ПРОЦЕДУРА ВИРОБЛЕННЯ ФРС ПОЛІТИКИ: ІСТОРИЧНА ПЕРСПЕКТИВА

Добре відома історична приказка: «Дорога до пекла вимощена добрими намірами»,— стосується Федеральної резервної системи тією ж мірою, як і нас з вами. Розуміння цілей Федеральної резервної системи та стратегії, яку вона використовує для досягнення цілей, ще не може сказати нам, як монетарна політика здійснюється фактично.

ПОРАДА

Подальший аналіз процедури вироблення ФРС політики та її вплив на пропозицію грошей забезпечує огляд процесу формування пропо­зиції грошей та як працюють важелі ФРС, за допомогою яких про­водиться відповідна політика. Якщо ми матимемо глибоке розуміння, як окремі види інструментів впливають на пропозицію грошей, то це буде корисним для критичного огляду матеріалу четвертої частини книжки.

Перші роки: дисконтна політика як основне знаряддя Коли було створено ФРС, то зміна дисконтної ставки була ним інструментом монетарної політики. В цей час ФРС ще явила, що операції на відкритому ринку — могутній метод

основ­не ви- впливу на пропозицію грошей, і Закон про Федеральну резервну систему ще не передбачав зміни у резервних вимогах.,Провідним принци­пом для проведення монетарної політики було те, що надання по­зичок здійснювалося для «виробничих» цілей, тобто з метою під­тримання виробництва товарів і послуг, а згодом — забезпечення резервів для банківської системи, щоб надання цих позичок не бу­ло інфляційним ¹. Ця теорія, яка нині повністю дискредитована, ста­ла відома як доктрина реальних векселів..

Щоб вдосконалити кредитно-грошове регулювання, ФРС підвищила резервні вимоги у три етапи: серпень 1936 р., січень 1937 р, і травень 1937 р. Результатом цих кроків, як можна сподіватися з нашої моделі пропозиції грошей, стало уповільнення зростання грошової маси у кінці 1936 р. і фактичне падіння в 1937 р. Спад 1937—1938 рр., що почався у травні 1937 р., був глибоким і особливо засмутив амери­канську громадськість, бо навіть на самому його початку безробіття було нестерпно високим. Тому здавалося, що ФРС не лише несе провину за страждання під час «великої депресії» 1929—1933 рр., але Тце поглиблює завдану тоді рану. Здавалося, що ФРС також відповідає за невдачі наступного пожвавлення. Катастрофічний досвід ФРС зі зміною резервних вимог зробив її обережнішою у використанні цього методу.

Воєнні фінанси і підтримання процентних ставок: 1942—1951 рр*

Зі вступом США в другу світову війну наприкінці 1941 р. урядо­ві видатки різко зросли, і, щоб їх фінансувати, Державна скарб­ниця випустила величезну кількість облігацій. ФРС погодилася допо­могти Скарбниці здешевити видатки, пов’язані з війною, через під-

¹ Fτ√edvnαn and Schwartz, A Monetary History of the United States, 1867 —1960, op. cit., p. 524.

тримання процентних ставок на низькому рівні, що переважав до війни: 3/8 від 1 % по векселях Скарбниці та 2,5 по довгостроко­вих облігаціях Скарбниці.

По закінченню війни ФРС продовжувала штучно підтримувати процентні ставки. Оскільки існував лише незначний тиск на них у напрямі зростання, ця політика ФРС не привела до вибухового зрос­тання пропозиції грошей. $оли у 1950 р. почалася корейська війна, процентні ставки поповзли вгору, і ФРС виявила, що змушена збіль­шувати грошову масу. Оскільки інфляція почала наростати і індекс споживчих цін зріс до 8 % між 1950 р. та 1951 р., ФРС вирішила, що настав час підтвердити свій контроль над монетарною політикою, відмовившись від підтримання процентних ставок. ^Іолеміка між ФРС та Державною скарбницею, яка бажала утримання процентних ставок на низькому рівні, що зменшувало її видатки на сплату процентів, часом була дуже гострою. У березні 1951 р. ФРС та міністерство фінансів уклали угоду,, в якій відмовилися від підтримання ставок на низькому рівні, але ФРС пообіцяла, що не дозволить їм стрімко зростати. Після обрання Ейзенхауера президентом США у 1952 р. ФРС була надана повна свобода в досягненні цілей її монетарної політики.

Націлювання на умови грошових ринків: 1950-і та 1960-і роки

Коли свобода ФРС була відновлена, її керівництво в особі У. Мартіна дійшло висновку, що монетарна політика має грунтуватися на інтуї­тивній розсудливості, яка «відчуває» грошовий ринок. ^Процедура ви­роблення політики має полягати в тому, що ФРС націлюється на умови грошового ринку, на визначений набір змінних, які, припуска­лося, описують стан попиту і пропозиції. Серед цих змінних були короткострокові процентні ставки і вільні резерви (FR), що дорівнюють надлишковим резервам у банківській системі (ER) мінус обсяг дис­контних позичок (DL) і

FR = ER - DL

ФРС розглядала вільні резерви як особливо добрий показник ста­новища на грошовому ринку, бо вважала, що вони являють собою величину резерву в банківській системі.

Важливою рисою цієї процедури вироблення політики є швидке зростання пропозиції грошей у роки економічного піднесення і упо­вільнення темпу зростання грошей, коли в економіці спад. Так звана проциклічна монетарна політика (тобто прямий зв’язок зростання про­позиції грошей із діловим циклом) пояснюється таким міркуванням. Як ми дізналися у розділі 6, зростання національного доходу (Y і) веде до зростання ринкових процентних ставок (г'1). Отже, зростає альтернативна вартість від володіння надлишковими резервами, що викликає падіння цих резервів (ERl). Зростання процентних ставок також посилює стимули до отримання позик біля дисконтного віконця, бо надані банками позички стають прибутковішими, і тому обсяг дисконтних позичок зростатиме (DLl). Падіння надлишкових резервів і підвищення обсягу дисконтних позичок означає тоді, що вільні резерви зменшаться (FRl ~ ERl - DLl). Коли ФРС реагує на зменшення у вільних резервах через купівлю на відкритому ринку, то розширює грошову масу (MBl) і, отже, пропозицію грошей (МІ). Висловлені міркування можна підсумувати таким чином:

Фаза спаду ділового циклу викликає протилежний розвиток ланцюга подій, тобто падіння доходу веде до зменшення пропозиції грошей (Y! → МІ). Отже, використання ФРС націлювання на вільні резерви має своїм результатом прямий зв’язок змін у пропозиції грошей з національним доходом. Звідси і випливає проциклічна монетарна по­літика.

Протягом цього періоду багато економістів, особливо Карл Брунер і Алан Мельцер, критикували використання ФРС вільних резервів як цільової змінної в зв’язку з проциклічною монетарною політикою, яка випливала з такого націлювання. Коли пропозиція грошей зростає

18 8-171 швидше під час фази піднесення ділового циклу, то це може по­силювати інфляційні спалахи; коли ж пропозиція грошей зростає повільніше під час спаду, то, ймовірно, це посилює спад в еконо­міці. Справді, проголошена в цей період мета ФРС полягала у то­му, що монетарна політика має «хилитися проти вітру». Іншими сло­вами, монетарна політика має бути антициклічною — обмежувальною, гальмівною,— коли в економіці спостерігається циклічне піднесення, і експансіоністською, стимулюючою, коли має місце спад у ділово­му циклі.

Інші первинні поточні завдання ФРС — короткострокові процентні ставки — використовувалися як націлювані змінні не краще, ніж вільні резерви, і також вели до проциклічної монетарної політики. Якщо ФРС бачила, що процентні ставки зростають як результат збільшення доходу, то вона купувала облігації, щоб підвищувати їхню ціну, і знижувала процентні ставки до їхнього цільового рівня. Результуюче збільшення грошової маси викликало збільшення пропозиції грошей, і фаза піднесення ділового циклу супроводжувалася швидким темпом зростання пропозиції грошей. Коротко:

У фазі спаду мав місце протилежний розвиток подій, тобто падіння доходу супроводжувалося нижчим темпом зростання пропозиції гро­шей (У! -→ МІ).

Під кінець 1960-х років дедалі гучніший хор критиків проциклічної монетарної політики зрештою схилив ФРС до відмови від зосередження уваги на стані грошового ринку.

Націлювання на грошові агрегати?

1970-і роки

У 1970 році Артура Бернса було призначено головою Ради керуючих, і скоро після цього ФРС повідомила, що використовуватиме як проміжні завдання грошові агрегати. Чи монетарна політика перестала бути проциклічною? Погляд на графік 1.3 у розділі 1 показує, що монетарна політика була проциклічною у 1970-і роки так само, як і в 1950-і та 1960-і роки. Чому не відбувся поворот у політиці ФРС? Чому проведення монетарної політики не поліпшилося? Відповіді на ці запитання лежать у діючих на той час процедурах ФРС. Згідно з ними, зобов’язання ФРС щодо націлювання на грошові агрегати не було потужним.,Кожні шість Miςj^iB ФОМС встановлював націлюваний інтервал темпу зрос­тання різних грошових агрегатів і визначав, яка федеральна резервна ставка (процентна ставка на кошти, що надані в позику на ніч банками один одному) узгоджується з цими цілями. Націлювані інтервали для

зростання грошових агрегатів були досить широкими. Типовий інтер­вал для зростання Ml міг бути 3 — 6%, а для М2 від 4% до 7%, у той час як інтервал для федеральної резервної ставки був вузь­ким, скажімо, від 7,5 % до 8,25 %. Торговий відділ федерального ре­зервного банку Нью-Йорка тоді отримував інструкції — задоволь­няти обидва набори завдань, але, як ми бачили раніше, завдання щодо процентних ставок та завдання для грошових агрегатів, мож­ливо, не були сумісними. Якщо ці два завдання виявлялися несу­місними (скажімо, федеральна резервна ставка починала повзти ви­ще максимального її значення, що встановлене цільовим інтервалом, і Ml зростала надто швидко), то торговий відділ одержував наказ надати перевагу завданню щодо федеральної резервної ставки. В ситуації, яку щойно описали, це означало, що хоча завдання щодо Ml було надто високим, торговий відділ проводив купівлю на відкри­тому ринку для утримання федеральної резервної ставки в межах цільового інтервалу.

ФРС фактично використовувала федеральну резервну ставку як поточне завдання. У шеститижневих періодах між засіданнями ФОМС несподіване зростання доходу (як результат, федеральна резервна ставка могла досягнути максимального значення в цільовому діапазоні) могло спонукати купівлю на відкритому ринку і надто швидке зрос­тання пропозиції грошей. Коли ФОМС збиралася знову, то намагалася повернути зростання пропозиції грошей назад, у межі встановленої траєкторії, шляхом зміни цільового інтервалу щодо федеральної ре­зервної ставки. Проте, коли доход, всупереч сподіванням, продовжував зростати, зростання грошей теж продовжувалося. Саме це відбулося між червнем 1972 р. та липнем 1973 р., коли несподівано розпочався бум в економіці: зростання Ml значно перевищило цільове завдання, і темп зростання приблизно становив 8 %, у той час як федеральна резервна ставка піднялася з 4,5 % до 8,5 %. Економіка швидко стала перегрітою, а інфляційний тиск почав наростати.

Протилежний розвиток подій мав місце наприкінці 1974 р., коли економічне зниження ділової активності було далеко сильнішим за будь-які передбачення, федеральна резервна ставка стрімко впала з понад 12 % до 5 % і вперто трималася мінімуму в її цільовому інтервалі. Торговий відділ здійснював продаж на відкритому ринку, щоб утри­мувати федеральну резервну ставку від дальшого падіння, а зростання кількості грошей стрімко зменшилося, фактично ставши від’ємним до початку 1975 р. Зрозуміло, що різке падіння темпу зростання кількості грошей, коли США переживали найбільший спад ділової активності у повоєнній історії, було серйозною помилкою. ^τ

Використання федеральної резервної ставки як поточного завдання сприяло проциклічній монетарній політиці, незважаючи на заяви ФРС про завдання щодо грошових агрегатів. Якби ФРС справді мала намір

Вставка 20.1. Глобальна перспектива

Порівняння японської

та американської процедури монетарної політики

З 1975 р. Банк Японії (японський центральний банк) проводив моне­тарну політику з поточними про­цедурами, які багато в чому повто­рювали ті, що ФРС використову­вала в США. Як і ФРС у 1970— 1979 рр., Банк Японії оголосив, що завдання для монетарних агрегатів і використання процентних ставок на японському міжбанківському рин­ку (який відіграє роль, подібну до тієї, що виконує федеральний ре­зервний банк у США) є його що­денними поточними завданнями. Хо­ча операції на відкритому ринку для Банку Японії відіграють важ­ливу роль у встановленні міжбан- ківської процентної ставки, дис­контні позики використовуються в Японії більше, ніж у США. В Японії обсяг отриманих дисконтних пози­чок часто перевищує обсяг обов’яз­кових резервів, у той час як су­ма наданих дисконтних позичок у США, як правило, менша ніж 52 % суми обов’язкових резервів. На від­міну від ФРС, Банк Японії має по­вний контроль над обсягом операцій по дисконту, бо саме він вирішує, скільки кожний банк позичить на певний день.

Хоча Банк Японії використовує процентну ставку як своє опера­

тивне завдання, так само як і ФРС, все ж дивно, що в його виконанні монетарна політика була значно кра­щою, ніж політика ФРС. З 1975 р. спостерігалося поступове падіння темпів збільшення кількості грошей в японській економіці, і темпи зрос­тання грошової маси в Японії були стабільніші, ніж у США. Як ре­зультат, у Японії мало місце значно швидше уповільнення темпів інфля­ції, а середній темп інфляції був нижчим. Ці відмінні показники для такого небезпечного явища, як інфля­ція, були досягнуті з меншою не­стабільністю реального обсягу вироб­ництва в Японії, ніж у США. Успіх японської монетарної політики у ви­користанні процентної ставки як по­точного завдання і відсутність успіху у 1970—1979 рр. у США, коли ФРС застосовувала подібний підхід, озна­чає, що використання процентної ставки як поточного завдання н е обов’язково є перешкодою для успіш­ної монетарної політики. Рішучі зо­бов’язання зменшити темп інфля­ції, очевидно, важливіші. І їх цілком дотримався Банк Японії після 1975 р., а ФРС у 1970 —1979 рр.— не по­вністю.

досягати завдань з грошових агрегатів, то здається дивним, що для поточного завдання вона вибрала процентну ставку, а не показник резервів. (Проте, як випливає зі вставки 20.1, ефективнішого кредит­но-грошового регулювання можна досягнути, навіть коли процентна ставка використовується як поточне завдання). Пояснення, чому ФРС вибрала процентну ставку для поточного завдання, полягає в тому, що її все ще дуже турбувала проблема досягнення стабільності про­центних ставок, і вона неохоче випускала з рук контроль за динамікою

Темп зростання Ml (% щорічного темпу)

Графік 20.4. Федеральна резервна ставка і темп зростання пропозиції гро­шей: до і після жовтня 1979 р.

Джерела: Federal Re­serve Bulletin, various issu­es; Board of Governors of the Federal Reserve System, «Money Stock Revisions», February 1991, mimeo.

процентних ставок. Несумісність політичного підходу ФРС із її про­голошеним наміром націлювання на грошові агрегати стала очевидною до жовтня 1979 р., коли методи проведення політики ФРС зазнали драматичного перегляду.

Нові оперативні підходи ФРС: жовтень 1979 р.— жовтень 1982 р.

У жовтні 1979 р., скоро потому, як головою Ради керуючих у жовтні 1979 р. став Пауль Волкер, ФРС зрештою змістила акценти з феде­ральної резервної ставки як оперативного завдання, розширюючи свій цільовий інтервал більше ніж уп’ятеро: типовий інтервал коливався від 10 до 15 %. Основним поточним завданням стали власні резерви, які ФРС встановлювала після оцінки обсягу дисконтних позичок, отриманих банками. Графік 20.4 показує нам, що відбулося з феде-

ральною резервною ставкою і темпом зростання пропозиції грошей Ml до і після жовтня 1979 р. Не дивно, що федеральна резервна ставка зазнала таких значних коливань після того, як її було відкинуто як поточне завдання. Але дивним є те, що відмова від завдання щодо федеральної резервної ставки не призвело до поліпшення кредитно- грошового регулювання. Після 1979 р. коливання темпу зростання пропозиції грошей радше збільшилося, ніж зменшилося, як на те сподівалися. Крім того, ФРС не досягнула мети щодо цільового інтер­валу зростання Ml протягом трьох років, від 1979 до 1982 рр.¹. Що було неправильним у її політиці?

На це запитання існує декілька можливих відповідей. Перша поля­гає в тому, що економіка в цей період пережила декілька потрясінь. Це зробило кредитно-грошове регулювання складнішим: прискорення фінансових інновацій і розвиток процесів дерегулювання створило нові види депозитів, такі, як нау-рахунки, які треба враховувати в грошових агрегатах; запровадження кредитного контролю з березня до липня 1980 р. обмежувало зростання споживчого та ділового кредитів; спади 1980 р. та 1981 —1982 рр. йшли один за одним².

Однак переконливіше пояснення для цього невдалого грошового регулювання полягає в тому, що контроль над пропозицією грошей ніколи не був справжнім наміром політики Волкера. Незважаючи на заяви Волкера про потребу націлювання на грошові агрегати, його не хвилювали ці завдання. Його далеко більше цікавило використання процентних ставок для зменшення інфляції. Основною причиною для зміни Волкером поточного підходу ФРС до монетарної політики було розв’язати собі руки для маніпуляції процентними ставками, щоб боротися з інфляцією. Та слід було відмовитися від завдань різко підвищити процентні ставки, бо спад в економіці був потрібний для приборкання інфляції. Цей погляд на стратегію Волкера означає, що

¹ Цільові інтервали Ml і фактичні темпи зростання від 1980 до 1982 року такі:

Джерело: Board of Governors of the Federal Reserve System. Monetary Policy Objectives, 1981 — 1983.

² Інше пояснення зосереджується на технічних труднощах кредитно-грошового регулювання, коли застосування власних резервів як поточного завдання за системи запізнюваних резервних вимог утруднене. В цій системі обов’язкові резерви для даного тижня розраховуються на підставі рівня депозитів, що мали місце на два тижні раніше. Див.: David Lindsey, «Nonborrowed Reserve Targeting and Monetary Conrtol», in Laurence Meyer, ed., Improving Money Stock Control (Boston: Kluwer-Ni- jhoff, 1983), p. 3 — 41.

проголошена ФРС прихильність до завдань для грошових агрегатів, можливо, була лише димовою завісою, щоб відвести від ФРС відпо­відальність за високі процентні ставки, що були результатом нової політики.

Динаміка процентних ставок на графіку 20.4 підтверджує це тлу­мачення стратегії ФРС. Після жовтневого 1979 р. повідомлення ко­роткострокові процентні ставки зросли приблизно на 5 %, аж поки у березні 1980 р. вони не перевищили 15 %. Із запровадженням кредит­ного контролю у березні 1980 р. і швидкого падіння реального ВНП у другому кварталі 1980 р. ФРС ослабила свою політику і дозволила процентним ставкам різко впасти. З пожвавленням, яке почалося у липні 1980 р., темп інфляції залишився високим, все ще перевищуючи позначку 10 %. Оскільки боротьба з інфляцією ще не закінчилася, ФРС закрутила гайки, вдруге піднісши короткострокові ставки до понад 15 %. Врешті-решт спад 1981 —1982 рр. з його великим падінням обсягу національного виробництва і високим безробіттям почав пожи­рати інфляцію. Процентним ставкам було дозволено впасти, коли інфляційна психологія була явно зламана.

Антиінфляційна стратегія ФРС у період з жовтня 1979 р. до жовтня 1982 р. не мала на меті рівномірного зростання агрегатів і, ймовірно, не викликала його. Справді, значні коливання процентних ставок і ділового циклу разом з фінансовими інноваціями посилювали мінли­вість темпів зростання кількості грошей.

Ослаблення акценту на грошових агрегатах: жовтень 1982 р. і після нього

У жовтні 1982 р. з уже контрольованою інфляцією ФРС повернулася, по суті, до політики згладжування процентних ставок. Це робилося через зміну акцентів: меншим наголошуванням на завданнях з.моне­тарних агрегатів і переміщенням акцентів до резервів, що отримані через позику в центральному банку, як поточного завдання.. Щоб побачити, як завдання щодо цих резервів викликає вирівнювання процентних ставок, розгляньмо, що станеться, коли економіка пере­буває у фазі піднесення (Yt), через що процентні ставки зростають. Підвищення процентних ставок (H) збільшує стимули для банків брати у ФРС у позику більше, тому позичені резерви зростають (DLt). Для того, щоб не допустити зростання позичених резервів понад намічений рівень, ФРС повинна зменшити процентні ставки шляхом підвищення цін облігацій через купівлю на відкритому ринку. Наслідком націлю­вання на позичені резерви є те, що ФРС запобігає зростанню про­центних ставок. Проте, діючи так, ФРС купівлею на відкритому ринку збільшує грошову масу (MB ↑) і веде до зростання пропозиції грошей (Mt), що створює прямий зв’язок грошей та національного доходу (YtMt). Схематично:

Yt -→ i↑ - DL↑ - MB↑ - Mt

Рецесія викликає протилежний розвиток подій, через що завдання по взятих у позику резервах не допускає падіння процентних ставок і має своїм результатом падіння грошової маси, ведучи до падіння пропозиції грошей (YlMl).

Перенесення акценту з грошових агрегатів на взяті у позику в ФРС резерви є очевидним з графіка 20.4. На цьому графіку можна побачити значно менші коливання у федеральній резервній ставці після жовтня 1982 р., але продовжували мати місце значні коливання в темпах зростання пропозиції грошей, ^!арешті, в лютому _198 7 р. ФРС прого­лосила, що більше не встановлюватиме і завдань для МІ. Відмова від завдань з Ml захищалася по двох напрямах. Перший полягав у тому, що швидкий темп фінансових інновацій та дерегулювання зробили визначення та вимірювання грошей дуже складною справою. Другий напрям захисту зводиться до того, що мав місце розрив у стабільному взаємозв’язку між Ml та діловою активністю (обговорюється у роз­ділі 23). ДДі два аргументи означають, що грошові агрегати, такі, як.МІ, більше не можуть слугувати надійним орієнтггром для монетарної політики, і ФРС нині більше зосереджується на М2.

Дальше ослаблення уваги з боку ФРС до монетарних агрегатів означає, що ФРС повернулася до поточної методики вирівнювання процентних ставок, що, як ми бачили, імовірно викличе проциклічне зростання пропозиції грошей у майбутньому.

Врахування міжнародного аспекту: 1985 р. і після нього

Зростаюча важливість міжнародної торгівлі для американської еко­номіки вивела міжнародний стан речей на передній край у розробці політики ФРС протягом останніх років. До 1985 р. поцінування долара привело до ослаблення конкурентоспроможності американських фірм порівняно із зарубіжними. У публічних заявах Волкер та* інші офіційні представники дали зрозуміти, що долар занадто поцінований і потрібне падіння його курсу. Оскільки, як побачимо у наступному розділі, експансіоністська грошова політика є одним із способів зменшити вартість долара, не дивно, що ФРС запроектувала прискорення темпів зростання грошових агрегатів у 1985 та 1986 роках, і вартість долара справді впала, _tДо 1987 р. творці політики ФРС погодилися, що долар впав достатньо, і зростання грошової маси у США уповільнилося. Ці кроки ФРС у монетарній політиці заохочувалися процесами κoopδu- нацгі міжнародної політики (угоди між країнами щодо проведення заходів спільно), що призвело до угоди Плаза у 1985 р. та Луврської домовленості 1987 р. (вставка 20.2). Врахування міжнародного аспек­ту — це важливий фактор у проведенні американської монетарної політика у майбутньому.

Вставка 20.2. Глобальна перспектива

Міжнародне узгодження політики.* угода Плаза та Лувраська домовленість

До 1985 р. падіння конкурентоспро­можності американських корпора­цій як результат міцного долара викликало сильні настрої у Конг­ресі за обмеження імпорту. Ці про­текціоністські загрози міжнародній системі зовнішньої торгівлі спону­кали міністрів фінансів та голів цен­тральних банків групи п’яти про­мислових держав — США, Велико­британії, Франції, Німеччини та Япо­нії — досягнути угоди в нью-йорк- ському готелі «Плаза» у вересні 1985 р. щодо зниження вартості до­лара. З вересня 1985 р. аж до по­чатку 1987 р. вартість долара спра­вді суттєво зменшилася, впавши в середньому на 35 % по відношенню до іноземних валют. У цій точці відбулася гостра полеміка щодо рів­ня падіння долара, й інша зустріч творців економічної політики з п’я­ти головних країн плюс Канада ма­ла місце у лютому 1987 р. у Лувр- ському музеї в Парижі. Там полі­тики погодилися, що валютні кур­си повинні стабілізуватися навколо

тих рівнів, що в той час переважа­ли. Хоча вартість долара насправді продовжувала коливатися щодо іно­земних валют і після Луврської до­мовленості, тенденція його знеці­нення була нейтралізована, як про те і домовлялися.

Оскільки динаміка валютних кур­сів багато в чому відповідає угоді Плаза та Луврській домовленості, ці спроби узгодження міжнародної політики розглядалися як успіх. Про­те ряду інших аспектів угоди окре­мі країни не дотримувалися. На­приклад, німецькі та японські дер­жавні мужі погодилися, що їхні країни повинні енергійніше прово­дити стимулювальну політику шля­хом збільшення урядових видатків та зменшення податків, у той час як США намагалися чинити зусил­ля по зменшенню їхнього бюджет­ного дефіциту. США не мали особ­ливого успіху в зменшенні дефіци­ту, а німці не були схильні прово­дити розширювальну політику вна­слідок їхньої боязні інфляції.