чорного ринку“. Нижчий курс захищає товарні ринки від шоків, які відбуваються на ринках фінансових активів. Вищий курс використовується, щоб обмежити іноземні активи в руках приватного сектора, зі сподіваннями, що це попередить втра­ти валютних резервів центрального банку, тому що вдасться уникнути масо­вої конвертації внутрішньої валюти в іноземні фінансові активи.

В умовах подвійного обмінного курсу виникає загроза тінізації економіки. Експортери повинні переводити свої валютні доходи в країну за низьким офіційним курсом. З’являється стимул залишити частину виторгу за кордо­ном, а потім перевести його за вищим паралельним курсом. Імпортерам в цих умовах вигідно завищувати обсяги своїх закупівель. Коли вони задекларують більше, ніж дійсно закупили, то отримають від центрального банку валюту за низьким офіційним курсом. Потім вони можуть продати цю валюту на чор­ному ринку за вищою ціною. Ці скорочення і приписки є класичними форма­ми втечі капіталу, тобто відпливу його з країни без врахування у платіжному балансі.

Деякі країни вводять диференційовані курси для різних типів комерцій­них операцій з метою обмежити імпорт деяких товарів і послуг і підтримати низькі внутрішні ціни на важливі види імпортованої продукції. Часто зани­жені курси встановлюються для основних продовольчих товарів, фармацев­тичних і капітальних товарів, а завищені, ті що знецінюють вітчизняну валю­ту, - для промислових товарів і предметів розкошу. Низькі курси використо­вують і для предметів традиційного експорту, таких як сільськогосподарські та сировинні товари. Так держава забезпечує собі доход, коли від експортерів купує валюту за низьким курсом, а імпортерам продає за високим.

Система множинних курсів веде до порушення паритету купівельної спроможності. Нормальні товарні потоки порушуються. Взагалі така система може викривити економічні процеси. Деякі види діяльності будуть більш прибуткові через штучні переваги. Як правило, множинні курси гальмують вітчизняне виробництво важливих експортних товарів і замінників імпорту.

У деяких латиноамериканських країнах використовують особливий меха­нізм „повзучої” прив’язки, коли початково встановлений курс, періодично переглядається. „Повзуча“ прив’язка фактично є системою частих, офіційно оголошених девальвацій невеликого розміру, в яких враховано очікуваній рі­вень міжнародної інфляції. Наприклад, якщо обмінний курс девальвується щотижня з темпом 0,183%, то за рік (52 тижні) валюта знеціниться на 10%.