3.2. Процентные ценные бумага на рынке России

Российский рынок по состоянию на 1993 г. был крайне беден и по разнообразию возможностей, и по масштабам операций. Денежный рынок в широком смысле определялся в основном аукционной торговлей банковскими кредитами.

С некоторой натяжкой можно считать процентными ценными бумагами облигации Государственного республиканского внутреннего займа 1991 г., к размещению которых Центробанк РФ приступил в авіусте 1992 г. Заем выпущен в веде облигаций номиналом в 100 тыс. руб. с конечным сроком выкупа 30 июня 2021 г. Было объявлено, что выпуск осуществляется четырьмя группами ("апрель", "июль", "октябрь”, "январь"), по каждой из которых ведется особая котировка (фактически действуют только группы "апрель" и "октябрь"). Центробанк продает и выкупает облигации по ценам, устанавливаемым им еженедельно, но только юридическим лицам по безналичному расчету. Предусмотрены ежегодные купонные выплаты в 15% годовых. Кроме объявленной цены покупатель доплачивает процентный доход за период со дня, следующего за днем последнего купонного платежа, до момента покупки (см. выше описание аналогичной схемы для бонов США). Центробанк меняет котировку перед каждой неделей, за исключением "особой" (2-я неделя месяца, указанного в названии группы). Цены на "особой" неделе устанавливаются

заранее, за 13 месяцев, что дает возможность инвесторам планировать доходы на год вперед.

Например, объявленная на начальную неделю цена по группе ’’апрель” составляла при продаже 42% к номиналу, при выкупе - 45%. На ’’особую” неделю (с 5 по 8 апреля 1993 г.) были сразу объявлены цены - 53% (продажа) и 50% (выкуп).

где использованы те же обозначения, что и в (3.1) - (3.3), однако дополнительно учтены выгоды от того, что купонный доход не облагается налогом (Т - ставка налога на доходы, условно равная 35%).

Ввиду краткосрочности вклада для оценки доходности (эффективности) использована схема приведения по простым процентам. Д ля начальной недели эта схема дала по группе "апрель” 238 дней, величину доходности, равную 68,3% (здесь F = 0,5; Р » 0,45; п - 0,65; Fr - 0,15). Конечно, использование простых процентов кажется некорректным при столь высокой ставке даже для короткого периода времени. Однако в данном случае, если исчислять эффективность вложений по схеме сложных процентов, получится весьма схожий результат.

Действительно, рассчитаем по формуле Мэкхема начальную цену продажи при і - 0,683.

Имеем

и примем купонную ставку г с учетом налоговых льгот

что почти совпадает с объявленной ценой.

Достоинствами облигаций являются отсутствие налогообложения дохода по ним, минимальный налог (0,1 %) на операции с облигациями и абсолютная надежность. Поэтому банки охотно принимают облигации в качестве залога при получении кредита. Несомненным недостатком является низкий уровень доходности.

Несколько более полную защиту от инфляции дают инвесторам облигации внутреннего Государственного валютного займа (“Экономика и жизнь", N 17, 1993). Его схема проста: инвестор, вложив 1000 долл., получит через год 1030 долл., или, вложив 1000 долл., получит эту сумму обратно через 3 года (или 6, 10, 15 лет), но в конце каждого года будет дополнительно получать купонные выплаты в размере 30 долл. Эти ставки были заведомо ниже процентных ставок Сбербанка РФ по депозитным вкладам граждан в 1993 г.

Упражнение. Вычислить годичную эффективность покупки облигаций валютного займа на 10 лет.

Очевидно, что и валютный заем не является примером классических рыночных процентных бумаг, поскольку курс продажи фиксирован. Выпуск же займа обуславливался необходимостью получить рассрочку по валютному долгу Внешэкономбанка.

Наиболее близки по характеру к векселям (bills) казначейства США государственные краткосрочные облигации (ГКО) Российской Федерации. Размещение первого выпуска состоялось 18.05.93 г. и проводилось на аукционе Центробанка РФ. Новые выпуски осуществлялись ежемесячно по одинаковой схеме.

ГКО является векселем на 3 месяца, допускающим свободную перепродажу и регулярно меняющуюся котировку. Номинальная стоимость - 100 тыс. руб. - выплачивается при погашении, а продажа ведется с дисконтом, определяемым на аукционе. Каждый дилер - участник аукциона предварительно подает заявку, где указывает и объем, и допустимую цену. Например, в 4-м выпуске указанные в заявках цены колебались в диапазоне 76 -78,8% от номинала, сумма заявок составила 16,5 млрд, руб., а объем выпуска - всего 5,5 млрд. руб. Поэтому заявки с меньшими ценами, чем 77,51%, были отсечены, и общий объем продаж составил 4,98 млрд. руб. Оценка доходности (эффективности) при покупке по наименьшей цене (с учетом налоговых льгот) составила 166,26%, что несколько ниже действовавшей в это время учетной ставки Центробанка РФ по межбанковскому кредиту (170% годовых). Конечно, и этот процентный доход не покрывал существовавшего уровня инфляции, т. е. реальная эффективность вложений являлась отрицательной, однако абсолютная гарантированность этого дохода привлекала покупателей.

Наряду с государственными выпускаются и муниципальные облигации (Подмосковье, Н.Новгород, Новосибирск). Как правило, они носят частично "бартерный" характер, предоставляя инвесторам наряду со сравнительно низким процентным доходом и некоторые дополнительные льготы (например право участия в распределении квартир на основе закрытой лотереи).

Среди корпоративных процентных бумаг, по-видимому, наибольший интерес вызывают векселя эмиссионного синдиката ОС), включающего такие крупные банки, как "Автовазбанк" и "Инкомбанк". На момент эмиссии (июль 1992 г.) совокупный уставный фонд участников ЭС составлял 4 млрд, руб., что дает инвесторам достаточно высокие гарантии надежности. Номиналы варьируются от 10 тыс. руб. до 1 млн. руб. Продажа осуществляется на дисконтной основе с погашением через 3,5 месяца с момента начала распространения. Каждый месяц осуществляется новая эмиссия и объявляется новая цена. С августа 1992 г. по февраль 1993 г. цена (в % к номиналу) изменилась с 82,87 до 81,2%, что в определенной мере повысило компенсацию инфляционного процесса. Эффективность была не слишком высокой. Так, годичная эффективность векселей ЭС, выпущенных в феврале 1993 г., согласно официальной информации составляла 80,5 %.

Стоит, однако, учесть, что эта величина была указана неверно. Читатель может легко убедиться, что, если покупка совершена в последний день периода распространения - 07.02, то при дате учета (погашения) 17.05 за 99 дней исходная сумма в 812 руб. превращается в 1000 руб., так что эффективность векселя составляет

и даже при покупке в первый день периода распространения -25.01 она снижается только до 96%.

К концу 1993 г. количество вариантов векселей, доступных для инвестора, существенно возросло. В частности, появились высокодоходные векселя Промстройбанка.