1.2. Модификация макроэкономических функций рынков капитала в современных условиях

Видоизменилась ли теоретическая интерпретация природы финансовых рынков по сравнению с их анализом в рамках классических подходов? К настоящему времени сформировалось следующее модифицированное представление макроэкономических функций рынка капитала.

1. Рынок капитала выступает как механизм связи сбережений и инвестиций, накоплений и развития, поскольку капитал тесно связан с феноменом расширенного воспроизводства. Трансферт свободных ресурсов от сберегателей к заемщикам и инвесторам — первая и главная, наиболее важная, концептуальная и сущностная функция финансовых рынков. Некоторые авторы называют эту функцию перераспределительной1, что показывает на органическую связь функций финансового рынка и собственно финансов.
2. На финансовых рынках происходит объективная концентрация капитала для финансирования крупных проектов. Уточняя позицию Дж. Стиглица2, представившего агломерацию как самостоятельную функцию финансовых рынков, отметим, что мобилизация крупных денежных пулов представляет собой неразрывную часть механизма перелива сбережений в инвестиции. Это происходит в определенной мере автоматически в ходе формирования ресурсной базы финансовых посредников. Мобилизация сбережений предшествует распределению инвестиционных ресурсов. Это и есть двуединый процесс капиталообразования в широком смысле.
3. Макроэкономическое значение рынка капитала состоит в его способности повысить общественную эффективность. Важно не просто предоставить в распоряжение экономических агентов некий технический механизм доступа к капиталу, но и обеспечить направление сбережений в инвестиции, приумножающие богатство и инвестора, и национальной экономики в целом. Не создавая ресурсы, но эффективно перераспределяя их в перспективные отрасли и сферы, финансовый рынок содействует экономическому развитию.

Черту рынка как гаранта эффективности М.

1              Миркин Я. М. Рынок ценных бумаг России: воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития. М.: Альпина Паблишер, 2002, с. 50 — 52.

2              Stiglitz J. Financial Systems for Eastern Europe’s Emerging Democracies. San-Francisco, 1993, p. 9 - 10.

3              Портер М.Э. Международная конкуренция. М.: Экономика, 2000, с. 691.

тов происходит перелив капиталов в отрасли и сферы с наилучшим их применением. Это не исключает ошибочности действий отдельных частных инвесторов, не реализовавших эффективность проекта, т.е. не получивших дополнительного дохода, превышающего издержки привлечения капитала на рынке для его финансирования1.

Таким образом, оптимизация посредством развитых и свободных финансовых рынков является наиболее объективной. Возможность долго проводить ошибочную политику объективно ограничена вследствие децентрализации процесса принятия решений. Рыночная оптимизация исключает иные, длительные, часто политически обусловленные, субъективные и в результате неэффективные способы распределения ресурсов, иногда используемые в нерыночных механизмах — например, бюджетных. При соответствии частных предприятий рыночным критериям они успешно развиваются; в случае их банкротств общественный ущерб значительно меньше, чем при несостоятельности государственных проектов, профинансированных нерыночными методами.

1. Рынок капитала индицирует инвестиционную привлекательность. Отбор проектов, мониторинг использования средств по проекту, обеспечение выполнения контрактов — важные этапы инвестиционного процесса, позволяющие обеспечить эту эффективность.
   Не будучи самостоятельной функцией финансовых рынков, процедура оценки и обеспечения эффективности инвестиций несет в себе серьезный корпоративный и макроэкономический эффект. Помимо генеральных экономических функций рынок капитала, отвечая на запросы экономических агентов, реализует и другие возможности.
2. Использование преимуществ денежной формы капитала. Оптимизирующая роль финансового рынка во многом определяется денежной формой капитала, обеспечивающей несравненно большую мобильность, подвижность использования капитала по сравнению с его движением в производительной и товарной форме.

В ходе перераспределения ресурсов посредством финансового рынка происходит объективное и естественное понижение ликвидности. Производимое банками изменение природы капиталов является их естественной функцией. Как это происходит?

В экономике существует противоречие между наличием у домашних хозяйств (в основном) ликвидных средств и желанием предприятий получить их для целей долгосрочного инвестирования. Наличие рынков капитала позволяет разрешить конфликт между необходимостью и способностью экономических агентов профинансировать доходные долгосрочные инвестиционные проекты, которым присущи высокие внутренние риски и риски ликвидности. Рынки капитала предлагают экономическим агентам модифицированную форму сбережений — высоколиквидные по своей природе акции и облигации, банковские депозиты. С помощью этих рынков данные высоколиквидные активы трансформируются в долгосрочные инвестиционные проекты с более низкой ликвидностью, но высокой доходностью. Например, концентрируя в общий

1              В идеале желательно совпадение экономической и социальной эффективности проектов, что не всегда реализуется в хозяйственной практике; однако этот аспект выходит за рамки нашего исследования.

ресурсный пул множество депозитов, в т.ч. открытых на короткие сроки и до востребования, банки имеют возможность использовать их в качестве источников для целей долгосрочного кредитования.

Для сберегателей наличие различных инструментов рынка капитала позволяет диверсифицировать вложения, повысить ликвидность своих сбережений, снизить риски по сравнению с индивидуальным инвестированием в реальные активы. Таким образом, достигается оптимальность распределения ресурсов, что является доминирующим признаком рынка вообще — и финансового рынка в частности.

6. Создание возможности выбора для потребителей. Финансовые рынки облегчают выбор между различными способами увеличения дохода, а также между текущим и отложенным потреблением. Займы денег на рынке капитала позволяют потреблять сегодня больше, а предоставление взаймы позволяет обменять сегодняшнее потребление на завтрашнее.
7. Финансовый рынок — эффективный механизм агрегирования информации, ее сбора и обработки. Концентрируя информацию о ценах на активы и предоставляя ее участникам рынка, финансовый рынок способствует более эффективному использованию ресурсов, поскольку в текущих ценах на финансовые активы отражается их стоимость при нынешнем управлении (гипотеза эффективных рынков1: цены всегда адекватны; мы не вдаемся здесь в аномалии эффективности рынков). Концентрация и передача информации участникам рынка смягчает асимметрию знаний об эффективности использования ресурсов экономическими агентами.
8. Органически связана с предыдущей следующая значимая функция финансовых рынков — воплощение агрегированной информации в рыночные цены. Развитые и свободные рынки капитала являются естественным препятствием роста монополизации и действия нерыночных цен, играя тем самым «антимонопольную» роль.

«Ценообразующая» роль финансовых (в данном случае — фондовых) рынков в современных условиях существенно расширяется. Предметом торговли на рынке становится корпоративный контроль. В результате происходит перераспределение прав собственности. Нарастающие процессы скупки компаний, слияний и поглощений осуществляются на базе цен, выявляющихся на фондовом рынке. Их элементами становятся премии за контрольные пакеты, дисконты и надбавки при выделении, объединении, разделении и иных способах реструктуризации бизнеса2. Таким образом, выявление цен на финансовые

1              Fama Е. (1970) Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work, journal of finance; Fama E. (1991) Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work II, journal of finance; Grossman S.J., Stiglitz J.E. (1980) On the impossibility of informationally Efficient Markets, American Economic Review.

2              Рудык H. Б., Семенкова E. В. Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения и выкупы долговым финансированием. М.: Финансы и статистика, 2000.

активы дополняется ценообразованием на бизнес. На эту важную функцию современного фондового рынка обратил внимание Я.М. Миркин1. Более того, на российском фондовом рынке интересы корпоративного контроля начина ют превалировать над интересами получения финансирования.

3. Управление рисками. Важной по своим позитивным последствиям общественной функцией финансовых рынков является передача рисков финансовым посредникам, разделение, агрегирование, диверсификация рисков. Финансовые рынки способны также обеспечить взаимную нейтрализацию рисков путем встречного и симметричного хеджирования. Сокращению рисков также способствует деятельность спекулянтов, выводящих рынок на уровень равновесных цен.

Диверсификация рисков с помощью рынков капитала позволяет экономическим субъектам финансировать более рискованные инновационные и венчурные проекты. Не создавая непосредственно более совершенные технологии, рынок обеспечивает более легкий доступ к финансированию их создания, беря на себя значительную часть рисков.

Отметим специфическое значение финансовых рынков для регулирования рисков. Речь идет о серьезных проблемах, возникающих у стран с неразвитыми финансовыми рынками. Например, рискованная структура задолженности суверенного и корпоративного секторов, заключающаяся в высокой доле краткосрочных займов в иностранной валюте, — это следствие неразвитого внутреннего финансового рынка, а именно, рынка облигаций. При адекватном уровне развития фондового рынка предприятиям и государству не было бы нужды обращаться на внешние рынки, подвергая себя валютным рискам (которые и реализовались в РФ в 1998 г.).

Однако парадокс состоит в том, что, уменьшая риски, сами рынки порождают особые риски. В исследовании Л.Зингалеса и Р.Раджана показано, что конкуренция на этих рынках, расширяя доступ экономических агентов к денежным ресурсам, уменьшает получаемую влиятельными экономическими элитами ренту. Это подвигает их на ограничение конкуренции путем увеличения барьеров входа на рынок2. С позиций же макроэкономической эффективности активная конкуренция на финансовых рынках является благоприятной тенденцией выравнивания распределения дохода.

4. Воздействие на управление корпорациями. Важной является продуктивная роль финансовых рынков с позиции корпоративной стратегии. Получая в дополнение к внутренним ресурсам необходимые средства на рынке капитала по приемлемой цене, отражающей риски и доходность, компания обеспечивает эффективный кругооборот и оборот капитала, продуцирующего прибыль. В ходе эффективного управления достигается максимизация экономической стоимости компании — но только если менеджмент добьется

1              Миркин Я.М. Воздействие финансово-кредитной системы на растущую экономику России: состояние, прогноз, основные научные проблемы. Открытие Недели науки в Финансовой академии при Правительстве РФ. Москва, 1 апреля, 2006 г.

2              Зингалес JI., Раджан Р. Спасение капитализма от капиталистов. Скрытые силы финансовых рынков — создание богатства и расширение возможностей. Библиотека ИКСИ (Институт комплексных стратегических исследований), 2004.

большей доходности по инвестированию в проекты по сравнению с инвестированием в равнозначные по риску инструменты рынка капитала.

Рост рыночной стоимости компании в настоящее время практически безоговорочно признается в экономической науке и практике как стратегическая цель ее существования и интегральный показатель эффективности бизнеса, лишенный недостатков частных показателей. В этом контексте эффективность финансовых рынков приобретает особенно большое значение как фактор роста капитализации компании. Кроме того, развитые рынки активно поглощают относительный избыток капитала компаний, обеспечивая дополнительную доходность бизнеса.

11. Подытоживая функции финансовых рынков, отметим, что они выполняют важнейшую макроэкономическую функцию — не пассивную техническую роль агентов по связи сберегателей и заемщиков, а функцию содействия росту национального богатства. Их активная роль несомненна и подтверждается данными о связи показателей развития финансовой системы и темпами экономического роста.

Верно и обратное: более высокий уровень экономического развития порождает новые инструменты роста, в т.ч. и финансовые инновации. Если финансовый рынок развит слабо, это ограничивает экономический потенциал и возможности прогрессивного развития. Ограничивается рост не только в существующих отраслях, но и не развиваются новые перспективные капиталоемкие сферы и производства.

Свод общественно значимых функций рынка капитала показан на рис. 1.3.

Рис. 1.3. Общественно значимые функции рынка капитала