Эволюция управления активами и пассивами

Управление активами и пассивами сильно изменилось за последние несколько десятилетий. Рассмотрим, например, метод, применяемый депозитными учреждениями вплоть до начала 60-х гг.

В то время, когда применялась описанная стратегия, сфера привлечения денежных средств была в высшей степени регулируема (что означало ограничение конкуренции) и процентные ставки были относительно стабильны. В таких обстоятельствах управление активами было довольно рутинным делом, не требующим к себе повседневного внимания2. Но все начало меняться в начале 60-х гг., когда спрос на деньги со стороны корпораций, которые являлись клиентами основных нью-йоркских банков, работающих на денежных рынках, превысил возможности традиционных источников финансирования.

С введением депозитных сертификатов банки получили инструмент манипулирования совокупностью обязательств, поддерживавших портфели их активов, и скоро стало ясно, что с их помощью можно осуществлять активное управление портфелями активов и пассивов вместо управления портфелями одних только активов. Первой из разработанных стратегий управления активами и пассивами была стратегия управления процентной маржей (interest margin). Процентная маржа — это разность между процентом, получаемым на работающие активы, и процентом, выплачиваемым по обязательствам. Процентная маржа может быть выражена в долларовом эквиваленте или в виде процентов от работающих активов. Управление процентной маржей подвело к понятию «гэп» (gap) и, следовательно, к управлению гэпом (gap management). Тесно связано с понятием процентной маржи и понятие «спред» (spread). Спред, как это понятие используется в банковском деле, является разностью между процентным доходом, полученным на активы, и процентным расходом, понесенным по обязательствам.

Стечением времени управление активами и пассивами становится все более наступательным и сложным. Это было ответом на все усиливающуюся изменчивость процентных ставок, появление взаимных фондов денежного рынка, развитие внешних рынков как источников и объектов финансирования, появление серьезной конкуренции на рынках США как со стороны местных, так и иностранных кредитных институтов, новые разработки в теории управления рисками, разработки новых инструментов управления рисками, новые возможности реализации активов, постепенное снижение эффективности архаичного регулирования и, наконец, либерализацию финансовых услуг.

Как мы уже говорили в главе 2, изменчивость большинства цен, включая процентные ставки и курсы обмена валют, начиная с середины 70-х гг. значительно увеличилась. Ставки процента, в частности, не только стали более изменчивыми, но также сильно увеличились в конце 70-х гг. и достигли максимального послевоенного уровня в начале 80-х гг. Отметим лишь одно свидетельство такой возросшей изменчивости. За два десятилетия, начиная с 1950 г., ставка прайм-рейт менялась всего 16 раз. В 70-е гг. наблюдалось уже 139 ее изменений. В 80-е гг. этот процесс ускорился. Например, в период с октября 1979 г. и по декабрь 1980 г. ставка прайм-рейт менялась около 50 раз. Начиная с августа 1979 г. до января 1980 г. эта ставка выросла с 11 до 20%, потом опустилась ниже отметки 12% и, наконец, вновь поднялась, превзойдя уровень 21%-’.

Хотя ставка прайм-рейт и отступила от своего рекордного уровня начала 80-х гг., тем не менее, процентные ставки оставались высокими на протяжении всех 80-х гг. Резкое увеличение уровня и изменчивости процентных ставок предрекло необходимость отказаться от старых методов ведения дел. С ростом краткосрочных процентных ставок депозитные учреждения уяснили смысл старой максимы: «Никогда не занимай на короткий срок, чтобы ссудить на долгий». Привязывая себя к долгосрочным активам, дающим низкую фиксированную процентную ставку, таким, как 30-летние закладные со ставками от 6 до 8% в течение 50-60-х гг. и лишь немного выше в начале 70-х гг., эти учреждения, в особенности ссудо-сберегательные ассоциации, оказались в критической ситуации к концу 70-х гг. Более того, их традиционные источники дешевого финансирования — вклады до востребования и срочные — иссякли, так как прежние клиенты постепенно поворачивались лицом к более заманчивым и одинаково ликвидным нерегулируемым альтернативам. Процесс дезинтермедиации (disintermediation) начался.

Дезинтермедиация означает процесс, при котором традиционные клиенты депозитных учреждений, держатели небольших сумм, забирают свои вклады с тем, чтобы в другом месте получить больший доход. Основной движущей силой этого процесса стали взаимные фонды денежного рынка, впервые введенные в 1973 г. Эти фонды оказались примечательными нововведением. Они продемонстрировали, как финансовые инженеры, взяв за основу некую старую идею, могут революционизировать ее, слегка изменив. (После того как выгоды становятся очевидны всем, многие удивляются, почему они не додумались до этого сами.)

Взаимные фонды денежного рынка продают свои паи небольшим инвесторам и затем объединяют средства для последующего инвестирования — точно так же, как и традиционные взаимные фонды. Разница заключается в том, что взаимные фонды денежного рынка инвестируют средства исключительно в малорисковые краткосрочные инструменты денежного рынка. Доход от этих инструментов затем распределяется между пайщиками за вычетом небольших комиссионных. Чаще всего стоимость пая держится постоянной и равна 1 дол., дивиденды выплачиваются часто, как правило ежедневно, и пересматриваются ежемесячно. Вскоре после введения взаимных фондов денежного рынка они получили возможность выписывать чеки. Это было еще одним нововведением, которое повысило их привлекательность по сравнению с банками.

Когда взаимные фонды денежного рынка только появились, они не обратили на себя внимания сразу в большей степени из-за того, что процентные ставки были все еще низки и дополнительный доход для большинства инвесторов был недостаточен, чтобы расстаться со своим легкодоступным и «надежным» депозитом в банке или сберегательном учреждении. Но когда в 70-х гг. ставки начали подниматься все выше и выше, дополнительные выгоды от перехода к взаимным фондам денежного рынка стали больше. В конце концов, процесс дезинтермедиации стал кошмаром для депозитных учреждений, так как сотни миллиардов долларов ушли из банков и сберегательных учреждений. Банки и сберегательные учреждения были вынуждены начать выплачивать более высокие рыночные ставки процента. Некоторое время спустя оказалось, что депозитные учреждения, в особенности сберегательные учреждения, по своим краткосрочным обязательствам выплачивают более высокие проценты, чем они получают по своим долгосрочным активам. Не стоит большого труда понять, что это была верная дорога к банкротству.

Некоторые учреждения не прореагировали на новые обстоятельства, просто проигнорировав их. Казалось, они надеялись, что проблемы решатся сами собой, когда ставки процента вернутся к своему прежнему уровню. К несчастью для них, так не случилось, и многие из этих учреждений позже начали предпринимать безуспешные попытки обеспечить привычную доходность, направляя деньги вкладчиков в высокорисковые и высокодоходные инвестиции. Эта стратегия обернулась против них самих и привела в конце 80-х гг. к финансовому краху сберегательной индустрии. Оглядываясь назад в прошлое, можно сказать, что и правительство «приложило свою руку» к этому процессу, когда не смогло решиться на повышение страховых премий для сравнительно рисковых активов на балансе депозитных учреждений4.

К счастью, остальные были не столь беспечны. Они пошли по пути повышения качества управления, посылали своих служащих на курсы изучения новых методов и инструментов управления активами, пассивами и рисками или брали на работу искусных финансовых инженеров, которые смогли оживить работу учреждения. Банкиры признали потенциальные возможности новых финансовых продуктов — стратегий управления активами и пассивами — и потратили много сил для их разработки. В результате финансовые инженеры создали большое количество полезных инструментов, некоторые из которых мы в дальнейшем обсудим.