Неарбитражные сделки

В неарбитражных сделках эмитент заключает сделку, понимая, что она породит некоторый риск для фирмы. Эмитент идет на это, поскольку этот риск уравновешивает тот, которому фирма уже подвер-

Рис.

Альтернатива 1. Прямое заимствование

USD LIBOR + 20 базисных пунктов Основная сумма в USD

Фирма

Инвестор

Элементарный инструмент

12% USD Основная сумма в JPY

Альтернатива 2. Гибрид с конверсией

12% USD

Фирма

USD LIBOR Основная сумма в USD

Основная сумма в JPY

(Иммунизация контракта)

Своповый

Гибридный инструмент (двухвалютная облигация)

дилер

жена. Существующий риск может быть связан с родом деятельности фирмы или с некоторым активом, которым владеет фирма2. К примеру, рассмотрим нефтяную компанию, которая намеревается занять деньги на 5-летний срок под фиксированную ставку процента. Компания могла бы выпустить 5-летнюю облигацию, для которой сумма погашения при номинале в 1000 дол. вычислялась бы по следующей формуле:

р — р

гт га

(19.6)

1000

R = max

1000, 1000 +

где Р0 — цена нефти на момент эмиссии облигации, а Р — цена нефти на момент ее погашения.

Предположим, что величина Р0 равна 20 дол. Инвестор выигрывает при повышении цены на нефть и не рискует при ее понижении. В табл. 19.5 представлены выборочные значения графика выплат при погашении в качестве функции от цены нефти при погашении.

Поскольку у инвестора появляются дополнительные преимущества при повышении цены на нефть и он защищен от ее понижения, естественно, что он согласится на более низкую купонную ставку по ценной бумаге.

В общем эмитент может быть в выигрыше от активов различных типов, эмитируя гибридные ценные бумаги, порождающие специфические риски. Вполне возможно, что эмитент захочет сам сконструировать инструмент, если даже он не владеет активом, позволяющим уравновесить риск этого инструмента. Эмитент, например, может просто считать, что цены на нефть и так достаточно высоки и, следовательно, с большой вероятностью они в будущем должны опуститься. В таких случаях эмитент решает, что более низкая купонная ставка заведомо компенсирует риск повышения цен в будущем.