-Ф- Доходность операций с купонными облигациями

Купонная доходность задается при выпуске облигации и определяется соответствующей процентной ставкой.

Чем больше срок погашения облигации, тем выше ее риск, следовательно, тем больше должна быть норма доходности, требуемая инвестором в качестве компенсации. Не менее важным фактором является надежность эмитента, определяющая "качество" (рейтинг) облигации. Как правило, наиболее надежным заемщиком считается государство. Соответственно ставка купона у государственных облигаций обычно ниже, чем у муниципальных или корпоративных. Последние считаются наиболее рискованными.

Поскольку купонная доходность при фиксированной ставке известна заранее и остается неизменной на протяжении всего срока обращения, ее роль в анализе эффективности операций с ценными бумагами невелика.

Однако если облигация покупается (продается) в момент времени между двумя купонными выплатами, важнейшее значение при анализе сделки как для продавца, так и для покупателя приобретает производный от купонной ставки показатель — величина накогьіенного к дате операции процентного (купонного) дохода (accrued interest).

® Накопленный купонный доход (НКД)

В отечественных биржевых сводках и аналитических обзорах для обозначения этого показателя используется аббревиатура НКД (накопленный купонный доход). Механизм формирования доходов продавца и покупателя для сделки, заключаемой в момент времени между двумя купонными выплатами, продемонстрируем на реальном примере, взятом из практики российского рынка ОГСЗ.

Пример 7.3

ОГСЗ пятой серии с номиналом в 100 ООО, выпущенной 10.04.96, была продана 18.03.97, дата предыдущей выплаты купона - 10.01.97, дата ближайшей выплаты - 10.04.97.

Поскольку облигация продается 18.03.97, г.е. за 23 дня до следующей выплаты, купонный доход, равный 33,33% годовых от номинала, будет получен 10.04.97 новым хозяином бумаги — покупателем. Определим абсолютную величину купонного дохода:

CF = 100 000 (0,3333/4) = 8332,50.

ІДля того чтобы эта операция была выгодной для продавца, величина купонного дохода должна быть поделена между участниками сделки пропорционально периоду хранения облигации между двумя выплатами.

Причитающаяся участникам сделки часть купонного дохода может быть определена по формуле обыкновенных либо точных процентов. Накопленный купонный доход на дату сделки можно определить по формуле:

ИКД.^-.Ц^-, (7.2)

В / т В / т

где CF — купонный платеж; t — число дней от начала периода купона до даты продажи (покупки); N — номинал; к — ставка купона; т — число выплат в год; В = [360, 365 или 366] — используемая временная база (360 для обыкновенных процентов; 365 или 366 для точных процентов)37.

В рассматриваемом примере с момента предыдущей выплаты 10.01.97 до даты заключения сделки 18.03.97 прошло 67 дней.

Определим величину НКД по облигации на дату заключения сделки: НКД = (100 000 х (0,3333 / 4) х 67) / 90 = 6203,08; НКДТОЧН = (100 000 X (0,3333 / 4) X 67) / 91,25 = 6118,10.

Рассчитанное значение представляет собой часть купонного дохода, на которую будет претендовать в данном случае продавец. Свое право на получение части купонного дохода (т.е. за 67 дней хранения) он может реализовать путем включения величины НКД в цену облигации. Для упрощения предположим, что облигация была приобретена продавцом по номиналу.

Определим курс продажи облигации, обеспечивающий получение пропорциональной сроку хранения части купонного дохода:

К = (N + НКД) / 100 = (100 000 + 6203,08) / 100 = 106,20308 * 106,2.

Таким образом, курс продажи облигации для продавца должен быть не менее 106,20.

Соответственно часть купонного дохода, причитающаяся покупателю за оставшиеся 23 дня хранения облигации, может быть определена двумя способами. 1.

Исходя из величины НКД на момент сделки:

CF - НКД = 8332,50 - 6203,08 = 2129,42 или N + CF ~ Р = 100 000 + 8332,50 - 106203,08 = 2129,42. 2.

Путем определения НКД с момента приобретения до даты платежа:

(100 000 х (0,3333 / 4) х 23) / 360 = 2129,42.

Нетрудно заметить, что курс в 106,2 соответствует ситуации равновесия, когда и покупатель, и продавец получают свою долю купонного дохода, распределенную пропорционально сроку хранения облигации. Любое отклонение курсовой цены приведет к выигрышу одной стороны и соответственно к проигрышу другой.

На практике, минимальный курс продажи данной облигации на бирже 18.03.97 был равен 108,00, средний - 108,17. Средний курс покупки по итогам торгов составил 107,43, а максимальный — 108,2038. Таким образом, в целом ситуация на рынке в тот день складывалась в пользу продавцов ОГСЗ этой серии.

В процессе анализа эффективности операций с ценными бумагами для инвестора существенный интерес представляют более общие показатели — текущая доходность (current yield — JO и доходность облигации к погашению (yield to maturity — УТМ). Оба показателя определяются в виде процентной ставки.