ЯК МОРАЛЬНИЙ РИЗИК ВПЛИВАЄ НА ВИБІР МІЖ БОРГОВИМИ УГОДАМИ ТА МАЙНОВИМИ УГОДАМИ

Моральний ризик виникає після здійснення фінансової операції, коли у продавця цінних паперів є спонуки до приховування інформації і здійснення діяльності, яка небажана для покупця цінних паперів.

Моральний ризик у майнових угодах і проблема «власника-управителя»

Майнові угоди, такі, як звичайна акція, є правом на частку у прибутках і активах ділового підприємства. Майнові угоди — це приклад особ­ливого виду морального ризику, що називається проблемою «власни­ка-управителя», або «власника та повірника». Коли управитель во­лодіє лише незначною часткою власності фірми, для якої працює, то акціонери, що володіють більшою часткою акціонерного капіталу фірми (назвемо їх власниками), відокремлені від менеджерів, що є управи­телями, або повірниками власників. Це відокремлення власності і кон­тролю веде до морального ризику, при якому менеджери (управителі, або повірники) можуть діяти радше у своїх власних інтересах, ніж в інтересах акціонерів-власників (довірників), тому що у менеджерів менше стимулів до максимізації прибутку, ніж в акціонерів-власників.

Для повнішого розуміння проблеми «власника-управителя» припус­тімо, що ваш товариш Стів пропонує вам стати пасивним партнером в його магазині морозива. Для відкриття магазину потрібні інвестиції у сумі 10 000 дол., але Стів має тільки 1000 дол. Отже, ваша частка у власності становить 9000 дол., що дає вам право на 90 % власності фірми, тоді як Стів володіє лише 10 % майна. Якщо Стів старанно працює і виробляє смачне морозиво, тримає магазин у чистоті, при­вітний до покупців і швидко подає на столи, то після всіх витрат (включаючи заробітну плату Стіва) магазин даватиме 50 000 дол. при­бутку на рік, з яких Стів отримає 10 % (5000 дол.), а ви отримаєте 90 % (45 000 дол.).

З іншого боку, коли Стів не забезпечує швидкого і доброзичливого обслуговування клієнтів, використовує 50 000 дол. доходу на купівлю творів мистецтва для свого приміщення і навіть іде в робочий час на пляж, замість того щоб обслуговувати клієнтів, то магазин не дасть прибутку. Якщо Стів старанно працює і відмовляється від неприбут­кових інвестицій (наприклад, творів мистецтва для його приміщен­ня), він може заробити додаткові 5000 дол. (його частка 10 % від прибутку) понад свою заробітну плату. Стів, можливо, вирішить, що додаткові 5000 дол. недостатні для того, щоб прикладати активні зусилля і бути добрим менеджером. Він може вирішити, що оплата справедлива лише тоді, коли зароблятиме додаткові 10 000 дол. Якщо Стів міркує саме так, то у нього немає стимулів бути добрим ме­неджером. Чудове приміщення буде закрите. Стів матиме добру засмагу і не матиме жодних прибутків. Оскільки магазин не дає жодного прибутку, то рішення Стіва не відповідатимуть вашим інтересам і обійдуться вам в 45 000 дол. (ваші 90 % прибутку, коли Стів був би добрим менеджером).

Моральний ризик, що виникає з проблеми «власник і управитель», може бути ще більшим, якби Стів був нечесним. Оскільки його магазин морозива має справу з готівкою, Стів може покласти 50 000 дол. готівкою собі в кишеню і сказати, що прибутків не було. Тепер він отримає доход у сумі 50 000 дол., а ви не отримаєте нічого.

Серйозність проблеми «власника та управителя» підтверджується прикладами, в яких менеджери будують для себе розкішні офіси або мають дорогі автомобілі (яскравий приклад такої поведінки менеджера дивіться в додатку в кінці розділу). Крім особистої вигоди, менеджери можуть також мати на меті стратегічні цілі корпорації, такі, як при­дбання інших фірм, що збільшує їхню особисту владу, але не збільшує прибутковість корпорації.

Проблема «власника та управителя» не виникала б, якби власники фірми мали повну інформацію про діяльність менеджерів і могли запобігти марнотратству або обману. Ця проблема, яка є прикладом морального ризику, виникає тільки тому, що менеджер, скажімо, Стів, володіє більшою інформацією про свою діяльність, ніж акціонер, тобто через асиметричну інформацію.

Розв’язки проблеми «власника-управителя»

Продукування інформації: моніторинг, або нагляд. Ми бачили, що проблема «власника-управителя» виникає тому, що менеджери володіють більшою інформацією про свою діяльність і фактичні при­бутки, ніж акціонери. Одним із способів зменшення проблеми мораль­ного ризику для акціонерів є володіння особливим видом виробництва інформації, наглядом за діяльністю фірми: часте проведення аудитор­ської ревізії фірми і перевірка діяльності адміністрації. Проблема полягає в тому, що процес моніторингу вимагає багато часу і грошей, що й відображено в назві, яку дали йому економісти,— дорога вери­фікація (перевірка стану фірми). Перевірка стану фірми, що дорого коштує, робить майнову угоду менш бажаною і частково пояснює, чому акції — не досить важливий елемент нашої фінансової структури.

Як і несприятливий вибір, проблема зайців зменшує обсяг вироб­ництва інформації, яка могла б обмежити моральний ризик (проблему «власника та управителя»). У цьому прикладі проблема зайців по­слаблює моніторинг. Якщо ви знаєте, що інші акціонери платять за моніторинг за діяльністю компанії, то ви як акціонер можете скорис­татися з їхньої діяльності з перевірки фірми. Гроші, які ви заощадили, не платячи за моніторинг, можна використати для проведення від­пустки на одному з Карибських островів. Так можуть вчинити й інші акціонери. Можливо, всі акціонери поїдуть на острови і жоден не 8 8-171 витратить ніяких ресурсів на моніторинг фірми. Проблема морального ризику для звичайних акцій буде ще серйознішою, оскільки їх випуск з метою мобілізації капіталу стане для фірм важкою справою.

Державне регулювання для збільшення інформації. Як і у випадку несприятливого вибору, уряд має стимули до зменшення проблеми морального ризику, що створюється асиметричною інформацією.

Фінансове посередництво. Фінансові посередники мають здатність уникати проблеми зайців, коли існує моральний ризик. Одним з фі­нансових посередників у нашій фінансовій структурі, який допомагає зменшити моральний ризик, що виникає з проблеми «власника та управителя», є венчурна фірма. Венчурні фірми збирають ресурси своїх партнерів і використовують ці кошти для допомоги початкуючим підприємцям розпочати новий бізнес. В обмін на використання вен­чурного капіталу фірма отримує частку власності в новому бізнесі. Через те що перевірка доходів і прибутків є важливим засобом для запобігання морального ризику, венчурні фірми, як правило, наполя­гають на введенні окремих людей до складу органу управління фір­мою — ради директорів. Це дає змогу зблизька спостерігати за діяль­ністю новоствореної фірми. Коли венчурна фірма надає кошти для заснування, то акціонерний капітал не продається на ринку будь-кому іншому, а лише венчурній фірмі. Таким чином, інші інвестори не­спроможні довільно скористатися з перевірки діяльності венчурної фірми. Як наслідок, венчурна фірма здатна отримати всі вигоди від своїх заходів перевірки і зацікавлена в мінімізації проблеми мораль­ного ризику.

Боргові угоди. Моральний ризик виникає разом з майновою угодою по акціях, яка дає право на прибутки в усіх ситуаціях, незалежно від того, чи фірма заробляє, чи втрачає гроші. Якщо угода так складена, що моральний ризик може виникнути тільки за певних обставин, то потреба нагляду за менеджерами зменшується і сама ця угода стає привабливішою, ніж угода по акціях. Боргова угода має ті ж самі атрибути, бо виступає договірною згодою позичальника виплачувати позикодавцеві фіксовані суми грошей в певні періоди часу. Якщо фірма має достатні прибутки, то позикодавець отримує договірні пла­тежі, і йому не потрібно знати точні розміри прибутку фірми. Коли ж менеджери приховують прибутки і займаються тим, що їм вигідно особисто, але не збільшуються прибутки позикодавця, то ця діяльність доти не цікавить його, доки фірма вчасно здійснює свої боргові платежі. Тільки тоді, коли фірма не може сплачувати свої боргові платежі, опинившись в стані невиконання зобов’язань, позикодавець змушений перевірити стан прибутків фірми. В даній ситуації позикодавці, як одна із сторін боргової угоди, повинні діяти як акціонери. Тепер їм потрібно знати величину доходу фірми, щоб отримати свою частку від прибутків.

Значно менша потреба нагляду за фірмою, що зменшує вартість перевірки її стану, дає перевагу і допомагає пояснити, чому боргові угоди, що пов’язані з облігаціями, використовуються набагато частіше, ніж майнові угоди, що пов’язані з акціями.

Як згадувалося при обговоренні загадки 1, акції становлять незначну частку зовнішніх залучених коштів, мобілізованих американськими фірмами,— всього 2 %. Решта джерел зовнішніх залучених коштів включають боргові угоди. Поняття морального ризику, таким чином, допомагає пояснити загадку, чому у фінансовій системі значно більше використовуються боргові угоди, що пов’язані з облігаціями, ніж май­нові, що пов’язані з акціями ^[XXVIII].