Долг, дефицит и устойчивость

Федеральная резервная система - это не только свя­занный с государством дебитор в денежной системе США, он даже далеко не самый крупный. Казначейство США выпустило свыше 16 трлн долл, долга в форме банкнот, кредитных билетов и облигаций по сравнению с пример­но 4 трлн долл, долга в форме денег, выпущенного ФРС.

В отличие от банкнот Федеральной резервной систе­мы, билеты казначейства не считаются деньгами, хотя наиболее ликвидные инструменты часто называются в корпоративных балансах «эквивалентом денежных сред­ств». Еще одно различие между банкнотами Федеральной резервной системы и билетами казначейства в том, что билеты казначейства имеют сроки погашения и процент­ную ставку. Банкноты ФРС могут быть выпущены в не­определенных количествах и оставаться в обращении на неопределенный срок, но казначейские билеты в боль­шей степени подпадают под действие дисциплины рынка облигаций, где инвесторы ежедневно вкладывают в каз­начейские ценные бумаги более 500 млрд долл.

Рыночная дисциплина включает то и дело происхо­дящую оценку инвесторами того, устойчиво ли бремя долга казначейства. Эта оценка задает вопрос, может ли казначейство выплатить имеющиеся задолженности в со­ответствии с соглашением. Если ответ «да», рынок с ра­достью принимает больше долга казначейства по разум­ной процентной ставке. Если ответ «нет», рынок будет сбрасывать долг казначейства, а процентные ставки подскочат до небес. В случаях исключительной неопре­деленности, в силу нехватки фондов или желания пла­тить, государственный долг может стать почти не имею­щим цены, как это случилось в США после Войны за неза­

висимость и происходило в разных странах много раз до и после.

Анализ государственного долга наиболее сложен, когда этот ответ не «да» или «нет», а «может быть». Именно в эти переломные моменты, называемые привер­женцами теории сложности фазовыми переходами, рынок облигаций колеблется между доверием и паникой, а не­уплата долга кажется реальной возможностью.

В последние годы приобретение государственных ценных бумаг с помощью денег, напечатанных Федераль­ной резервной системой, является причиной высокого процентного содержания чистого нового долга, выпущен­ного казначейством. ФРС настаивает, что ее покупки - это политический инструмент облегчения положения в денежной сфере и они не имеют намерения монетизиро­вать национальный долг. Казначейство в то же время на­стаивает, что оно самый платежеспособный должник в мире и не имеет затруднений с тем, чтобы удовлетворить потребности финансирования правительства США. Одна­ко стороннего наблюдателя можно простить за веру в то, что ФРС монетизирует долг, покупая его напечатанными деньгами, что традиционно было шагом на дорогу к краху экономической и политической системы от античного Ри­

ма до современной Аргентины. Великая мошенническая игра ФРС состоит в том, чтобы обменять свои банкноты без процентной ставки на билеты казначейства с про­центной ставкой, а затем вернуть заработанные процен­ты обратно казначейству. Задача рынков облигаций и ин­весторов в целом - решить, насколько выпуск казначей­ских билетов устойчив и в каком размере замещение би­летами ФРС билетов казначейства приемлемо, перед тем как возникнет фазовый переход и начнется крах.

Динамика государственного долга и дефицита более сложна, чем предполагает обычная дискуссия. Слишком часто дебаты о долге и дефиците вырождаются в двоич­ные выборы. Долг - это хорошо или плохо для экономи­ки? Слишком ли велик дефицит США или приемлем? Кон­серваторы-либертарианцы придерживаются той точки зрения, что дефицитное финансирование в действитель­ности плохо, что бездефицитный бюджет желателен сам по себе и что США изрядно продвинулись к тому, чтобы превратиться в Грецию.

В обеих позициях есть веские доводы, но к обеим также есть сильные контрдоводы. Политическая пробле­ма в том, что дебаты, происходящие в этих рамках, со­здают ложные бинарные противопоставления, которые влекут за собой не решение, а риторику. Долг по своей

природе не положителен и не отрицателен. Его свойства определяет то, что заемщик делает с деньгами. Уровень долга не является автоматически слишком высоким или слишком низким; что имеет значение для кредиторов, так это его тенденция к устойчивости.

Долг может быть разрушительным, если использует­ся для финансирования дефицита, а план выплаты долга, кроме как с помощью дополнительного долга, отсутству­ет. Долг может быть продуктивным, если он финансирует проекты, которые производят больше, чем на них затра­чено, и со временем окупят сами себя. Соотношение долга и ВВП может быть относительно низким, но все же внушающим беспокойство, если оно повышается. Соотно­шение долга и ВВП может быть относительно высоким и не представлять основания для беспокойства, если оно понижается.