ПРОФЕССИОНАЛЬНЫЕ УЧАСТНИКИ ФОНДОВОГО РЫНКА И ИХ ВЛИЯНИЕ НА ФИНАНСОВУЮ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ СУБЪЕКТОВ ХОЗЯЙСТВОВАНИЯ (ФДСХ)

Развитие корпоративных отношений в производстве и непроизводст­венной сфере деятельности связано, в первую очередь, с изменениями в системе управления предприятиями. Эти изменения касаются управленче­ского процесса в условиях конкретных предприятий.

Коллективная и акционерная формы собственности способны обес­печить привлечение на предприятия дополнительных оборотных средств от предпринимателей, от остального населения, от зарубежных инвесто­ров, стимулировать качество труда работников. Для практического вопло­щения этих возможностей необходимо наличие организационного, право­вого и экономического обеспечения корпоративного управления.

Корпоративное управление - это взаимосвязь законодательства и практики организации и руководства корпорацией (в том числе хозяйст­венным обществом). Корпоративное управление включает:

- юридический статус предприятия;

- права участников на имущество предприятия;

- отношения между исполнительными органами и участниками общества;

- роль и полномочия исполнительных органов хозяйственного общества;

- организационную структуру предприятия, правила и порядок его деятельности.

Корпоративное управление основывается на следующих принципах:

Принцип централизации корпоративного управления. Достоинства­ми централизации являются доминирование в процессе принятия решения компетентного круга лиц, устранение дублирования в работе, снижение управленческих расходов.

Принцип децентрализации. Достоинствами децентрализации явля­ются быстрота принятия решений и доведения их до исполнителей, само­стоятельность низовых подразделений и их участие в разработке и приня­тии управленческих решений, отсутствие необходимости в разработке де­тальных планов. Недостатками децентрализации могут быть: отсутствие

качества принимаемых управленческих решений, затруднение унификации правил и процедур принятия решений.

Принцип координации деятельности структурных подразделений и отдельных работников.

Принцип эффективного использования ресурсного потенциала.

Принцип эффективного сотрудничества с посредническими структу­рами, государственными организациями и учреждениями.

Объектом корпоративного управления является корпоративная собст­венность. Корпоративная собственность - это, с одной стороны, собствен­ность корпорации или хозяйственного общества, с другой - собственность нескольких крупных "владельцев" или множества мелких "владельцев".

В более конкретизированном виде объектами корпоративного управ­ления выступают:

- акционеры и другие участники корпорации;

- инвесторы без права собственности;

- кредиторы и прочие лица, обладающие обязательствами корпора­ции;

- наемные работники корпорации;

- хозяйственные партнеры корпорации;

- органы государственной власти.

Субъекты корпоративного управления - это субъекты корпоратив­ных отношений. Корпоративные отношения - это отношения по поводу со­вместного владения корпоративной собственностью. Субъектами корпо­ративных отношений являются:

- участники корпораций;

- руководство корпораций;

- работники корпораций;

- банки;

- хозяйственные партнеры;

- государство.

Субъекты корпоративных отношений в Украине объединены в четы­ре группы (табл.

Эмитенты ценных бумаг - государственные и негосударственные юридические лица, имеющие право выпуска корпоративных ценных бумаг.

Инвесторы - физические и юридические лица, заинтересованные в приобретении корпоративных ценных бумаг и имеющие на это право. Раз­личают крупных и мелких инвесторов. Крупные инвесторы охватывают значительную часть уставного фонда хозяйственного общества (свыше 25%), что дает им право оказывать существенное влияние на деятельность этого общества. Доли мелких инвесторов невелики, следовательно, их влияние находится в зависимости от их числа. В настоящее время в общем количестве инвесторов доминируют мелкие. По состоянию на 01.01.99. в Украине насчитывалось более 35 млн. акционеров, доля которых в устав­ных фондах АО не превышала 3 %. В дальнейшем предполагается сокра­щение их числа, поскольку уже сейчас обнаружена тенденция концентра­

ции пакетов акций у крупных инвесторов.

Таблица 4.1 - Участники корпоративных отношений в Украине

Долевики - юридические лица, предоставляющие корпоративные права, но не осуществляющие эмиссии ценных бумаг, подтверждающих эти права.

Посредники - профессиональные участники фондового рынка. Сре­ди них наибольшее влияние на корпоративное управление оказывают тор­говцы ценными бумагами.

В направлении развития корпоративных отношений и корпоративно­го управления торговцы ценными бумагами выполняют следующие основ­ные функции:

- обеспечение деятельности АО по выпуску акций;

- комиссионную деятельность с акциями;

- коммерческую деятельность с акциями.

Особенно важное значение для корпоративного управления имеет комиссионная деятельность торговца с акциями АО. Эта деятельность важна для перераспределения пакетов акций от мелких акционеров, в том числе членов трудового коллектива АО, к более крупным акционерам и стратегическим инвесторам. Концентрация пакетов акций у крупных ак­ционеров и других заинтересованных в эффективной деятельности пред­приятия лиц является предпосылкой к повышению эффективности корпо­ративного управления АО. Коммерческая деятельность с акциями позволя­ет торговцу самому формировать пакеты акций АО в целях их перепрода­жи или участия в управлении АО. Торговец может покупать пакеты акций у акционеров, АО и государства. Продажа пакетов акций, находящихся в портфеле ценных бумаг торговца снижает уровень его влияния и контроля за деятельностью АО.

Влияние инвестиционных фондов и инвестиционных компаний на

корпоративное управление ограничивается действующим законодательст­вом. Так, этим финансовым посредникам запрещается приобретать более 10 % акций одного эмитента и инвестировать более 5 % своих активов в акции одного эмитента. При покупке акций за приватизационные имуще­ственные сертификаты и компенсационные сертификаты инвестиционным фондам и компаниям разрешено приобретать до 25 % (блокирующий пакет не разрешается) акций одного эмитента. Таким образом, существенно вли­ять на корпоративные отношения в АО и корпоративное управление эти финансовые посредники не могут, но их группировка с другими акционе­рами позволит достичь совместного влияния. Продажа инвестиционными фондами и компаниями принадлежащих им пакетов акций выгодна акцио­нерам, заинтересованным в увеличении своих пакетов акций, а следова­тельно, усиление свого влияния на корпоративное управление АО. Такое перераспределение акций иногда может являться фактором повышения эффективности корпоративного управления.

Определение влияния доверительных обществ на корпоративное управление осложнено их противоречивой ролью в развитии корпоративных отношений. С одной стороны, деятельность доверительных обществ с прива­тизационными бумагами позволяла аккумулировать приватизационные иму­щественные и компенсационные сертификаты граждан и вкладывать их в ак­ции приватизируемых предприятий, что оказало позитивное влияние на па­раметры корпоративных отношений и обеспечило дальнейшее участие этого финансового посредника в корпоративном управлении АО от имени вла­дельцев акций - граждан, заключивших с доверительным обществом дого­вор, согласно которому принадлежащие им приватизационные бумаги были при посредничестве доверительного общества вложены в акции АО. Однако, если указанным договором предусмотрена продажа акций АО, то довери­тельное общество может осуществить эту операцию, что невыгодно АО и может негативно повлиять на корпоративное управление.

К числу посредников, являющихся участниками корпоративных от­ношений, также относятся фондовые биржи и внебиржевые фондовые тор­говые системы.

Продажа государственных пакетов акций АО через фондовые биржи и ВФТС изменяет корпоративное управление АО путем перехода влияния и контроля от государства к негосударственным юридическим и физиче­ским лицам.

Покупка пакетов акций на фондовых биржах и во ВФТС обеспечива­ет инвесторам, приобретающим акции ОАО и, тем самым, увеличивающим свои доли в уставном фонде, влияние на корпоративное управление и кон­троль за деятельностью этих обществ. Уровень влияния и контроля со сто­роны инвестора увеличивается прямо пропорционально росту его доли в уставном фонде ОАО.

Согласно результатам исследований финансовые посредники оказы­вают значительное влияние на корпоративное управление ОАО и слабое воздействие на корпоративное управление ЗАО, так как в последнем слу­

чае масштаб обращения акций ограничен. Участие финансовых посредни­ков в корпоративном управлении обычно является следствием их участия в приватизационном процессе.

Большое влияние на корпоративное управление ОАО, создаваемых и созданных в процессе приватизации имущества государственных предпри­ятий, оказывают государственные органы приватизации. Главным из них является Фонд государственного имущества Украины. Государственные органы приватизации иногда выступают инициаторами приватизации имущества государственных предприятий путем доведения до руководства предприятий приказов о преобразовании государственной хозяйственной структуры в ОАО. Обычно ФГИУ и его отделения выступают организато­рами приватизационного процесса. Организация проведения приватизации включает разработку и утверждение планов приватизации и в их составе планов размещения акций ОАО, организацию проведения экспертной оценки стоимости приватизируемого имущества, составление и утвержде­ние активов оценки, внесение изменений и дополнений в указанные доку­менты. Таким образом, уже в процессе организации работ по приватизации имущества государственных предприятий государственными органами приватизации определяются модели корпоративных отношений в будущих ОАО. На начало проведения работ по приватизации имущества государст­венного предприятия с целью его преобразования в ОАО абсолютным соб­ственником всех акций является государство в лице ФГИУ или его отделе­ния. Доля ФГИУ в уставном фонде ОАО составляет 100 %. По мере реали­зации плана размещения акций государственная доля уменьшается в поль­зу физических или негосударственных юридических лиц. Перераспределе­ние долей в пользу негосударственных структур осуществляется также вследствие решения государственного органа приватизации о продаже ак­ций ОАО на сертификатном аукционе или в процессе торгов на фондовой бирже. ФГИУ или его отделения до завершения приватизационного про­цесса формируют временные органы управления ОАО - назначают персо­нальные составы органов управления обществом: наблюдательного совета, правления, ревизионной комиссии и наделяют их управленческими права­ми и полномочиями сроком до проведения первого общего собрания ак­ционеров ОАО. После его проведения по итогам голосования общим соб­ранием назначаются новые персональные составы органов управления. После приватизации имущества предприятия ФГИУ или его отделение мо­гут участвовать в корпоративном управлении ОАО в пределах полномо­чий, гарантированных долей в уставном фонде. При наличии у государст­венного органа приватизации контрольного или блокирующего пакета ак­ций ОАО его влияние может быть выражено в определении состава орга­нов управления или в блокировании принятия ошибочных стратегических решений.

Регулирование развития отечественного фондового рынка и форми­рования под его воздействием корпоративных отношений осуществляется

Государственной комиссией по ценным бумагам и фондовому рынку (ГКЦБФР). Основными задачами ГКЦБФР в этой сфере являются:

формирование и обеспечение реализации единой государственной политики по корпоративному управлению;

достижение соответствия национального корпоративного законода­тельства международным стандартам;

разработка нормативной базы и подготовка проектов законодатель­ной базы по осуществлению акционирования и регулированию развития рынка ценных бумаг;

осуществление государственного регулирования и контроля за вы­пуском и обращением ценных бумаг;

обобщение практики применения законодательства Украины по во­просам регулирования деятельности АО, эмиссии и обращения ценных бумаг и разработка предложений по его совершенствованию;

защита прав акционеров путем осуществления мероприятий по пре­дупреждению и прекращению нарушений законодательства в вопросах ре­гулирования развития рынка ценных бумаг и применения санкций в преде­лах полномочий ГКЦБФР.

Практика деятельности ГКЦБФР свидетельствует о необходимости более результативной и активной работы по защите прав акционеров в по­рядке формирования корпоративных отношений и воздействия на корпо­ративное управление АО, особенно ЗАО.

Участие государства в корпоративном управлении приватизирован­ными предприятиями, часть уставного фонда которых по-прежнему нахо­дится в государственной собственности, и АО, в числе учредителей кото­рых находится государство, осуществляется через Национальное агентство по управлению государственными корпоративными правами. Его основ­ной функцией является управление корпоративными правами государства в хозяйственных обществах, в том числе в АО, в уставных фондах которых находится доля государства. Деятельность этого специального государст­венного органа направлена на повышение эффективности корпоративного управления обществами и на улучшение управления государственными долями и пакетами акций.

Банки, как участники корпоративных отношений, могут одновре­менно являться эмитентами, инвесторами, посредниками, а также выпол­нять другие функции, оказывающие влияние на корпоративное управление (например, проведение консультаций по вопросам приватизации и корпо­ративного управления). Поэтому роль банков в формировании корпора­тивных отношений и совершенствовании корпоративного управления ши­рокомасштабная. Направления функционирования банков в сфере корпо­ративного управления определяются по каждому виду банковской дея­тельности, связанной с управлением корпоративными правами. Эффек­тивность функционирования банков в сфере корпоративного управления определяется исходя из значений финансовых результатов по каждому ви­ду банковской деятельности, связанной с корпоративным управлением.

В Украине право на участие в приватизации государственного иму­щества коммерческие банки получили только в середине 1995 г. Однако участие банков в приватизационном процессе сопровождалось действием ряда ограничений. В конце 1995 г. ФГИ Украины выдал коммерческим ба­кам 22 лицензии на право осуществления посреднической деятельности с приватизационными бумагами, тогда как доверительные общества получи­ли 366 лицензий, инвестиционные фонды и компании - 252, прочие фи­нансовые посредники - 31. В процессе сертификатной приватизации наи­более активно с компенсационными сертификатами работали коммерче­ские банки: «Приватбанк» и «АВАЛЬ».

Тем не менее, коммерческие банки как финансовые посредники имеют рад преимуществ по сравнению с другими операторами фондового рынка. Во-первых, размеры их уставных фондов позволяют исключить ог­раничения величины открытой позиции. По данным ГКЦБФР, в 1998 г. из 288 торговцев ценными бумагами, временно лишенных лицензий на право ведения посреднической деятельности с ценными бумагами, не было ни одного банка. Во-вторых, коммерческие банки могут снизить размеры ко­миссионных вознаграждений за оказанные услуги, связанные с ценными бумагами. В-третьих, банки гораздо лучше технически оснащены и ин­формационно обеспечены.

Коммерческие банки выступают эмитентами собственных акций и других ценных бумаг. Развитие рынка банковских акций в Украине трудно считать активным. Многие банки все еще не в состоянии обеспечить полу­чение акционерами высоких дивидендов. Постоянные требования увели­чения уставных фондов коммерческих банков делают неразрешимой про­блему новых эмиссий банковских акций.

Коммерческие банки могут быть участниками инфраструктуры фон­дового рынка. Во-первых, банки могут выполнять функции депозитариев и хранителей ценных бумаг. В 1997 г. создана профессиональная депозитар­ная структура - ОАО «Межрегиональный фондовый союз» (МФС). Среди учредителей ОАО МФС - НБУ, «АВАЛЬ», «ВаБанк», «Приватбанк», «Ук- рсоцбанк», «Энергобанк». В 1997 г. «Приватбанк» начал размещение ак­ций ОАО МФС. В открытую продажу направлено 40% ОАО, остальные 60% распределены между учредителями.

Интересен опыт АКБ «Украина» по созданию и функционированию депозитария. Специалистами банка разработана методика по взаимодейст­вию с иностранными юридическими лицами, инвестиционными фондами, приобретающими в Украине ценные бумаги. Такое лицо покупает в Ук­раине ценные бумаги, которые после заключения договора купли-продажи поступают в распоряжение банка. Клиенты же получают сообщение о за­ключенной сделке по системе S.W.I.F.T. При этом банк предъявляет требо­вания как к продавцам, так и к покупателям ценных бумаг. В частности, при заключении договора купли-продажи «продавец» должен предоста­вить в банк Устав своего предприятия. Это необходимо в целях предот­вращения правонарушений по факту купли-продажи акций. В Уставе мо­

гут быть пункты, запрещающие продажу ценных бумаг в течение 1-3 лет, или могут отражаться случаи, когда продаются акции, принадлежащие трудовому коллективу. Клиенты должны предоставить в банк полную и объективную информация о всех эмиссиях.

Коммерческие банки могут выступать в качестве независимых реги­страторов. Независимые регистраторы «Приватбанк» и «Градобанк» попа­ли в число первых девяти компаний, которые участвуют в проекте пилот­ных регистраторов, осуществляемом в Украине TACIS.

Влияние коммерческих банков, выполняющих функции регистрато­ров и депозитариев, на корпоративные отношения и корпоративное управ­ление проявляется, во-первых, в том, что они учитывают и оформляют права собственности на акции; во-вторых, обеспечивают переход прав собственности от одних акционеров к другим; в-третьих, составляют ре­естр акционеров на определенную дату, в том числе на дату проведения общего собрания акционеров.

Проанализируем возможности коммерческих банков в корпоратив­ном секторе экономики и те потенциальные направления их расширения. На начало 1996 г. суммарный фонд всех коммерческих банков Украины равнялся 53,997 трлн. крб. В этот период в связи с 10-процентным ограни­чением на инвестиционную деятельность банков сумма, направляемая ими на приобретение акций предприятий могла, составлять всего 5,4 трлн. крб. По данным НБУ на начало 1996 г. суммарные вложения коммерческих банков в ценные бумаги составили 30,96 трлн. крб.

Как показано на рисунке 4.1, за этот период времени наибольшая до­ля вложений коммерческих банков приходится на ОВГЗ-20,75 трлн. крб., или 65 % от общей суммы финансовых вложений. Сумма вложений в ак­ции составила 1,05 трлн. крб., или 3 % от общего объема вложений.

Рисунок 4.1 - Структура вложений коммерческих банков Украины в ценные бумаги

Коммерческие банки могут также выступать в качестве торговцев ценными бумагами, посредников и других профессиональных участников фондового рынка. В состав членов фондовой секции УМВБ входят: «АВАЛЬ», «АвтоЗАЗбанк», «АЖИО», «Брокбизнесбанк», «Будмбанк», «ВАБанк», «Градобанк», «Грант», «ЗУКБ», «Интербанк», «Кредит Лионе», «Кредит-Днепр», «Крымбанк», «Металлург», «Мортонгбанк», «Надра», «Народный банк», «НПК-банк», «Перкомбанк», «Проминвестбанк»,

ПУМБ, Сбербанк, «Славутич», «Славянский», «Старокиевский», «ТК- кредит», «Трансбанк», «Украина», «Укринбанк», «Укркредитбанк», «Укр- сиббанк», «Укрсоцбанк», «Экспобанк», «Электрон-банк», «Энергобанк», «Южкомбанк». В настоящее время банки занимают довольно скромное место среди посредников. По состоянию на 01.01.97 Министерством фи­нансов было выдано коммерческим банкам 121 разрешение на совершение посреднической деятельности с ценными бумагами. Это составляет 14,2 % от общего количества выданных разрешений.

Кроме того, коммерческие банки, используя механизм депозитарных расписок, могут обеспечить приобретение акций отечественной корпора­ции иностранным инвестором (рис. 4.2).

Иностранный инвестор через уполномоченный коммерческий банк конвертирует иностранную валюту в национальную и вкладывает ее в до­верительное общество на доверительное управление. Доверительное обще­ство через посредника приобретает акции приватизированных предпри­ятий на имя иностранного инвестора и помещает их на хранение в депози­тарий коммерческого банка, который выдает иностранному инвестору де­позитарную расписку.

Корпоративное поведение коммерческих банков Украины сегодня ха­рактеризуется такими особенностями: во-первых, к сфере инвестиционных интересов коммерческих банков относится очень ограниченное количество отечественных АО; во-вторых, остается неопределенной ориентация ком­мерческого банка на роль стратегического или портфельного инвестора АО; в-третьих, неизвестно, какое место отводится корпоративным ценным бума­гам в активах коммерческого банка. Неразрешенность этих вопросов отража­ется в размерах пакетов акций, которые контролируются некоторыми ком­мерческими банками. Например, КБ «Приватбанк» контролирует 27,8 % ак­ций ОАО «Марганецкий горно-обогатительный комбинат». Величина ука­занного пакета недостаточна для контрольного пакета, но превышает размер портфельной инвестиции. В основном приобретение такого пакета корпора­тивных ценных бумаг рассматривается банком как способ сохранения АО в роли постоянного клиента - заемщика или вкладчика.

Среди коммерческих банков-собственников корпоративных ценных бумаг можно выделить десять коммерческих банков, в портфеле которых сконцентрированы ценные бумаги на сумму превышающую 1 млн. грн. (табл. 4.2).

1 - конвертация доллара США в национальную валюту Украины (в грн.);

2 - размещение национальной валюты в доверительное общество;

3-5 - приобретение приватизационных бумаг у населения;

6-9 - приобретение акций приватизируемого предприятия на сертификатном аукционе;

10 - передача приобретенных акций доверительному обществу;

11 - размещение акций на депозитарное хранение;

12 - выдача депозитарной расписки.

Рисунок 4.2 - Схема приобретения акций приватизируемых предприятий иностранным инвестором

Таблица 4.2 - Сведения о коммерческих банках Украины, в собственности

которых находятся значительные пакеты корпоративных

ценных бумаг

Таким образом, универсального критерия, который позволяет вы­явить эффективность воздействия финансовых посредников на финансо­вую или финансово-хозяйственную деятельность эмитента, не существует. Следовательно, определение эффективности влияния профессиональных участников фондового рынка на ФДСХ возможно только в каждом кон­кретном случае.

5