§ 2. Система регулювання фондового ринку України

Становлення ринку цінних паперів України, створення його інфраструктури потребують формування ефективної системи регулювання ринку та контролю за процесами, що відбуваються в ньому.

суб’єктів ринку і може викликати значні фінансові потоки; конфіденційним характером значної частини інформації щодо цінних паперів і залежністю результатів діяльності на ринку від володіння нею. Ці особливості фондового ринку створюють потенційні умови для зловживань, які зменшують довіру інвесторів до ринку і можуть призводити до падіння його ефективності.

Регулювання ринку цінних паперів переслідує мету впорядкування всіх видів діяльності на фондовому ринку з метою узгодження інтересів усіх його суб’єктів, тобто встановлення і підтримку чесних правил гри між його професійними учасниками.

Світовий досвід доводить переваги існування дворівневої системи регулювання фондового ринку, яка поділяється на державне регулювання і саморегулювання. Ця система включає в себе органи, які регулюють ринок, законодавчі та підзаконні акти, етику фондового ринку, традиції та звичаї. Залежно від співвідношення елементів системи існують національні моделі регулювання.

Таким чі гном, український ринок цінних паперів почав формуватися, коли в світі вже склалися і були відомі основні його моделі. Розробка концепції розвитку фондового ринку в Україні (схвалена постановою Верховної Ради України від 22 вересня 1995р.) велася як на державному рівні, так і на рівні саморегульованих організацій, при цьому враховувались не тільки досвід законодавства інших країн, а й історико-національна специфіка нашої країни.

Регулювання фондового ринку повинно забезпечити його цілісність шляхом створення єдиної біржової системи, що діє під егідою Національної фон -дової біржі, систем Національного депозитарію і клірингу по цінних паперах.

Зараз в Україні складається дворівнева система регулювання фондового ринку, але пріоритет належить державі, а не саморегульованим організаціям професійних учасників ринку. Цьому є пояснення:

I. Цей ринок повинен бути масштабним, а тому висуває високі вимоги до інфраструктури та ресурсів на його будівництво, через ці обставини тільки зусилля держави можуть надати йому цивілізованої форми;

II. Цей ринок є ризикованим у фінансовому плані дая безпеки країни і тому вона повинна контролювати його функціонування, особливо зараз, коли ринок ще тільки розбудовується, не існує історичних традицій його функціонування, а в державі вкрай нестабільна економічна ситуація;

III. У країні на цей час ще не має впливових СРО професійних учасників ринку, які могли б взяти на себе основні повноваження щодо регулювання ринку.

За 90-ті роки в Україні здійснені значні кроки в напрямку створення необхідної правової бази ринку цінних паперів. Оцінка її стану представлена на рис.

12.

Рис. 12. Оцінка стану правової бази

В усіх країнахрегулювання діяльності фондового ринку здійснюється трьома гілками влади. Створюють спеціальні державні структури, які виконують масштабну роботу щодо:

IV. Розробки законодавства та підзаконних актів стосовно функціонування ринку цінних паперів і контролю за їх виконанням;

V. Видачі великої кількості ліцензій та спеціальних дозволів;

VI.

VII. Забезпечення відкритості іїгформації про емітентів;

VIII. Захисту інтересів великої кількості інвесторів тощо.

Український ринок цінних паперів, незважаючи на його незначні обсяги,

має винятково складну і суперечливу структуру державних органів, які здійснюють його регулювання. Ця складність пов’язана , по-перше, зтим, щовУкраїні 412

формується змішана (банківська та небанківська) модель ринку, і тому в ролі регулюючих організацій поряд з небанківськими державними органами виступає Національний банк. Апо-друге, особливістю українського фондового ринку є те, що першопричиною його формування була необхідність обслуговування масштабних процесів приватизації, в ході якої численні державні підприємства перетворюються в акціонерні товариства, створюються інвестиційні фонди, здійснюється у великих масштабах первісне розміщення акцій приватизованих підприємств. Усе це вимагає активного втручання в регулювання ринку цінних паперів Фонду державного майна України. Тому зараз згідно з чинним законодавством функції державного регулювання фондового ринку розподілені між різними міністерствами та відомствами.

Становлення фондового ринку в Україні повинно розглядатись у контексті із загальним процесом соціально-економічних та політичних реформ, які на сьогодні тривають. Будь-які масштабні економічні перетворення залишаться незавершеними без створення конкурентоспроможного фінансового сектора, здатного мобілізовувати та надавати реформованій економіці інвестиційні ресурси.

У Посланні ПрезидентаУкраїни до Верховної Ради України “Про внутрішнє і зовнішнє становище України у 1996 р. ”³¹ фондовий ринок розглядаєтьсяяк важливий механізм підтримання сприятливого інвестиційного клімату та інтегрування українських фондових інструментів у міжнародні фондові ринки. Тобто питання полягає не втому, чи повинна держава проводити активну політику щодо забезпечення розвитку фондового ринку, а в тому, як це робити, які заходи і в якій послідовності необхідно здійснювати для реалізації цієї політики.

Безперечно, що на ефективності цієї політики значною мірою позначаються методи та форми регулювання фондового ринку, які застосовуються державою. У розвиток українського фондового ринку вже закладено значне підгрунтя; за цілим рядом ознак, зокрема, за моделями функціонування та регулювання він наближається до розвинутих фондових ринків світу. За всієї суперечливості оцінок результатів приватизації в Україні є очевидним те, що вона (приватизація) привела до створення такої структури власності на фінансові активи, яка нагадує собою структуру акціонерного капіталу в економічно розвинутих країнах.

Досліджуючи процес формування єдиної державної політики на фондовому ринку в Україні протягом 1991-1999 рр., українські автори виділяють³² ряд основоположних принципів, на яких започатковується ця політика. Найголовнішим з них є принцип першочергової реалізації загальнонаціональних інтересів і забезпечення гарантій та безпеки інвестиційної діяльності в економіці України,

який випливає із загальної універсальної регулюючої функції держави щодо захисту прав, інтерес ів громадян та учасників ринку і базується на необхідності забезпечити відгворювальні процеси в економіці країни.

Досвід показує, що фондовий ринок ефективно розвивається тільки тоді, коли держава зменшує своє безпосереднє втручання у процес залучення приватних інвестиційних ресурсів та вкладення їх у економіку.

З другого боку, слідом за економічною лібералізацією в Україні стали досить частими факти зловживань, ошукування, шахрайства, порушень законодавства з боку недобросовісних професійних учасників ринку стосовно інвесторів-громадян, що вимагає застосування державою більш жорстких методів регулювання. З поєднання цих підходів випливає принцип оптималь-ності державного регулювання, який означає, що держава здійснює регулювання діяльності учасників фондового ринку лише утих випадках, коли це абсолютно необхідно, у інших випадках вона делегує частину своїх регулюючих повноважень професійним учасникам ринку, які об’єднуються у саморегульовані організації.

Важливим з точки зору прогнозованості розвитку фондового ринку та його стабільності у довгостроковій перспективі є принцип послідовності державного регулювання, який означає послідовність та виваженість державної політики на ринку з урахуванням тенденцій, які складаються, дотримання обраної моделі розвитку українського ринку, несуперечність та досконалість законодавчо-нормативної бази регулювання та функціонування.

Принцип орієнтованості на світовий досвід функціонування ринків означає урахування інтеграційних тенденцій на фінансових ринках, реалізацію завдань щодо входження українського фондового ринку у міжнародні фондові ринки, які є складовою частиною світового ринку капіталів, та підвищення його конкурентоспроможності. Цейпринциппередбачаєрозробкувиваженоїполітикищодо іноземного інвестора та іноземних учасників на українському фондовомуринку, яка запроваджувала б надійний механізм здійснення іноземними інвесторами портфельних інвестицій векономіку України та водночас забезпечувала б захист вітчизняного інвестора під час здійснення ним операцій з іноземними цінними паперами. Необхідною умовою реалізації цього принципу є розвиток контактів та співробітництва з іноземними регулюючими і контролюючими органами на фондовомуринку, використання рекомендацій міжнародних фінансових інститутів з питань раціональної організації національних фондових ринків.

Принцип єдності державного регулювання означає концентрацію державою регулюючих та контролюючих зусиль у спеціальному державному органі, на який покладаються всі повноваження щодо єдиної державної політики у сфері випуску та обігу цінних паперів на ринку, єдність нормативно-правової бази, методів та форм державного регулювання, координацію діяльності іншихдер-жавних органів контролю та управління на фондовому ринку в Україні. 414

З урахуванням сучасного стану та тенденцій розвитку вітчизняного фондового ринку в Україні складається відповідна система його законодавчого регулювання, яка на сьогодні являє собою багаторівневу ієрархічну структуру. В основі цієї структури лежить Конституція України, у статті 92 якої вказується на те, що “засади створення та функціонування фінансового, грошового, кредитного та інвестиційного ринків” встановлюються виключно законами України. До актів законодавства, за допомогою яких здійснюється законодавче регулювання фондового ринку, належать ряд кодексів і законів України, указів Президента України, постанов Кабінету Міністрів України та цілої низки нормативних актів міністерств і відомств, які в межах своїх повноважень, визначених чинним законодавством, здійснюють регулювання, контроль, нагляд та пра-возастосування на ринку.

Цивільний кодекс України, Кодекс про адміністративні правопорушення, Кримінальний кодекс України регулюють діяльність на ринку, головним чином, шляхом встановлення правовідносин власності між фізичними та юридичними особами, видів та форм цивільно-правових угод з власністю, у тому числі, з цінними паперами, та накладення адміністративних стягнень і провадження кримінальної відповідальності за порушення законодавства на фондовому ринку України. На сьогодні у зв'язку з прийняттям нової Конституції України готуються нові редакції зазначених кодексів України, які повинні забезпечити подальший розвиток відносин власності у ринковій економіці та регулювання підприємницької діяльності в Україні.

Загальні засади регулювання відносин власності в Україні встановлюються також Законом України “Про власність”, у якому визначені поняття права власності і його складових — прав володіння, користування і розпорядження, закріплені форми власності — приватна, колективна і державна, продекларо-вані принципи рівності всіх форм власності, гарантії захисту прав та інтересів власників від неправомірних дій з боку фізичних чи юридичних осіб або держави.

Законодавче регулювання відносин та діяльності на фондовому ринку України здійснюється спеціальними законами України:

• “Про цінні папери та фондову біржу” (прийнятий у 1991 р.), який визначає види цінних паперів, встановлює порядок випуску та обігу їх на ринку, вимоги щодо реєстрації емітентами випуску акцій та облігацій, інформації про їх випуск у відповідному державному органі, порядок видачі дозволу на професійну діяльність з цінними паперами, закріплює правовий статус та компетенцію фондової біржі;

• “Про господарські товариства” (1991 р.), який встановлює порядок створення, функціонування та діяльності господарських товариств, у тому числі акціонерних (АТ), порядок випуску акцій емітентом, визначає особливості діяльності закритих та відкритих АТ, порядок скликання загальних зборів ак-

415

ціонерів, збільшення та зменшення статутного фонду AT, компетенцію органів управління AT тощо;

• “ Про Національну депозитарну систему та особливості електронного обігу ціннихпаперіввУкра'іні" (1998 р.), який є правовою основою для функціонування та розвитку інфраструктури фондового ринку (реєстраторів, збері-гачів, депозитаріїв), регламентує форми випусків таперів, впроваджує міжнародні стандарти виконання угод з цінними паперами (“поставка проти платежу"), забезпечує безперешкодне обслуговування електронного обігу цінних паперів, атакожпроцесів дематеріалізації і знерухомлення цінних паперів, випущених у паперовій формі тощо.

Ряд законів України, таких як “ Про заставу”, “ Про банки і банківську діяльність", пакети законів про приватизацію, оподаткування, антимонополь-не законодавство опосередковано здійснюють законодавче регулювання відносин на фондовому ринку та діяльності його учасників.

Найважливішим з точки зору визначення правових засад державного регулювання фондового ринку та державного контролю за випуском і обігом цінних паперів та їх похідних є Закон України “ Про державне регулювання ринку цінних паперів в Україні" (1996 р.). У цьому законі визначаються мета та форми державного регулювання ринку, органи, що здійснюють державне регулювання, зокрема Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку (ДКЦПФР), її завдання, повноваження, права, відповідальність та відносини з іншими державними органами з питань регулювання та контролю на фондо-вомуринку.

З метою упорядкування фондового ринку та його подальшого розвитку Президентом України був виданий ряд указів, серед яких найбільш вагомими стали укази “ Про корпоратизацію” (1993 р.), “ Про інвестиційні фонди та інвестиційні компанії" (1994 р.), “Про внесення змін та доповнень до Указу Прези-дентаУкраїнивід25травня 1994 року №247 “ Про електронний обіг цінних па-перів та Національний депозитарій” (1996 р.), “ПроДержавнукомісіюзцінних паперів та фондового ринку" (1997 р.). Для забезпечення проведення фінансової і інвестиційної політики в Україні згідно із законами України і указами Президента України та для оперативного здійснення відповідних заходів щодо розвитку фондового ринку Кабінет Міністрів України в межах своєї компетенції видає постанови та розпорядження.

Законодавче регулювання фондового ринку в Україні здійснюється також великою кількістю відомчих нормативних актів відповідних органів, які переважно реалізують делеговані їм конкретні регулюючі повноваження на фінансовому та інвестиційному ринках і у сфері приватизації, визначені чинним законодавством України. З прийняттям у 1996 році законів України “ Про державне регулювання ринку цінних паперів в Україні", “ Про внесення змін до Закону України “ Про цінні папери та фондову біржу" ДКЦПФР розробляє та 416 затверджує ряд питань, що належать до її компетенції, акти законодавства про цінні папери, контролює їх виконання. Іншими державними органами, які здійснюють контроль та управління на фондовому ринку, є Фонд державного майна, Міністерство фінансів, Антимонопольний комітет, Національний банк України.

Однак цим система законодавчого регулювання фондового ринку в Україні не вичерпується. Певні нормативно-регулятивні функції виконують специфічні акти — концепції, державні програми тощо, які не є актами законодавства, тобто не мають сили закону і не обов’язкові для виконання, але відіграють важливу роль у визначенні державою напрямків та методів регулювання ринку. Зокрема, державні програми сприяють координації зусиль відповідних державних органів у різних соціально-економічних сферах. Прикладом таких документів можуть бути Концепція функціонування та розвитку фондового ринку України, схвалена Верховною Радою України 22 вересня 1995 р., програми діяльності уряду, програми приватизації тощо.

Важливу роль у законодавчому регулюванні національного фондового ринку відіграють міжнародні правові акти—договори, конвенції, угоди, укладені з міжнародними організаціями та міжнародними фінансовими інститутами у сфері розвитку, функціонування та регулювання ринку. Укладання таких актів сприяє інтеграції України в Європейське Співтовариство, Міжнародну організацію комісій з цінних паперів (IOSCO), встановленню взаємовідносин зі Світовим банком та Міжнародним валютним фондом. Цими міжнародними організаціями приймаються відповідні рекомендації, резолюції та директиви щодо проведення ринкових реформ, стандартизації та зближення національних законодавств, забезпечення захисту інвесторів та інтеграції національних ринків, у тому числі українського, у світові фінансові ринки. Велике значення для розвитку вітчизняного фондового ринку має реалізація рекомендацій міжнародних організацій у сфері регулювання фінансових ринків, діяльності інститутів спільного інвестування, нагляду за ринком тощо.

Розвиток державного регулювання фондового ринку в Укра'іїгі відбувається одночасно з проведенням ринкових реформ та пошуком оптимальних методів державного регулювання економікою у цілому. Процес становлення державних органів, які здіїгснюють регулювання ринку цінних паперів в Укра'ін і, визначення їх повноважень та компетенції у цій сфері мав кілька етапів.

Відповідно до Закону України “ Про ціїгні папери та фондову біржу”, прийнятому у 1991 році, Міністерство фінансів України та його фінансові органи наділялись регулятивними та контролюючими повноваженнями на фондовому ринку. З початком масової приватизації в Україні певні регулятивні та контролюючі функції на фондовому ринку почав виконувати Фонд державного майна Укра'іїги. У зв’язкузтим, що при створенні акціонерних товариствупро-цесі приватизації державних підприємств та подальшому вторинному обігу 417

цінних паперівудеяких інвесторів, насамперед інституційних (інвестиційних фондів та компаній, довірчих товариств), акумулюються значні пакети акцій, контроль за додержанням норм антимонопольного законодавства та недопущенням недобросовісної конкуренції у підприє мницькій діяльності здійснює Антимонопольний комітет країни.

Інші державні органи, зокрема Національний банк, Державна податкова адміністрація України, здійснюють регулювання та контроль на ринку у межах сво'іхповноважень, визначених чинним законодавством.

Відсутність спеціального державного органу, який виконував би найважливіші регулятивні, наглядові та контролюючі функції на фондовому ринку на певному етапі реформування економіки стало однією із головних причин повільного розвитку цього ринку в Україні.

Невдалою спробою підвищити ефективність державного регулювання і контролю за фондовим ринком була Постанова Кабінету Міністрів України “ Про заходи щодо державного регулювання і контролю за ринком цінних паперів” від 23 серпня 1994р. № 58 5, згідно з якою утворювалась Комісія з цінних паперів як міжвідомчий робочий орган Кабінету Міністрів України у складі керівників та заступників керівників відповідних міністерств та відомств. Ця Комісія мала обмежені повноваження суто рекомендаційного характеру і практично не діяла.

Першим кроком у формуванні такого спеціального органу став Указ Президента України “ Про Державну комісію з цінних паперів та фондового рин -ку” від 12 червня 1995 р. № 446/95, згідно з яким в Україні утворювалася Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку як центральний орган державної виконавчої влади. Структура, склад, підпорядкованість, завдання та функції Комісії мали більш чітке організаційне визначення, хоча повноваження її були певною мірою декларативні тому, що не були закріплені законодавчим актом.

Необхідність створення спеціального державного органу—Коміси з цінних паперів — з метою забезпечення реалізації єдиноїдержавної політики на фондовому ринку України була також проголошена у Концепції функціонування та розвитку фондового ринку, схваленій Радою України 22 вересня 1995р. З прийняттям Концепції завершується етап пошуку моделі державного регулювання фондового ринку в Україні відповідно до міжнародних стандартів та світового досвіду і розпочинається етап розробки та впровадження системи такого регулювання.

З метою концентрацїї регулятивних та контролюючих повноважень щодо фондового ринку в одному державному органі у 1996 р. вносяться зміни до Закону Украши “Про цінні папери та фондову біржу”, видається Указ Президента Украши від 3 березня 1996р. №160“ Про внесення змін і доповнень до Указу Президента України від 25 травня 1994р. №247 “Про електронний обіг цінних 418

паперів і Національнийдепозитарій”. Згідно з цими актамидо ДКЦПФР переходять функції регулювання і контролю за ринком, видачі дозволів на діяльність по випуску та обігу цінних паперів, реєстраційну та депозитарну діяльність з цінними паперами.

І нарешті, Законом України “Про державне регулювання ринку цінних паперів в Україні” встановлюється, що державне регулювання українського фондового ринку здійснює ДКЦПФР, визначаються її завдання та повноваження. Інші державні органи здійснюють контроль за діяльністю учасників ринку в межах повноважень, визначенихчинним законодавством.

На сьогодні система органів, які в межах с во'їх повноважень та компетенції здійснюють регулювання, контроль або інші функції управління щодо фондового ринку та інвестиційної діяльності в Україні, складається з кількох груп.

До першої групи входить Верховна Рада України, Президент та Кабінет Міністрів Укра'ши, які шляхом прийняття законодавчих та нормативних актів з питань фондового ринку, визначення напрямків державної політики на ньому, призначення складу ДКЦПФР забезпечують загальні засади державного регулювання фондового ринку в Україні. До цієї групи можна віднести Міністерство юстицїї, яке виконує загальну нормотворчу функцію у державі.

Безпосереднє формування та забезпечення реалізацїї єдиної політики щодо розвитку тафункціонуванняфондовогоринкувУкраїні здійснюється ДКЦПФР і системою її органів.

До третьої групи входять державні органи, які в межах своєї компетенції здійснюють контроль або функції управління на фондовому ринку Укра'ши. Це Фонд державного майна, Міністерство фінансів, Національний банк, Ан-тимонопольний комітет, Міністерство економіки, Державна податкова адміністрація. Певні функцїї управління інвестиційною діяльністю в Украші здійснюють Національне агентство з розвитку та європейської інтеграції, Державна інвестиційна компанія, Міністерство зовнішньоекономічних зв’язків та торгівлі.

Фонд державного майна діє згідно з Законом “Про приватизацію державного майна” та тимчасовою постановою ВР “Тимчасова постанова про фонд державного майна”. Фонд державного майна - державний орган, який здійснює державну політику в сфері приватизації державного майна, виступає орендодавцем майнових комплексів, які є загальнодержавною власністю. Міністерство фінансів забезпечує реалізацію фінансової політики та здійснює загальне керівництво в сфері державних фінансів.

У межах своїх повноважень Міністерство фінансів організовує виконання актів законодавства Укра'ши та здійснює систематичний контроль за їх реалізацією. Міністерство узагальнює практику застосування актів законодавства з питань, які стосуються його компетенції, розробляє пропозиції по його удосконаленню та виносить їх на розгляд Кабінету Міністрів України.

Антимонопольный комітет України є державним органом, який повинен забезпечувати відповідно до його компетенції державний контроль виконання антимонопольного законодавства, захист інтересів підприє мців та споживачів від порушень.

Національний банке центральним банком держави, її емісійним центром, який здійснює єдину державну політику в галузі грошового обігу, кредиту, в цілому визначає курс грошової одиниці відносно зміцнення грошової одиниці, організує міжбанківські розрахунки, координує діяльність банківської системи та валют інших країн. Йому належить монопольне право на випуск грошових знаків за рішенням Верховної Ради України.

ДКЦПФР підлегла Президенту України і підзвітна Верховній Раді. ДКЦПФР щорічно доповідає Президенту України про стан та розвиток фондового ринку. ФД М у своїй діяльності підзвітний і підлеглий Верховній Раді України. Міністерство фінансів підвідомче Кабінету Міністрів України. АМК створюється Верховною Радою Укра'їнитапідзвітний'їй. У сво'їйдіяльностіАМК підлеглий Кабінету МіністрівУкраіни. Голова АМК завимогою Верховної Ради України, але не менш якраз на рік, звітує перед Верховною Радою України про діяльність комітету. Національний банк України підлеглий Верховній Раді України. Статут НБУ затверджується Президією Верховної Ради України. НБУ щорічно у квітні подає Верховній Раді України звіт про свою роботу, баланс своєї діяльності та зведений баланс банківської системи країни.

Четверту групу складають державні органи, які виконують спеціальні функції контролю та нагляду за дотриманням законодавства і правозастосу-вання у державі. Ці функції поширюються і на фондовий ринок. До цієї групи входять Міністерство внутрішніх справ, Генеральна прокуратура, Служба безпеки, Вищий господарський суд.

Згідно з Законом України “ Про державне регулювання ринку цінних паперів в Україні” координація діяльності державних органів з питань функціонування фондового ринку в Україні покладена на ДКЦПФР. З цією ж метою створена Координаційна рада при Президентові України, до складу якої входять керівники більшості вищезазначених державних органів.

Законодавче закріплення за ДКЦПФР широких повноважень щодо регулювання, нагляду, контролю та правозастосування на фондовому ринку стало значним кроком у формуванні цілісної національної системи його регулювання. З прийняттям Закону України “ Про державне регулювання ринку цінних паперів в Україні" склалась якісно нова ситуація — удержави з’явились реальні можливості контролювати фондовий ринок та ефективно впливати на його розвиток. Вперше в Україні відбулася концентрація владних повноважень щодо регулювання фондового ринку у спеціалізованому державному органі, забезпечена його незалежність шляхом підпорядкованості Президенту України і підзвітності Верховній Раді України, встановлена процед ура призначення 420 та звільнення голови, членів ДКЦПФР, визначена система цього органу, основні завдання, функції та повноваження. Небагато країн з перехідною економікою у Центральній, Східній Європі та С НД мають таку міцну основу для створення системи регулювання національного фондового ринку.