19 Международный IJL кредитор последней инстанции

Первичное предназначение последней кредиторской инстанции в международном плане выражается в исторически прослеживающемся переносе дефляционного давления с одной страны на другую.

Международный аспект деятельности последней кредиторской инстанции связан с проблемой, не имеющей

внутренних аналогов; пока существуют различные национальные валюты и национальные Центральные банки, изменения обменных валютных курсов неизбежны. Некоторые из этих изменений будут обусловлены объективными факторами, особенно в том случае, когда успехи одной страны в удержании уровня инфляции являются не столь выдающимися по сравнению с достижениями ее основных торговых партнеров. Снижение обменного курса валюты этой страны может оказаться менее дорогостоящим способом вернуться к равновесию, нежели безработица, связанная с завышенным валютным курсом. Другой причиной для изменения обменной стоимости может служить серьезная структурная перестройка, включая потерю экспортного рынка из-за технологических изменений, истощения сырьевых запасов и снижения производственной прибыли в странах, которые находятся на ранних стадиях индустриализации. Некоторые из изменений, происходивших в обменных курсах, возможно, не были необходимы, но тем не менее были осуществлены по той причине, что низкая стоимость национальной валюты рассматривалась правительствами как хороший способ стимулировать внутреннюю занятость и экономический рост.

Изменение стоимости национальной валюты может оказаться слишком дорогим способом встряски экономики. Неадекватное ситуации завышение стоимости национальной валюты почти всегда имело дефляционное воздействие на потребительский сектор страны. И наоборот, недооценка национальной валюты, в сравнении ее рыночного обменного курса с долгосрочным равновесным уровнем, может вызвать волну роста инфляции. Кроме того, резкое обесценивание валюты часто приводило к широкомасштабному увеличению количества банкротств компаний и банков.

Во многих случаях резкой девальвации национальной валюты предшествовал период, в течение которого эта же валюта была переоценена. Внезапный переход от переоценки к недооценке почти всегда происходил в результате резкого разворота в направлении движения международных потоков капитала. Следовательно, принятие мер (как экономических, так и политических), способствующих стабилизации валютного курса, выражающейся в недопущении установления как завышенного, так и заниженного обменного рыночного курса национальной валюты, является залогом увеличения экономического благосостояния страны.

Первичная внутренняя цель последней кредиторской инстанции состоит в том, чтобы снизить вероятность того, что дефицит ликвидности вызовет проблемы платежеспособности и последующие за этим банкротства, которые не случились бы в том случае, если бы удалось избежать панических распродаж и бегства с рынка. В этой связи Центральный банк страны вынужден идти но натянутому канату между банкротством финансовых учреждений, бедственное положение которых обусловлено их опасными инвестициями и принятием плохих бизнес-решений. 11 спасением от банкротства их более здоровых конкурентов, которое может произойти в условиях общего падения цен м углубления дефляционных процессов. Первичная международная цель последней кредиторской инстанции состоит в том, чтобы обеспечить ликвидность, способствовать позитивным изменениям обменного курса национальной валюты и не допустить такие изменения, которые не обусловлены экономическими фундаментальными факторами.

Объемы международных кредитов увеличивались в течение, по крайней мере, четырех столетий в результате того, что правительства часто прибегали к иностранным заимствованиям, а коммерческие банки одной страны полагались иа помощь своих коллег из других стран, сталкиваясь со случаями внезапного изъятия капиталов. В 1920-х гг. на глобальном уровне впервые возникло беспокойство по поводу возможного дефицита международной ликвидности, точнее говоря, монетарного золота. Причиной этого беспокойства стало распространение представления о том, что значительное повышение уровней внутренних цен в разных странах, наблюдавшееся в течение и сразу после Первой мировой войны, приведет к падению производства золота, а также к увеличению спроса на этот металл со стороны как банков, так и частных лиц. Кроме того, существовали опасения того, что появление новых Центральных банков после распада австро-венгерской империи также приведет к увеличению спроса на монетарное золото. Причиной созыва в 1920-х гг. нескольких международных конференций, проведенных под эгидой Лиги Наций, стала необходимость учета международных резервных активов в форме ликвидных ценных бумаг, номинированных в британских фунтах, долларах США и других валютах разных стран.

В 1940-х гг. был создан Международный валютный фонд, целью которого было достижение формальных межправительственных договоренностей относительно расширения кредита, а также оказание помощи разным странам, столкнувшимся с валютными кризисами. Толчком к созданию этой организации послужило общее убеждение в том, что причиной разрушительной ожесточенной конкуренции между разными странами в период между двумя мировыми войнами, которая внесла свой вклад в развитие ситуации, приведшей к началу Второй мировой воины, стал дефицит международных кредитов. Все страны вели свою валютную и торговую политику таким образом, чтобы стимулировать внутреннюю занятость; ошибка в данном случае заключалась в том, что та политика, которая, возможно, была бы полезна в применении к отдельно взятой стране, оказалась губительной в масштабах группы, состоящей из нескольких страм.

Девальвация национальной валюты, как правило, приводит к улучшению международной конкурентоспособности страны и сокращению ее торгового дефицита. Эти улучшения проявляются со временем в результате того, что внутренние производители увеличивают свою способность замещать экспорт и производить конкурентоспособные товары для внешних рынков. Таким образом, значительная девальвация национальной валюты могла предшествовать изменению структуры спроса и предложения и снижению торгового дефицита страны до приемлемого уровня. В процессе такого рода корректировок трейдеры, торгующие на валютном рынке, своими операциями могли способствовать еще более сильному обесцениванию национальной валюты.

Завышения и занижения стоимости национальной валюты являются неизбежными последствиями изменений, происходящих в движении международных капиталов. Установлению неадекватной оценки тон или иной валюты способствует и тот факт, что валютные трейдеры в своих торговых стратегиях следуют принципу «тренд — мои друг». В последние годы клише о существовании «порочно-добродетельного цикла» часто применялось для описания поведения валютного рынка. Более раннее поколение экономистов описывало те же самые рыночные явления термином «дестабилизирующая спекуляция».

Иногда корректировки стоимости валюты происходят при благоприятных для этого обстоятельствах, но так происходит не всегда. Так, в 1994 и 1995 гг. Мексика нуждалась в снижении обменного курса песо из-за того, что дефицит платежного баланса страны был слишком большим для выживания экономики. Требовалось снизить размер дефицита баланса по отношению к ВВП до 3-4%. Необходимая и неизбежная девальвация в результате привела к весьма драматическим последствиям, ударив по сбережениям, налоговым сборам и объему ВВП страны, поскольку обесценивание песо привело к резкому оттоку капитала из страны, и отношение дефицита платежного баланса Мексики к ее ВВП достигло уже 10-12%. Это нанесло сокрушительный удар но мексиканской экономике.

Похожая ситуация сложилась и при девальвации аргентинского песо в 2001 г. Можно также вспомнить мучения южнокорейской экономики, начавшиеся после того, как национальная валюта потеряла треть своей стоимости в декабре 1997 г.; до кризиса дефицит торгового баланса страны составлял всего 1% от ВВП. В период азиатского кризиса чрезвычайно велики были масштабы переоценки индонезийской рупии.

Завышенная и заниженная стоимость валюты — эго переходные явления, связанные с изменениями объемов и направлений движения международных капиталов, которые оказывают сверхмощное воздействие на внутренние экономические системы, причем некоторые эффекты этого воздействия сохраняются постоянно. Причина того, что аналитики недооценивали степень изменений обменных курсов, связанных с переходом паритетной стоимости конкретных валют на новый уровень, заключается в том, что они обычно игнорировали постоянные эффекты от завышения и особенно от занижения стоимости валюты.

Международная последняя кредиторская инстанция помогла бы странам сглаживать отклонения рыночных обменных курсов от паритетных значений. Один из выводов, к которым приводит финансовая история, состоит в том, что в отсутствие международного центрального банка экономическая депрессия, которая следует за финансовым кризисом, может длиться достаточно долго, как это было в 1873,1890 и в начале 1930-х гг.

Проблема создания международного центрального банка состоит в трудности формирования правовых основ и установления правил, которые регулировали бы деятельность этого органа. В отсутствие мировой валюты международный центральный байк имел бы обязательства кредитовать страны, имеющие большие дефициты платежного баланса, валютой одной или нескольких стран — вероятнее всего тех, что обладают наибольшими запасами международных резервных активов или значительным профицитом платежного баланса. Обычной практикой является использование при предоставлении международных кредитов валюты той страны, которая на текущий момент является ведущим финансовым центром.

Цикл долговой дефляции 1930-х гг. вызвал ответную реакцию в виде банкротств компаний и банков, а также снижения уровня цен. При банкротстве компаний их материальные запасы распродавались, что вызывало снижение цен и, соответственно, уменьшение стоимости собственного капитала других компаний, работающих в той же отрасли. Банкротства приводили к кредитным потерям, в результате чего банки становились все более осторожными; они отказывались возобновлять некоторые из ссуд, которые они посчитали излишне рискованными при сложившихся обстоятельствах. Снижение цен иа продукцию означало, что даже при номинально низких процентных ставках их реальный уровень был слишком высок для поддержания инвестиционных расходов на прежнем уровне.

Япония страдала от кредитной дефляции в конце 1990-х гг., когда цены снижались со скоростью 1% в год, что приводило к исключительно высокому уровню банкротств. Гонконг после азиатского финансового кризиса и перехода под китайскую юрисдикцию находился в стадии кредитной дефляции на протяжении 6-ти лет. Девальвация валют практически всех остальных азиатских стран означала потерю гонконгскими компаниями своих конкурентных преимуществ.

Условия, в которых действует международный кредитор в последней инстанции, имеют два основных отличия от внутринациональных условий. Во-первых, кризисы ликвидности на международном уровне часто связаны с изменениями обменных валютных курсов, а, во-вторых, правовые нормы в международном контексте являются куда более хрупкими. Международному центральному банку также приходится идти по натянутому канату, на этот раз между обеспечением страны ликвидностью с целью избежать ненужных изменений в обменных курсах и снижением вероятности того, что предоставленная ликвидность даст этом стране возможность отложить необходимые действия по приведению курса своей национальной валюты к паритетному уровню. В 1999 и 2000 гг. Аргентина только и делала, что занимала деньги, чтобы отсрочить те изменения в своей экономике, которые были необходимы для восстановления равновесия. (После проведения девальвации Аргентина отнеслась к своим кредиторам пренебрежительно, предложив вернуть им по 25 или 30 центов за доллар.) Кроме того, даже когда изменение валютного курса является необходимостью, увеличение объема международного кредита может минимизировать уровень недооценки стоимости валюты при ее движении к новому равновесному значению. Наконец, в некоторых случаях не существует однозначного ответа на вопрос о том, имеется ли в сложившихся условиях реальная потребность в изменении обменной стоимости национальной валюты. Платежный дефицит страны может претерпеть существенные изменения за счет выхода делового цикла на новую стадию или вследствие существенных изменений товарных цен, не говоря уже о каких-то совершенно случайных и счастливых для экономики страны событиях.

Сходства в деятельности внутреннего и международного кредиторов найти очень сложно по той простой причине, что для процесса изменений обменных валютных курсов не существует близких внутринациональных аналогий. Обычно Центральные банки не кредитуют неплатежеспособные учреждения, разве что в течение того времени, пока ситуацию не возьмет под свой контроль агентство по обеспечению депозитных гарантий или какое-либо иное правительственное ведомство. Большое количество международных финансовых кризисов были связаны с изменениями курсов значительно переоцененных ранее валют. Проблема состоит в том, чтобы определить, когда страна должна изменить обменную стоимость своей валюты по причине «нарушения фундаментального равновесия» — термин, широко использовавшийся Международным валютным фондом в то время, когда Бреттон-Вудская система регулируемых паритетов была еще жизнеспособна. До тех пор пока страна сохраняет способность изменять обменную стоимость своей валюты, международная последняя кредиторская инстанция должна заниматься определением того, в каком случае кредит даст стране возможность задержать назревшее изменение обменной стоимости своей валюты, а в каком — за счет кредита будет отложено не обусловленное фундаментальными факторами изменение валютного курса.

За последние 35 лет мир стал свидетелем значительного количества жестоких финансовых кризисов. Эффективные действия последней международной кредиторской инстанции в некоторых случаях, возможно, способствовали снижению напряженности на финансовых рынках. Обратите внимание на перечисленные ниже основные валютные кризисы, имевшие место в указанный период времени.

• Мексика, Бразилия и Аргентина в 1982 г
• Британский фунт, итальянская лира и другие европейские валюты в 1992 г.
• Мексиканский песо в 1994 г.
• Тайский бат, малазийский ринггит и другие азиатские валюты в 1997 г.
• Российский рубль в 1998 г.
• Бразильский реал в 1999 г.
• Аргентинский песо в 2001 г.

Соединенные Штаты предоставили пакет финансовой помощи Мексике в 1995 г. Таиланд, Южная Корея, Индонезия и Филиппины получили крупные кредиты от Международного валютного фонда после того, как их валюты были резко обесценены. Россия получила от Международного валютного фонда крупный кредит весной 1998 г., несмотря на то, что девальвация рубля казалась неизбежной. Подобным образом крупный кредит был предоставлен фондом и Аргентине в начале осени 2000 г., хотя было абсолютно ясно, что только чудо может помочь сохранению фиксированного соотношения между аргентинским песо и долларом США.