8.2. Традиционный фундаментальный анализ

Вплоть до 70-х гг. в финансовом анализе господствовали две традиционные школы, взгляды и методы которых были во многом противоположны.

Первое направление, именуемое фундаментальным анализом, основано на представлении, что поведение курса ценных бумаг является следствием, отражением состояния дел в корпорации, являющейся эмитентом, а также, возможно, состояния экономики в целом или отрасли, в которой действует корпорация.

Представители школы фундаментального анализа главное внимание уделяют изучению финансовой отчетности, которую обязана публиковать каждая акционерная компания открытого типа.

Для того чтобы понять основную идею подхода, вспомним теоретическую формулу (п.4.4), дающую прогноз цены акции: где К^(о) - капитал корпорации, N - число эмитированных ею акций, Гп - продуктивность капитала, г - эффективность альтернативного вложения дивидендов, g - доля прибыли, направляемая на выплату дивидендов.

В этой формуле в принципе сконцентрированы основные факторы, отражающие текущее состояние корпорации, спо 148

собность се к развитию путем приумножения капитала, а также влияние принятой в корпорации схемы управления доходами. Конечно, все дано в обобщенной форме, и, более того, остается неясным, как найти конкретные числовые значения факторов.

В определенной мере ответ на этот вопрос дает знакомство с балансом корпорации.

Под капиталом при этом понимаются чистые активы, обеспечивающие данный вид ценных бумаг. Поскольку формула (8.1) была выведена для обычных акций (common stocks), то обеспечивающие их чистые активы равны общим активам баланса за вычетом нематериальных активов, заемных средств и балансовой стоимости (book-value) привилегированных акций. Значительно сложнее оценить продуктивность корпорации.

Показатель g, характеризующий дивидендную политику, целесообразно оценивать как среднее значение отношения "дивиденды - прибыль" за ряд отчетных периодов, а это требует накопления архивных данных по каждой оцениваемой корпорации. Наконец, возможно, наиболее сложным является показатель г эффективности альтернативных инвестиций, поскольку это требует представления о состоянии экономики в целом.

Подчеркнем, что по существу дела необходимо представление об эффективности инвестиций в будущем, причем ни в коей мере нельзя ориентироваться ни на наиболее низкую безрисковую эффективность, ни на некую среднюю эффективность по экономической системе в целом. Наиболее часто рекомендуют использовать среднюю оценку по ценным бумагам с одинаковой или близкой надежностью, степенью риска.

Фундаментальный анализ нс пользуется формальными определениями меры риска, приведенными в главе 6.

Основная идея состоит в вычислении некоторых коэффициентов, характеризующих платежеспособность и финансовую устойчивость предприятия.

Стандартные показатели платежеспособности таковы: коэффициент абсолютной ликвидности K_a?, равный отно

шению суммы денежных средств и стоимости ликвидных ценных бумаг к краткосрочным обязательствам корпорации;

коэффициент ликвидности баланса K?, расчет которого отличается от K_a? введением в числитель дебиторской задолженности;

коэффициент покрытия баланса Кр, где в числитель вводится еще и сумма материальных оборотных средств.

Очевидно, что все эти коэффициенты отражают способность предприятия расплатиться по краткосрочным обязательствам за счет активов с разной степенью ликвидности, возможности быстро превратить их в денежные средства.

Оценку корпорации с точки зрения платежеспособности принято считать благополучной, если

Нарушение этих условий отнюдь не ставит корпорацию в положение неплатежеспособного должника, банкрота, а лишь свидетельствует о возможности возникновения такой ситуации, приводящей к обесцениванию акций.

Перегруженность корпорации нс только краткосрочными, но и долгосрочными долговыми обязательствами характеризует и другие показатели финансовой устойчивости, например коэффициент автономии Ка, вычисляемый как доля собственных средств в общем итоге баланса.

Принято считать положение нормальным, если

150

или, что то же самое, заемные средства не превышают собственных¹.

Наконец, надо помнить, что корпорация обязана выплачивать прежде всего проценты по долгам, в том числе в виде эмитированных ею бонов, затем дивиденды по привилегированным акциям и только из остатка может платить дивиденды. Поэтому, с точки зрения владельцев обычных акций, обязательные выплаты по привилегированным акциям могут рассматриваться как долговое обязательство. Вместе с тем, отказ от выплаты "привилегированных" дивидендов по закону не является основанием для обвинения корпорации в неплатежеспособности.

Следовательно, можно сказать, что фундаментальный анализ считает вложения в ценные бумаги корпораций близкими по надежности (степени риска), если близки их показатели платежеспособности и финансовой устойчивости.