Исследование ДеБондта и Талера

ДеБондт и Талер, авторы этой работы, одними из первых обнаружили эффект оверреакции на фондовом рынке.

Классификация акций на победителей и проигравших была произведена на основе их доходностей за последние три года. 10% акций, давших наилучшую доходность, были названы победителями, а 10% акций, давших наихудшую доходность, были названы проигравшими.

Из этих акций были сформированы два портфеля ценных бумаг: портфель проигравших и портфель выигравших акций- победителей . А затем ДеБондт и Талер посмотрели на кумулятивную доходность портфелей выигравших и проигравших акций в течение следующих 36 месяцев после того, как портфели были сформированы. Вы не поверите, что они обнаружили! Бывшие проигравшие стали победителями, и наоборот. Взгляните на график (рис. 9).

Месяцы, прошедшие после формирования портфелей

Рис. 9. Динамика доходности портфелей победителей и проигравших за 36 месяцев

Источник: ИеВопеИ, IV., Ткакг, Я (1985) Боев Й1е 51оск Магке1 ОуеггеаИ? 1оигпа1 о/Ртапсе, Уо1. 40, рр. 793—808.

Оказалось, что портфель проигравших генерировал в течение следующих 36 месяцев среднюю кумулятивную доходность, на 19,6% большую по сравнению со среднерыночной доходно-стью. Портфель выигравших, напротив, за тот же промежуток времени генерировал среднюю кумулятивную доходность, на 5% меньшую по сравнению со среднерыночной. Это и было названо эффектом оверреакции.

ДеБондт и Талер выделили следующие любопытные свойства этого эффекта. Во-первых, эффект оверреакции асиммет-ричен: он значительнее для проигравших, нежели для победителей (это особенно хорошо видно на нижеприведенном рис.

ДеБондта и Талера особенно заинтересовала асимметричность доходности портфелей победителей и проигравших, наблюдавшаяся в январе. Увидеть это будет особенно легко, если

87

увеличить промежуток наблюдения за портфелями с трех до пяти лет. Что и сделали ДеБондт и Талер. Для каждого декабря, попавшего в промежуток между 1972 и 1977 гг., были сформи-рованы портфели победителей и проигравших на основе доходности, которую они генерировали на протяжении пяти (а не трех) лет, предшествовавших формированию.

И вот какой график (рис. 10) получается, если посмотреть на доходности этих портфелей в течение следующих пяти лет после

Как видно из рис. 10, эффект оверреакции не исчезает и на пятилетнем промежутке. Более того, теперь особенно хорошо видна асимметричность доходности.

Основная часть доходности портфеля проигравших прихо-дится на январь, а за период с октября по декабрь его доход-ность немного снижается (по отношению к среднерыночной доходности).

В случае с портфелем проигравших все наоборот. К концу года (с октября по декабрь) портфель проигравших растет, а в январе теряет в доходности.

88

Все это предоставляет нам своеобразную торговую стратегию. Разумный инвестор коротко продает победителей и покупает проигравших. Эта стратегия стала известна как стратегия противоположностей [сопСгапап зСгаСе^у].

Но знаете, что самое удивительное? Несмотря на то что многие инвесторы знают об этой стратегии, эффект оверреак- ции на фондовом рынке не пропадает. По-видимому, что-то оказывается сильнее этого знания и заставляет инвесторов делать все наоборот. И это приводит к тому, что в течение следу-ющих 36 месяцев проигравшие акции (которые не покупают наши инвесторы) приносят в среднем доходность, на 25% большую по сравнению с акциями-победителями (которые так любит покупать большинство инвесторов).