Финансовое посредничество; концепция финансового института

В рамках концепции рынка капитала рассмотрим подробнее субъектов рынка. Помимо сберегателей и инвесторов, на финансовом рынке в качестве главных субъектов выступают финансовые посредники.

Теоретическая основа посредничества заложена в трудах А. Пигу, Фр. Эджуорта, Й. Шумпетера. Неоклассик А. Пигу, представитель кембриджской школы, известен утилитаристской концепцией экономического благосостояния; в работе «Экономическая теория благосостояния» (1924) он рассматривал рынок как элемент оптимального распределения главных ресурсов — труда и капитала. В частности, рынок капитала способствует росту «национального дивиденда» (аналог валового внутреннего продукта). На базе разграничения потенциальных инвесторов (сберегателей) и собственно инвесторов он выделил кредитную систему как «систему гарантий», как посредника, как институт распределения рисков инвестирования. Беря на себя риски, кредитная система обеспечивает оптимальное распределение капитала и экономический рост.

Р.Голдсмит в труде «Национальное богатство США в послевоенный период» (1962) на основе статистики развил понимание сути финансового посредничества в русле концепции А. Пигу. Как и предшественник, он усмотрел в образовании кредитной системы разделение ведущих функций ожидания дохода (в сбережениях) и неопределенности (в инвестициях). Это разделение ведет к экономическому росту. Р.Голдсмит проанализировал также расширение базы финансовых активов за счет появления на ней обязательств банковского

1 Данилова Т.

сектора (вторичных ооязательств) как фактор расширения круга инвесторов. Отвечая на рост потребности индивидуумов в косвенных инвестициях, банки и другие финансовые посредники активно расширяют спектр финансовых инструментов.

Эта теория продолжена Й.Шумпетером в его «концепции инновационного финансирования». Он изучал диверсификацию рисков финансового посредничества, экономию от специализации финансовых посредников. Прослеживая цепочку «кредит — финансирование новации — экономический рост», выдвинул «концепцию инновационного финансирования» Шумпетер. Он писал: «...банкир делает возможным осуществление новых комбинаций и, выступая от имени народного хозяйства, выдает полномочия на их осуществление»1. Исследователь подчеркивал создание банками денег, стимулирование платежеспособного спроса и авансирование экономического роста. Новаторскую роль финансового посредника исследовал и посткейнсианец X. Мински.

Важная макроэкономическая миссия кредитного сектора и стимулирования ею предложения денег затрагивалась и в трудах известного представителя современной антимарксистской теории А.Гершенкрона, придававшего исключительное значение темпам поощрения финансовых институтов в отсталых экономиках.

Капиталотворческую сущность кредита, по сути, развивал и Дж.М.Кейнс. В его теории, дифференцировавшей совокупный спрос на спрос, зависящий и не зависящий от уровня дохода, показано, что второй тип спроса (спрос на воспроизводимые блага) возможно удовлетворить путем финансирования инвестиций посредством займов в банковской системе, создающей деньги. Недостаток ликвидности, поставляемой банками, может стать серьезным ограничителем экономического роста, производства и занятости.

Таким образом, финансовый рынок имеет достаточно серьезную методологическую теоретическую базу. Схема его функционирования представлена на рис.

Мировая экономика накопила огромный опыт функционирования мощной и разнообразной сети финансово-кредитных институтов, выполняющих различные по форме трансферты капиталов от владельцев свободных денег к их пользователям. Само существование агентов денежного капитала уменьшает рыночный несистематический (т.е. устраняемый) риск путем диверсификации вложений, уменьшает издержки обращения общественного капитала путем специализации на определенных видах финансовых операций. К финансированию через посредника прибегают частные лица и фирмы, желающие вложить деньги, но не умеющие квалифицированно отследить финансовую информацию и не желающие самостоятельно нести значительные транзакционные издержки2.

1              Шумпетер Й. Теория экономического развития. М.: Прогресс, 1982, с. 163.

2              В институциональном смысле транзакционные издержки связаны «не с обменом, а с отчуждением и приобретением между индивидуумами прав собственности и свободы, созданных обществом, которые должны быть оговорены до того, как товары смогут быть реально обменены». — Institutional Economics American Review, vol. 21 (1931), p.649. By John Commons.

В научном труде Института экономики переходного периода указывается, что «основной причиной возникновения и развития финансового сектора является несовершенство рынков, обусловленное существованием информационных и транзакционных издержек»1. В этом утверждении присутствует некоторая неточность — как историческая, так и методологическая. Действительно, наличие рынков капитала снижает эти издержки, но рынки появились не по причине существования транзакционных издержек — и тем более, эту причину нельзя назвать основной. К выделению из общего рынка сегмента финансового рынка и его посредников привела объективная потребность в оптимизации процесса распределения и накопления капитала.

Рис. 1.1.

Транзакционные издержки, или издержки взаимодействия с рынком (издержки сбора и обработки информации, обмен информацией с основными партнерами, издержки проведения переговоров и принятия решений, издержки корпоративного контроля и юридической защиты контрактов, регулярного мониторинга действий конкурентов) существенно усложняют действия экономических агентов, удорожают ведение бизнеса. Гринвуд Дж. и Джованович Б. в работе «Финансовое развитие, рост и распределение дохода» (1990) показа

1              Влияние глубины финансового сектора на развитие национальных экономик — Срав- нительный анализ денежно-кредитной политики в переходных экономиках // Дробышевский С., Козловская А. и др. — Научные труды ИЭПП, 2003, № 58, с. 131.

И

ли, что подобного рода издержки могут стать ограничителем инвестиций. При передаче этих издержек финансовым посредникам ситуация выправляется1.

Финансовое посредничество оптимизирует также издержки корпоративного контроля. Так, в ходе заключения и выполнения кредитных договоров банк берет на себя издержки проверки качества менеджмента, закладывая это в стандарт процедуры оценки кредитоспособности клиента и в процедуры кредитного мониторинга. Об этом писали К. Блэкбурн, Н. Боус, С. Капассо в исследовании «Финансовое развитие, выбор финансирования и экономический рост» (2001)2. При финансировании сложных проектов, синдицированном кредитовании делегирование контроля над менеджментом ведущему кредитору также оптимизирует транзакционные издержки.

На фондовом рынке корпоративный контроль в наибольшей степени реализуется в его несущем сегменте — на рынке акций. Это достигается с помощью реализации основных прав акционеров, делегирования функций управления профессиональному менеджменту, мониторингу и стимулированию их действий3. С точки зрения теории роста улучшение корпоративного контроля как функцию рынка капитала можно рассматривать как неявный, но реально действующий фактор роста, поскольку эффективный менеджмент оптимизирует накопление капитала4.

Институт финансового посредничества играет важную роль в экономике. Если углубляться в его трактовку, можно вычленить так называемое истинное посредничество в строгом смысле.

В принципе можно представить существование экономической системы и без посредников. Так, возможно напрямую ссужать капиталы или продавать акции. Даже если это происходит с помощью брокерско-дилерских фирм, это не меняет сути дела: эти институты не являются в строгом экономическом смысле слова посредниками, т.к. не выпускают на рынок собственные обязательства, а лишь переправляют капиталы от пользователей к заемщикам. Истинное посредничество состоит в возникновении новых требований и обязательств, как, например, в банках. Прямые заимствования без посредников не всегда возможны и по объективным экономическим причинам, и в технологическом смысле.

К примеру, экономический субъект испытывает потребность в немедленном получении определенной суммы для осуществления инвестиционного проекта и готов взять на себя долговое обязательство. Однако у тех, кто располагает сбережениями, могут быть либо меньшие запасы свободной лик

1              Greenwood J., B.Jovanovic (1990). Financial Development, Growth, and the Distribution of Income, The Journal of Political Economy, 98, pp. 1076 — 1107.

2              Blackburn K., N.Bose, S.Capasso. Financial Development, Financing Choice and Economic Growth. Centre for Growth and Business Cycle Research School of Economic Studies, University of Manchester, 2001.

3              В частности, в структуре элементов мотивации топ-менеджеров (переменная часть денежного вознаграждения, социальный пакет, нематериальное стимулирование) собственники могут сделать акцент на долгосрочных премиальных программах — например, поставить вознаграждение менеджера в зависимость от роста стоимости акций прямым способом либо использовать опционы на акции и более сложные инструменты.

4              V.Bencivenga, В.Smith (1991). Financial intermediation and endogenous growth, Review of Economic Studies, 58, pp. 195 — 209.

видности, лиоо предоставление в ссуду напрямую сопряжено с неприемлемым для них риском. В этом случае сберегатели предпочитают ссужать не напрямую, а по частям отдать посреднику — например, положить на депозит в банк и получать регулярный доход. Банк же из множества подобных депозитов выдаст субъекту ссуду, оформив ее как долговое требование. Таким образом, обязательства истинного посредника более ликвидны, чем их активы. При участии посредников активы и обязательства приходят в соответствие с потребностями клиентов.

Таким образом, в экономике возможны два основных пути финансирования: прямое и косвенное. Можно предоставить нуждающимся агентам сбережения взаймы путем покупки их долговых обязательств — облигаций, что именуется долговым финансированием. Другой путь — выпуск долевых бумаг — акций, удостоверяющих внесение пая в капитал; тогда мы имеем дело с капитальным (долевым) финансированием. Долевое и долговое финансирование через выпуск и обращение ценных бумаг — это прямое финансирование. Термин «прямое» в данном контексте означает, что предприятие или государство напрямую финансируется инвесторами, т.е. теми, кто купил ценные бумаги компании. Поэтому финансовые компании, работающие на фондовом рынке и в его инфраструктуре, являются агентами прямого финансирования.

Получение банковских кредитов — иной путь изыскания ресурсов. Как и выпуск облигаций, оно является долговым финансированием, но это будет не прямым, а косвенным финансированием в силу того, что предприятие получило деньги от банка-посредника из обезличенного пула банковских ресурсов. Банки — агенты косвенного финансирования. Не являясь конечными потребителями финансовых ресурсов, они являются наиважнейшими финансовыми посредниками, нервными узлами экономики, в наибольших масштабах осуществляющими как аккумуляцию средств, так и их трансформацию пользователям специфическим путем — через предоставление кредитов, одновременно порождающих появление в экономике новых денег. Ни одна финансовая компания не генерирует новые потоки капиталов; только банки осуществляют кредитно-денежную эмиссию. Ссуды, выдаваемые финансовыми компаниями, не тождественны кредитам, выдаваемым банками: в первом случае денежная масса не увеличивается, а происходит лишь перераспределение ресурсов. Банки же осуществляют мультипликацию депозитов и экспансию кредитов, что равнозначно росту денежной массы. Генерация денег посредством создания и умножения депозитов является побочным продуктом посреднической деятельности. Кроме того, ведение расчетов и денежные коммуникации являются специфической базовой функцией именно банковских институтов.

Таким образом, косвенное финансирование и есть, по сути, подлинное посредничество с участием банков как главнейших финансовых посредников. Структура финансового рынка с точки зрения типологии финансирования представлена на рис. 1.2.

Вне зависимости от типа посредничества совершенно очевидным представляется его определяющее влияние в организации капитальных денежных пото

ков в экономике. Финансовый посредник, по Шумпетеру, движущая сила институциональных изменений в финансовой структуре экономики. Посредники могут функционировать как автономно, так и в составе разнообразных экономических группировок — финансово-промышленных групп, холдингов, альянсов. Привлечение и размещение капиталов финансовыми агентами в условиях рынка неизбежно сопровождаются конкурентной борьбой как за обладателей, так и за покупателей ресурсов. При этом на рынке одни и те же субъекты могут в разных ситуациях выступать попеременно или одновременно и обладателями, и покупателями ресурсов. Финансовый рынок в этом случае полноводен.

Рис. 1.2. Структура финансового рынка и типология финансирования

Услуги финансовых институтов не исчерпывают всех возможностей получения денежных средств. Так, инвестиционные ресурсы реально скапли-

ваются у покупателей, самостоятельно принимающих решения по их расходованию1.

Эти ресурсы попадают к покупателям не в последнюю очередь с участием финансовых агентов, которые позволяют накапливать деньги на основе отложенного спроса. Сначала финансовые компании занимают их у потенциальных покупателей реальной продукции (населения и предприятий), а затем, объединив заемные средства, одалживают их потенциальным производителям.

Существует также возможность для предприятий и даже самих финансовых посредников получить бесплатные ресурсы из бюджета по государственным каналам — например, бюджетные дотации нефинансовому сектору, так называемые льготные бюджетные кредиты для банков. Однако это с очевидностью подрывает основу справедливой рыночной конкуренции. Наличие же финансовых посредников расширяет горизонты рыночной среды, усиливает конкуренцию на финансовом и иных рынках, снижает транзакционные издержки.

Соперничая за ресурсы, финансовые компании логикой конкуренции вынуждаются вкладывать полученные ими от будущего потенциального покупателя (а пока кредитора) средства в наиболее эффективные компании и проекты. Те финансовые компании окажутся жизнеспособными, которые выполняют свои обязательства по возврату их с приростом, обеспечивая тем самым собственную финансовую состоятельность и устойчивость своих кредиторов.

Основная цель финансового института объективно заключается в аккумуляции ресурсов своих клиентов и получении ими максимальной выгоды (что обеспечивает прибыль и самой компании). Так как цели клиентов различны, то различны и вложения финансовой компании с целью роста капиталов. Е соответствии с этим определяется специализация финансовых компаний га различных видах финансовых услуг.

Роль финансовых институтов заключается в сознательном принятии ими рисков при аккумуляции инвестиционных ресурсов. Избыточные ресурсы, возникающие в экономике, в т.ч. поступающие из внешнего мира, должнь: своевременно улавливаться финансовым рынком, направляться на модернизацию структуры общественного производства, финансировать инновации, содействовать экономическому росту. Развитая и эффективная система финансовых рынков адекватно питает экономику деньгами и не дает ей стагнировать. Наряду с развитием мощной системы предпринимательства и разумным корпоративным законодательством именно сильный финансовый рыно* позволяет национальной экономике доминировать по многим конкурентныv позициям.

Среди институтов финансового посредничества в РФ насчитывается более 1300 кредитных организаций, 370 ОФБУ, более 1200 страховых компаний

1              Покупателем в данном случае мы называем агентов двух видов: это физическое лицо приобретающее конечную продукцию для непосредственного потребления; это юридическое лицо, покупающее продукцию для производственного потребления й собственной развития — к примеру, со стратегической целью занятия новых рынков. На этих рынках как и повсюду в рыночной среде, удовлетворяются чьи-то потребности по свободным ценам, определяемым спросом и предложением, а не с помощью их регулирования чиновничьим аппаратом.

If

свыше ьии паевых инвестиционных фондов, около ЗЫ) негосударственных пенсионных фондов, свыше 1400 брокерских и дилерских компаний, свыше 1000 доверительных управляющих, а также почти 750 депозитариев, около 80 реестродержателей, 9 организаторов торговли и бирж.