§ 19.5. Особливості хеджування цінових ризиків ринку реальних товарів

Усі наведені вище приклади ілюстрували досконалий хедж. Досконалий у тому розумінні, що реальні спотові і ф'ючерсні ціни рухалися догори і вниз однаково, забезпечуючи таким чином повний захист від фінансових втрат.

Хоча базис постійно змінюється, ці зміни можна передбачити, оскільки спотова і ф' ючерсна ціни мають тенденцію зближуватися на період поставки. Ефективність хеджу залежить від ситуації на:

• нормальному ринку;
• перевернутому ринку.

Приклад 19.10.

У жовтні торговець купує 300 тюків (150 тис. фунтів) бавовни по 700/за фунт. Одночасно він продає 3 грудневих ф'ючерсних контракти по 72 0/за фунт. Сортуючи бавовну, торговець визначає, що вона коштуватиме дешевше за грудневий ф'ючерсний контракт на 75 пунктів. Купівельний базис торговця становить 200 пунктів (2 0/за фунт). У даний момент торговець не може продати бавовну за аналогічною ціною. 1 листопада він, нарешті, знаходить покупця, який згоден купити бавовну за ціною на 75 пунктів нижчою від грудневого ф'ючерса, який у цей момент продається по 70 0/за фунт. В угоді вказується ціна 69.25 0/за фунт. Втрати відшкодовує закриття ф'ючерсної позиції по 70 0/за фунт.

Торговець правильно передбачив, що його дохід становитиме $1 875, оскільки він купив бавовну при базисі 200 пунктів і продав при 75 пунктах.

З використанням тенденції розширення базису застосовується хеджування продажем. У попередньому прикладі ф'ючерсна ціна завжди була відносно спотової вищою або з повною премією, яка повністю відшкодовувала витрати на зберігання бавовни впродовж місяця. Однак так буває не завжди. Є ситуації на ринку, коли ф'ючерсна ціна з премією (вища, ніж спотова) не відшкодовує повних витрат на зберігання товару. В цьому випадку хедж не дає повного захисту і, навпаки, може призвести до збільшення втрат за умови розширення базису.

Приклад 19.11.

20 серпня спотова ціна на бавовну нижча від грудневого ф'ючерсного контракту на 200 пунктів (2 0/за фунт) і становить 71.50 0/за фунт.

Ф'ючерсна ціна на грудневий контракт становить 73.50 0/за фунт. Якщо витрати на зберігання бавовни становлять приблизно 75 пунктів, або 0.70 0/за фунт, або $375 на контракт впродовж місяця, то за умови зберігання бавовни протягом 4 місяців до грудня базис між ф'ючерсною та спотовою цінами має становити 300 пунктів, щоб відшкодувати витрати на зберігання.

Продовження прикладу 19.11.

Якщо торговець купує бавовну 20 серпня і одночасно продає грудневі ф'ючер- си з базисом 200 пунктів, то коли грудневий ф' ючерс в майбутньому перевищить спотову ціну на 300 пунктів, будуть відшкодовані лише витрати на зберігання. Ризик такого хеджу обмежений різницею між поточним базисом і витратами на зберігання. Зниження відбувається на 75 пунктів щомісячно:

• 20 серпня - 225 пунктів,
• 20 жовтня - 150 пунктів,
• 20 листопада - 75 пунктів,
• 20 грудня - 0.

Максимальний теоретичний ризик, якщо торговець продасть бавовну 20 вересня і закриє ф' ючерсну позицію, становить 25 пунктів.

Втрати з'являються тому, що ціни на реальному ринку знизилися більше, ніж на ф'ючерсному. Хоча хеджування продажем дало прибутки, однак їх було недостатньо для компенсації втрат від зміни ціни на реальному ринку та витрат на зберігання. З іншого боку, якби торговець утримував хеджеву позицію довше, він відшкодував би частину збитків. Хеджування продажем без компенсації витрат на зберігання буває невигідним, оскільки лише частково захищає від зниження цін.

На нормальному ринку хеджери, як правило, використовують хеджу- вання купівлею при звуженні базису. Якщо власник елеватора відкрив ф'ючерсну позицію проти продажі форварду за умови, коли ф'ючерсна ціна перевищувала спотову на повну вартість витрат, пов'язаних із зберіганням, то такий хедж забезпечує лише частковий захист від зростання цін.

Хоча хеджування купівлею на нормальному ринку захищає від зростання цін, однак забезпечити повний захист надзвичайно важко через неможливість точного прогнозу зміни базису або тенденцій зміни ф'ючерсних та спотових цін.

Хеджування купівлею на нормальному ринку дозволяє отримати лише частковий захист довгої позиції. Однак хедж може бути вигідним

і забезпечити повний захист короткої позиції, якщо базис до ф' ючерс- ної ціни менший, ніж повні витрати на зберігання товару. Якщо базис розширюється, це означає, що спотові ціни зростають або падають повільніше, ніж ф'ючерсні.

Приклад 19.13.

Торговець купує 20 листопада 5 лютневих ф'ючерсних контрактів на золото по 390 $/за трійську унцію, як хедж проти продажу форварду на 500 тр. унцій на реальному ринку по 380 $/за трійську унцію. При хеджуванні він використовує базис 10 $/за трійську унцію проти лютневого ф'ючерсу. Найбільше, на що він може розраховувати, це 20 $/за трійську унцію (витрати на зберігання від листопада до лютого) як базис до лютневого ф' ючерсу. Бажаючи отримати максимальний прибуток при розширенні базису, торговець 20 грудня купує золото на реальному ринку та одночасно закриває позицію на ф' ючерсному. На реальному ринку він має втрати 10 $/за тр. унцію, на ф'ючерсному - 15 $/за тр. унцію прибутку. Хоча спотова ціна зросла із 380 до 390 $/за тр. унцію, ф'ючерсна за той же час - від 390 до 405, що й дало можливість отримати 5 $/за тр. унцію прибутку.

Прибутковість хеджу є результатом того, що ціни на реальному ринку, на якому відкрита коротка позиція, зростали повільніше, ніж на ф'ючерсному, де була відкрита довга позиція. При розширенні базису втрати на реальному ринку були відшкодовані виграшем на ф'ючерсному. Аналогічний результат при розширенні базису торговець міг би отримати при зниженні цін. Однак тоді виграш на реальному ринку відшкодовує програш на ф'ючерсному.

Хеджування продажу на інвертному ринку (перевернутому) з наступним розширенням базису дозволяє не лише уникнути на реальному ринку фінансових втрат, але й отримати прибуток.

Приклад 19.14.

Власник елеватора купує овес на реальному ринку, коли він на 10 0/за бушель дорожчий, ніж грудневий ф'ючерс, який він продає на Чикаго Борд оф Трейд 1 липня. 1 вересня базис піднявся до 12 0/за бушель.

Базисний прибуток отриманий за рахунок того, що реальні ціни знижувалися повільніше, ніж ф'ючерсні. Аналогічно можна провести хеджеву операцію при підвищенні цін.

Хоча хеджування продажем може дати прибуток при розширенні базису на інвертному ринку, це можливе лише протягом незначного періоду часу. Чим довше буде утримуватися позиція на ф'ючерсному ринку, тим менше шансів має хеджер отримати прибуток; мало того, він може мати суттєві втрати. Це відбувається через тенденцію зближення спотових та ф'ючерсних цін до періоду поставки.

При домінуванні на ринку тенденції зниження цін реальні ціни можуть знижуватися швидше, ніж ф'ючерсні. Тому хеджування продажем на інвертному ринку при збільшенні базису на тривалий період забезпечує лише частковий захист фінансових втрат.

Приклад 19.15.

Власник елеватора купує овес на реальному ринку, коли він на 10 0/за бушель дорожчий, ніж грудневий ф'ючерс, який він продає на Чикаго Борд оф Трейд 1 липня. 1 вересня базис звузився до 6 0/за бушель.

Втрати отримано в результаті того, що реальні ціни знижувалися швидше, ніж ф'ючерсні.

Такі ж результати виникають у ситуації, коли ціни підвищуються на обох ринках, а базис зменшується.

У даному випадку хеджер не лише втратив прибутки - 20 0/за бушель на реальному ринку, - але й мав додаткові втрати на ф'ючерсному.

При звуженні базису на інвертному ринку також використовуються хеджеві операції.

Приклад 19.16.

Власник елеватора купує ф'ючерсний контракт на овес проти форварду на продаж на інвертному ринку (ф'ючерсні та форвардні ціни нижчі від спотових). 1 липня він продає овес по 160 0/за бушель і купує грудневий ф'ючерс по 150 0/за бушель. Базис становить 10 0/за бушель до грудня. Оскільки базис на може утримуватися на одному рівні, особливо до періоду поставки, коли ф'ючерсні та спотові ціни зрівнюються, в результаті хеджу можна отримати додаткові прибутки і захистити позицію на реальному ринку від фінансових втрат.

Якщо до листопада ціни зросли до 180 0/за бушель, на реальному ринку при купівлі зерна є збитки, тому що власнику елеватора потрібно виконати форвардну угоду, а овес, який він мав, реалізовано у липні, до того ж ціни на ф'ючерсному ринку зросли швидше і зрівнялися зі спотовими.

Хеджування купівлею на інвертному ринку з подальшим розширенням базису виявляється прибутковим протягом короткого періоду часу і при розширенні базису може бути недостатнім для відшкодування збитків.

Приклад 19.17.

1 липня власник елеватора продає форвард на овес з фіксованою ціною 160 0/за бушель з поставкою всередині грудня і купує як хедж грудневий ф'ючерс по 150 0/за бушель при базисі 10 0/за бушель. Якщо базис зросте до 12 0/за бушель, він купить реальний товар і ліквідує хеджеву позицію з втратами 2 0/за бушель, оскільки реальна ціна зросла на 20 0/за бушель, а ф'ючерсна лише на 18 0/за бушель.

Аналогічні результати, коли ціни знижуються при розширенні базису. Це означає, що спотові ціни знижуються швидше, ніж ф' ючерсні.

Якщо події на привабливому ринку сприяють операціям з реальним товаром, хеджер може продати його у будь-який момент, не пов'язуючи терміну поставки із закінченням терміну дії ф'ючерса. За умови продажу товарів зі складу, як правило, одночасно закриваються ф' ючерсні позиції. Але так відбувається не завжди. Хеджер, передбачаючи ліпшу цінову ситуацію в майбутньому на спотовому ринку, може притримати товар, наприклад зерно, на складі довше ніж місяць, на який орієнтувався хеджер при укладанні ф'ючерсного контракту. В такому випадку на ф' ючерсному ринку хеджер виконує трансферт: закриває близькі позиції і відкриває нові - з віддаленими строками.

Трансферт треба виконати до визначеного останнього дня торгів місяця поставки, оскільки правила біржі забороняють торгівлю ф' ючерс- ними контрактами, наприклад на зерно, впродовж останніх семи днів місяця поставки. Цього досягається за допомогою купівлі хеджу на ф'ючерсні контракти, термін поставки за якими вже настав і, одночасно, продажу відповідної кількості на відстрочені місяці. Аналізуючи всі фактори, які можуть викликати зміну цін на різні ф'ючерси, хеджер намагається виконати трансферт у момент найкращої ціни поставки.

Приклад 19.18.

Власник елеватора, бажаючи притримати зерно для майбутніх вигідних поставок, відзначає, що хеджеві контракти на грудень не страхують цієї операції, оскільки майбутні поставки плануються у квітні-травні майбутнього року. Різниця між цінами на грудневий та травневий ф'ючерсні контракти становить 7 0/за бушель.

Враховуючи події на ринку, власник елеватора виконує трансферт із грудневого на травневий ф'ючерсні контракти. Він купує грудневі контракти і продає травневі.

Таке просте пояснення трансферту не забезпечує точного розрахунку часу для його виконання. Як правило, хеджер може лише прагнути вибрати час, коли новий ф'ючерсний контракт забезпечить найвищу премію до існуючого ф'ючерса. До таких трансфертів можуть належати ф'ючерсні контракти на одному або кількох ринках. Трансферт хеджів, що складаються з ф'ючерсних контрактів з близькими термінами поставок на хеджі з віддаленими термінами, виконується, як правило, комбінацією довгих і коротких позицій, до того ж на реальному і ф' ючерс- ному ринках одночасно.

Приклад 19.19.

Нафтопереробне підприємство в березні купує нафту на реальному ринку по 20 $/за барель і продає червневий контракт по 20,5 $/за барель. Липнева поставка в цей час котирується 21,0 $/за барель. Хоча червневий контракт з премією до повної ціни поставки становить 0,5 $/за барель, повна ціна між червневим і липневим контрактом також становить 0,5 $/за барель.

Продовження прикладу 19.19.

Якщо в майбутньому ціни знизяться, причому при зменшенні базису, хеджер для нафтопереробного підприємства може виконати трансферт між червневими та липневими ф'ючерсними контрактами, оскільки базис між ціною поставки і липнем становить 1,5 $/за барель.