Услуги банков по организации и первичному размещению ценных бумаг предприятий (андеррайтинг)

Услуги по организации выпуска и размещения ценных бумаг различных эмитентов принято называть андеррайтингом. Функция андеррайтера заключается в организации и гарантировании выпуска ценных бумаг.

В узком (исходном) смысле под андеррайтингом (underwriting) понимается принятие банком обязательства (или выдача гарантий) выкупить весь выпуск или нереализованную часть выпуска по согласованной с эмитентом цене.[59] В современной практике устоялась более широкая трактовка андеррайтинга как процедуры вывода ценных бумаг эмитента инвестиционным банком на рынок.

Андеррайтер в значении, принятом на фондовом рынке, — финансовый посредник, обслуживающий и гарантирующий первичное размещение ценных бумаг, осуществляющий их покупку для перепродажи частным инвесторам и взимающий за это определенную плату. В этом качестве он принимает на себя риски, связанные с неразмещением ценных бумаг.[60] Андеррайтерами могут быть только профессиональные участники рынка ценных бумаг, имеющие лицензии профессионального участника рынка ценных бумаг на осуществление брокерской деятельности.

Одна из особенностей андеррайтинга состоит в том, что практически никогда банк, с которым компания-эмитент договаривается о продаже своих ценных бумаг, не работает в одиночку. Как правило, образуется синдикат андеррайтеров {эмиссионный синдикат), в котором существует главный андеррайтер — банк или ведущий менеджер, с которым эмитент договаривается об условиях выпуска. Отношения внутри синдиката регулируются двусторонними или многосторонними договорами, заключенными ведущим менеджером с другими членами синдиката. В таком договоре главным моментом является установление долей выпуска, за которые несут ответственность члены синдиката, и размеры их вознаграждения.

Выбор андеррайтера может производиться на конкурсной основе (тендерным способом) или путем прямого согласования условий с банком (договорной андеррайтинг).

При тендерном способе (competitive bid basis) подготовку эмиссии и определение параметров выпуска ведут несколько андеррайтеров, каждый из которых формирует свои ценовые условия, эмиссионные синдикаты и т. д. Инвестиционные банки ведут конкурентную борьбу с целью получения мандата на организацию выпуска. Эмитент выбирает андеррайтера по конкурсу заявок, обычно ориентируясь на лучшие ценовые условия.

При договорном андеррайтинге {negotiated basis) ценовые условия эмиссии (цена выкупа ценных бумаг у эмитента, спрэд между указанной ценой и ценой андеррайтера) устанавливаются на основе переговоров между эмитентом и единственным менеджером синдиката.

Выбранный эмитентом организатор выпуска берет на себя полную ответственность не только за успех размещения ценных бумаг, включая формирование синдиката андеррайтеров, но и за создание ликвидного вторичного рынка, за работу с инвесторами и т. д. Будучи профессиональным участником рынка, организатор способен оценить возможности всех потенциальных участников синдиката и собрать синдикат в наиболее оптимальном для размещения выпуска составе. При этом окончательное решение о составе синдиката принимается эмитентом на основании рекомендаций организатора. Организатор становится посредником между эмитентом и рынком.[61]

Банк-организатор как участник синдиката, с одной стороны, профессионально представляет интересы своего клиента-эмитента перед другими членами синдиката андеррайтеров. C другой стороны, он несет ответственность за качество и надежность ценных бумаг перед инвесторами и поэтому отстаивает интересы инвесторов перед эмитентом. В итоге достигается баланс интересов эмитента и инвесторов: эмитент получает выпуск, в наибольшей степени соответствующий его потребностям и рыночным условиям, а инвесторам обеспечивается уверенность в качестве выпуска и в дальнейшем соблюдении их интересов.

Для эмитента преимущества выпуска ценных бумаг синдикатом заключаются в следующем:

• гарантируется быстрое размещение выпуска. Успех выпуска ценных бумаг, размещаемого с помощью синдиката, определяется числом каналов продаж бумаг. Синдикат андеррайтеров обеспечивает распространение информации об эмитенте и его ценных бумагах среди максимально широкого круга инвесторов, существенно увеличивая таким образом число потенциальных и реальных покупателей;

• снижается стоимость заимствований и инвестиций для эмитента. Чем шире круг инвесторов, тем выше ликвидность и соответственно выше привлекательность ценных бумаг для инвесторов, что в конечном счете и обеспечивает снижение стоимости;

• сокращаются затраты эмитентов по обслуживанию выпуска. Этому способствует работа синдиката по поддержанию и развитию вторичного рынка акций и облигаций, которая обеспечивает повышение их привлекательности для инвесторов.

Весьма распространенным в настоящее время вариантом является эмиссионный синдикат, имеющий трехуровневую структуру. Первый уровень — это организатор выпуска (генеральный агент, ведущий менеджер, ведущий организатор), второй уровень — соорганизаторы, третий, нижний, уровень — соандеррайтеры размещения (соменедже- ры) — члены эмиссионного синдиката.

К первичному размещению могут также привлекаться и другие, более мелкие банки и компании, которые можно объединить в так называемую группу продажи. При этом они могут иметь определенную небольшую долю в выпуске, не имея статуса в синдикате, т. е. формально они в синдикат не входят.

До заключения договора андеррайтинга специалисты подразделения инвестиционо-банковских услуг запрашивают информацию у аналитического подразделения о состоянии отрасли, в которой работает эмитент, о его положении в данной отрасли, а также о динамике спроса на аналогичные инструменты. Затем, с учетом перспектив размещения предполагаемых к выпуску ценных бумаг, заключают соглашение с эмитентом либо подают заявку на участие в конкурсе андеррайтеров.

Процесс андеррайтинга включает три основных этапа:

• подготовительный этап;

• первичное размещение;

• вторичное обращение.

Подготовительный этап включает: анализ рынка и самого эмитента; определение необходимости в финансировании и выработку параметров выпуска; подготовку и передачу документов для государственной регистрации выпуска; поиск инвесторов и предварительную работу с ними (pre-sale). На этом этапе разрабатывается схема организации первичного размещения, происходит формирование эмиссионного синдиката и всей инфраструктуры выпуска и размещения (депозитарное обслуживание, торговая площадка, услуги платежного агента); проводится маркетинг выпускаемых ценных бумаг (подготовка информационного меморандума, организация «road-show»,[62] интернет-конференций и т. д.) и подготовка рынка к предстоящему размещению.

Первичное размещение предполагает: организацию процесса допуска к размещению на бирже (в случае биржевого размещения); подготовку торгов и непосредственное участие в размещении, заключение сделок с инвесторами; подготовку необходимых документов для государственной регистрации отчета о выпуске ценных бумаг.

Вторичное обращение включает: выполнение функций маркет-мейкера[63] в течение оговоренного срока (обычно в течение года); аналитическую и исследовательскую поддержку (контроль динамики курса ценной бумаги и факторов, на него влияющих, анализ финансового состояния эмитента); организацию процесса погашения займа — в случае выпуска облигаций.

Эмитент заинтересован не только в успешном размещении своих ценных бумаг, но и в формировании положительной кредитной истории, а также в снижении стоимости последующих заимствований, что невозможно без создания ликвидного вторичного рынка. Для поддержания ликвидности вторичного рынка эмитент заключает договор с банком об оказании услуг маркет-мейкера. Как правило, в роли маркет-мейкера выступает банк — организатор выпуска, однако может быть сделан выбор в пользу одного из участников эмиссионного синдиката. По этому договору маркет-мейкер обязуется выставлять двусторонние котировки по ценным бумагам данного выпуска с установленным спрэдом. В договоре также устанавливается величина предельного спрэда. Договор об оказании услуг маркет-мейкера действует в течение определенного периода, как правило, одного года.

После того как ценные бумаги размещены и зарегистрирован отчет об итогах выпуска, эмитент совместно с банком готовит документы для допуска ценных бумаг данного выпуска к обращению на бирже. На данном этапе банк помогает эмитенту в подготовке документов и заключении договоров с расчетной организацией, расчетным депозитарием, с клиринговым отделом биржи, а также решает технические вопросы с отделом организации торгов ценными бумагами биржи.

Организатор выпуска может закрепить за собой функцию платежного агента по ценным бумагам, заключив соответствующий договор с эмитентом. Как платежный агент банк за счет и по поручению эмитента осуществляет платежи по выплате в пользу владельцев облигаций накопленного купонного дохода и номинальной стоимости облигаций при их погашении в даты, определяемые в соответствии с условиями решения о выпуске и проспектом облигаций.

Если условия выпуска предполагают оферту на досрочный выкуп облигаций, организатор может быть назначен эмитентом агентом по исполнению оферты. C этой целью проводится сверка списка держателей облигаций, заявивших о намерении предъявить облигации к оферте, и заключение именно с этими лицами сделок покупки облигаций на дату исполнения оферты. Четкость работы механизма оферт позитивно влияет на ликвидность облигаций и, как следствие, на инвестиционную привлекательность эмитента.

Кроме того, банк, организовавший выпуск ценных бумаг своего клиента, как правило, осуществляет аналитическую и исследовательскую поддержку эмитента. Специализированное подразделение банка занимается подготовкой информационных и аналитических материалов по обращению выпущенных ценных бумаг и текущей деятельности эмитента в форме кратких аналитических записок и обзоров, а также проводит мониторинг финансового состояния эмитента на основании предоставляемой финансовой отчетности.

Таким образом, в процессе андеррайтинга банк решает множество задач, начиная от разработки условий выпуска и заканчивая поддержанием вторичного рынка выпущенных ценных бумаг, что характеризует деятельность банка как посредника, специализирующегося на выводе предприятий различных секторов экономики на рынок ценных бумаг, учитывая при этом потребности эмитента и интересы инвесторов.

Доходы банка за организацию выпуска и обращения корпоративных ценных бумаг включают в себя вознаграждение за организацию выпуска и вознаграждение за обслуживание выпуска.

В России андеррайтинг становится все более популярным и рассматривается как перспективное направление бизнеса многими банками. Процессы развития андеррайтинга и внутреннего рынка ценных бумаг взаимообусловлены, поскольку именно за счет андеррайтеров происходит первичное размещение ценных бумаг эмитента среди инвесторов. В свою очередь, увеличение спроса на услуги по организации и размещению облигационных займов со стороны корпоративных эмитентов, а также спроса инвесторов на появление новых финансовых инструментов в сегменте рынка облигаций обеспечило развитие андеррайтинга.

8.3.