Капитал организации, его формирование и использование

2.2.1. Экономическая сущность и структура капитала организации

Капитал организации с позиций финансового менеджмента представляет общую стоимость средств в денежной, матери­альной и нематериальной формах, инвестированных в форми­рование его активов.

Рассматривая экономическую сущность капитала органи­заций, выделяют следующие его свойства.

Во-первых, капитал организаций является основным фак­тором производства. В экономической теории выделяют три основных фактора производства — капитал; землю и другие природные ресурсы; трудовые ресурсы. Капиталу среди них принадлежит приоритетная роль, поскольку он объединяет все эти факторы в единый производственный комплекс.

Во-вторых, капитал — это стоимость или ресурсы, прино­сящие их владельцу доход. В этом своем качестве капитал мо­жет выступать обособленно от производства — в форме ссуд­ного капитала, обеспечивающего формирование доходов ор­ганизации не в производственной (операционной), а финан­совой сфере ее деятельности.

В-третьих, капитал, и прежде всего собственный, является решающим фактором определения рыночной стоимости орга­низации. Собственный капитал определяет не только объем чистых активов организации, но характеризует одновременно потенциал привлечения заемных финансовых ресурсов, обе­спечивающих получение предприятием дополнительной при­были.

В-четвертых, объем и динамика капитала организации яв­ляются важнейшим критерием эффективности ее финансово­хозяйственной деятельности. Способность собственного ка­питала к самовозрастанию свидетельствует о высоком уровне организации финансовой работы и эффективности механизма формирования и использования прибыли. И наоборот, сни­жение объема собственного капитала, как правило, является результатом неэффективной деятельности организации. Такая роль капитала и определяет его в качестве главного объекта финансового управления организацией.

Критерии классификации капитала приведены на рис. 2.2.

В зависимости от времени создания и назначения различают первоначальный и текущий капитал.

Первоначальный капитал — это средства, необходимые хо­зяйствующему субъекту для начала своей хозяйственной дея­тельности. Он выступает как решающее условие создания и начала деятельности организации, поскольку обеспечивает формирование обязательных элементов производства: основ­ные и оборотные средства, рабочая сила.

Текущий капитал — результат функционирования финан­совых ресурсов в действующей организации. Если первона­чальный капитал является условием функционирования ор­ганизации, то текущий капитал — следствием ее функциони­рования. От объема, структуры, умелого маневрирования этими ресурсами, их эффективного использования зависят непрерывность функционирования хозяйствующего субъекта и конечные результаты его деятельности. В связи с этим теку­щий капитал является одним из важнейших объектов управ­ления финансовой деятельностью каждого хозяйствующего субъекта.

Рис. 2.2. Классификация капитала

По принадлежности организации различают собственный и заемный капитал.

Собственный капитал — общая стоимость средств организа­ции, принадлежащая ей на праве собственности и использован­ная ею для формирования определенной части активов. Акти­вы, сформированные за счет инвестированного в них собствен­ного капитала, выступают в форме чистых активов организации.

Заемный капитал — денежные средства или иные имуще­ственные ценности, привлекаемые для нужд развития органи­зации на возвратной и платной основе.

По целям использования в составе организации могут быть выделены следующие виды капитала: производительный, ссудный и спекулятивный.

Производительный капитал — это средства организации, инвестированные в ее операционные активы для осуществле­ния производственно-сбытовой деятельности.

Ссудный капитал представляет ту часть общего объема ка­питала, которая используется в процессе инвестирования в денежные инструменты (краткосрочные и долгосрочные де­позитные вклады в коммерческих банках), а также в долговые фондовые инструменты (облигации, депозитные сертифика­ты, векселя и т.п.).

Спекулятивный капитал характеризует ту его часть, которая используется в процессе осуществления спекулятивных (ос­нованных на разнице в ценах) финансовых операций.

По формам инвестирования различают капитал в денежной, материальной и нематериальной формах, используемых для формирования уставного капитала организации. Инвестиро­вание капитала в этих формах разрешено законодательством при создании новых организаций для увеличения объема их уставных капиталов.

По объекту инвестирования выделяют основной и оборот­ный капитал организации.

Основной капитал — это средства, инвестированные во все ви­ды его долгосрочных активов, а не только в основные средства.

Оборотный капитал — это средства, инвестированные орга­низацией в оборотные активы.

В зависимости от стадии кругооборота различают капитал организации в денежной, производственной и товарной формах.

По форме собственности выделяют частный и государ­ственный капитал, инвестированный в организацию в про­цессе формирования ее уставного капитала.

По организационно-правовой форме деятельности выделяют акционерный капитал (капитал организаций, созданный в форме акционерных обществ), паевой капитал (капитал пар­тнерских организаций — обществ с ограниченной ответствен­ностью) и индивидуальный капитал (капитал индивидуальных, семейных и подобных организаций).

По характеру использования в хозяйственном процессе выде­ляют работающий и неработающий капитал.

Работающий капитал — это капитал, принимающий непо­средственное участие в формировании доходов и обеспечении операционной, инвестиционной и финансовой деятельности организации.

Неработающий (или «мертвый») капитал — средства, инве­стированные в активы, не принимающие участия в осущест­влении различных видов хозяйственной деятельности органи­зации и формировании ее доходов.

По характеру использования собственниками выделяют по­требляемый (проедаемый) и накапливаемый (реинвестируе­мый) капитал.

Потребляемый капитал после его распределения на цели потребления теряет функции капитала. Он представляет со­бой дезинвестиции организации, осуществляемые в целях по­требления (изъятие части капитала из долгосрочных и кратко­срочных активов в целях выплаты дивидендов, процентов, удовлетворения социальных потребностей персонала и т.п.).

Накапливаемый капитал характеризует различные формы его прироста в процессе капитализации прибыли, дивиденд­ных выплат и т.п.

По источникам привлечения различают национальный (оте­чественный) и иностранный капитал, инвестированный в ор­ганизации.

В процессе кругооборота капитал организации проходит три стадии.

На первой стадии капитал в денежной форме инвестируется в операционные активы (оборотные и внеоборотные), преоб­разуясь тем самым в капитал в производительной форме.

На второй стадии в производительной форме капитал в процессе изготовления продукции преобразуется в капитал в товарной форме.

На третьей стадии капитал в товарной форме по мере реа­лизации произведенных товаров и услуг превращается в капи­тал в денежной форме.

Средняя продолжительность оборота капитала организа­ции характеризуется периодом его оборота в днях (месяцах, годах). Этот показатель может быть выражен и числом оборо­тов на протяжении рассматриваемого периода.

Классификация и особенности функционирования капи­тала организации позволяют более целенаправленно управ­лять эффективностью его формирования и использования.

2.2.2. Формирование первоначального и текущего капитала

Объем и структура первоначального капитала во многом определяются спецификой деятельности организации, мас­штабом хозяйственной деятельности, поставленной целью.

Объем первоначального капитала должен быть таким, что­бы обеспечить минимальные потребности в необходимых ви­дах имущества, а также в денежных средствах для исполнения своих первых финансовых обязательств.

Величину первоначального капитала для создания любой организации можно рассчитать методом прямого или анали­тического счета. При методе прямого счета объем первона­чального капитала равен сумме стоимости основных средств (или плате за их аренду) плюс минимальная стоимость произ­водственных запасов, плюс средства для оплаты обязательных первостепенных услуг. В организациях, осуществляющих раз­ные виды деятельности, необходимые ресурсы методом пря­мого счета рассчитываются для каждого вида деятельности, а затем суммируются.

Расчет осуществляется по формуле

где К_п — сумма первоначального капитала; Ф_о — стоимость основных средств; З_п — минимальные производственные за­пасы; У — стоимость первоначальных услуг.

Метод аналитического счета базируется на использовании статистических данных, характеризующих средние размеры финансовых ресурсов (или стоимости решающих элементов производства) в аналогичных организациях. Такие сведения из официальных источников получить трудно, поэтому расче­ты большой точностью не отличаются.

Рассчитав объем первоначального капитала, необходимо решить не менее важную задачу — изыскание финансовых ре­сурсов.

Первоначальный капитал в процессе функционирования организации постоянно изменяет свою форму и величину. В функционирующей организации он превращается в теку­щий капитал, участвующий во всех стадиях воспроизводства, обеспечивая их непрерывность. Объем текущего капитала уве­личивается по сравнению с ранее вложенными ресурсами за счет положительных результатов хозяйствования, и наоборот.

Текущий капитал определяется за какой-то отрезок време­ни (месяц, квартал, год). Его размер фиксируется в балансах, отчетах организаций на определенную дату (начало и конец отчетного периода). От объема, структуры текущего капитала, квалифицированного управления ресурсами во многом зави­сят непрерывность функционирования хозяйствующего субъ­екта и конечные результаты его деятельности. В связи с этим текущий капитал становится одним из основных объектов управления финансовой деятельностью любой организации.

Объем собственного текущего капитала рассчитывается по формуле где К_т — текущий капитал; К_п — первоначальный собственный капитал; Иф — финансовые излишки (полученная прибыль плюс амортизационные отчисления по основным средствам и нематериальным активам); ДК_а — увеличение акционерного капитала (дополнительная эмиссия акций); У — убытки.

Прибыль, полученная в результате осуществления хозяй­ственной деятельности, поступает в составе денежных доходов и участвует в финансировании проводимых мероприятий. В хозяйственном обороте организации некоторое время нахо­дятся и амортизационные отчисления.

Управленческие действия финансового менеджера должны быть направлены на аккумуляцию денежных поступлений, увеличение собственных источников формирования текущего капитала, а также ускорение обращения капитала на всех ста­диях его кругооборота. Необходимо при этом учитывать по­требности организации и собственные финансовые возмож­ности их удовлетворения, а также то, в какой форме при не­обходимости следует привлекать заемные средства, руковод­ствуясь при этом размером понесенных затрат и предполагаемой эффективностью «чужого» капитала.

2.2.3. Собственный капитал — экономическая основа

деятельности организации

Финансовую основу организации представляет сформиро­ванный ею собственный капитал. В действующей организа­ции он представлен основными формами, приведенными на рис. 2.3.

Источниками формирования уставного капитала могут быть:

• для государственных организаций — бюджет; средства специальных фондов; безвозмездно полученные здания, соо­ружения, оборудование и подобное, которые закрепляются за организацией в форме уставного капитала;

• для частных организаций — денежные средства собствен­ника, материальные ценности, имущественные права;

• для акционерных обществ — вклады акционеров, состав­ляющие их акционерный капитал.

92

Рис. 2.3. Формы функционирования собственного капитала организации

Уставный капитал акционерного общества состоит из определенного числа обыкновенных акций, численность ко­торых предусмотрена его уставом. В соответствии с Граждан­ским кодексом Республики Беларусь в уставный капитал ак­ционерного общества включается только номинальная стои­мость акций, приобретенных акционерами. Акции, выпущен­ные обществом, но не оплаченные акционерами, не могут включаться в уставный капитал.

Минимальный размер уставного капитала акционерного общества определяется законодательством государства. Но­минальная стоимость размещенных обществом привилегиро­ванных акций ограничивается законом. Это обусловлено, во- первых, необходимостью выплаты по ним держателям акций гарантированного дохода независимо от финансовых резуль­татов деятельности акционерного общества, во-вторых, тем, что такие акции не дают их владельцам права участвовать в управлении акционерным обществом.

Акционерное общество вправе увеличивать или уменьшать уставный капитал.

Увеличение уставного капитала может быть осуществлено посредством выпуска новых акций, увеличения номинальной стоимости уже размещенных акций. Уменьшение уставного ка­питала осуществляется путем уменьшения номинальной сто­имости или сокращения количества акций посредством их вы­купа у держателей для последующего аннулирования. Все из­менения уставного капитала фиксируются в уставе общества и утверждаются общим собранием акционеров. Изменения устава, связанные с увеличением или уменьшением уставного капитала, подлежат регистрации органом, зарегистрировав­шим акционерное общество.

Увеличение уставного капитала может производиться только после полной оплаты его первоначально объявленного размера.

Если по результатам проверки второго и последующих лет функционирования акционерного общества будет установле­но, что сумма чистых активов общества окажется меньше его уставного капитала, собрание акционеров обязано объявить о его уменьшении. Если же чистые активы не превышают по­ловины оплаченного уставного капитала, то на чрезвычайном общем собрании решается вопрос о ликвидации общества.

Добавочный капитал образуется в основном за счет пере­оценки активов организаций. По данному фонду дивиденды не выплачиваются.

Резервный капитал — это специальный целевой фонд акци­онерного общества, предназначенный для финансирования непредвиденных расходов, возмещения убытков, устранения временных финансовых затруднений и выплаты дивидендов по привилегированным акциям (в случае отсутствия у акцио­нерного общества прибыли на эти цели). Его размер опреде­ляется каждым акционерным обществом самостоятельно. Ре­зервный капитал пополняется путем обязательных ежегодных отчислений от чистой прибыли акционерного общества. Если акционерное общество имеет статус иностранного предприя­тия, то размер его резервного фонда регулируется государ­ством и устанавливается на уровне 25% от уставного капитала.

К специальным (целевым) финансовым фондам относятся це­ленаправленно сформированные фонд накопления и фонд по­требления. Порядок формирования и использования средств этих фондов регламентируется уставом и другими учредитель­ными и внутренними документами организации.

Нераспределенная прибыль характеризует часть прибыли ор­ганизации, полученную в предшествующем периоде и не ис­пользованную на потребление собственником (акционерами, пайщиками) и персоналом. Эта часть прибыли предназначена для капитализации, т.е. для реинвестирования на развитие производства. По своему экономическому содержанию она является одной из форм резерва собственных финансовых средств организации, обеспечивающих ее производственное развитие в предстоящем периоде.

Прочие формы собственного капитала включают амортиза­ционный фонд и эмиссию акций.

Формирование собственного капитала организации пре­следует две основные цели.

і. Формирование за счет собственного капитала необходимо­го объема долгосрочных активов. Сумма собственного капитала

организации, авансированная в разнообразные виды ее долго­срочных активов (основные средства; нематериальные акти­вы; незавершенные капитальные вложения; оборудование, предназначенное к монтажу; долгосрочные финансовые вло­жения и др.), отождествляется с понятиями собственного ос­новного капитала.

Сумма собственного основного капитала организации рас­считывается по формуле

где К_с._ос — сумма собственного основного капитала, сформи­рованного организацией; А_д — общая сумма долгосрочных активов организации; КД._д — сумма долгосрочного заемного капитала, используемого для финансирования долгосрочных активов организации.

2. Формирование за счет собственного капитала определен­ного объема краткосрочных активов. Сумма собственного ка­питала, авансированная в разнообразные виды оборотных ак­тивов (запасы сырья, материалов и полуфабрикатов; объем незавершенного производства; запасы готовой продукции; дебиторская задолженность: денежные активы и др.) ото­ждествляется с понятием собственного оборотного капитала.

Сумму собственного оборотного капитала организации рассчитывают по формуле где К_с._об — сумма собственного оборотного капитала, сфор­мированного организацией; А_к — общая сумма краткосроч­ных активов организации; К^к._д — сумма долгосрочного заем­ного капитала, используемого для финансирования кратко­срочных активов организации; К_з._к — сумма краткосрочного заемного капитала, привлеченного организацией.

Совокупность всех имущественных ценностей (активов) ор­ганизации, сформированных полностью за счет ее собственно­го капитала, представляет собой чистые активы организации.

Порядок определения величины чистых активов для юри­дических лиц (кроме банков) определен постановлением Ми­нистерства финансов Республики Беларусь от 13.01.2005 № 3.

Стоимость чистых активов рассчитывается путем вычита­ния из суммы активов организации, принимаемых к расчету, суммы ее пассивов, принимаемых к расчету чистых активов.

95

Чистые активы — часть активов организации, которая мо­жет быть распределена среди учредителей после погашения

обязательств всех кредиторов в случае ее ликвидации.

Важным показателем состава собственного капитала, ис­

пользуемого организацией, является соотношение его суммы, авансированной во внеоборотные и оборотные активы (т.е. соотношение собственного основного и собственного оборот­ного капитала). Для оценки этого соотношения используется показатель — «коэффициент маневренности собственного ка­питала» Он показывает, какую долю занимает соб­

ственный капитал, инвестированный в оборотные активы, в общей сумме собственного капитала (т.е. какая часть соб­ственного капитала находится в его высокооборачиваемой форме). Расчет этого показателя осуществляется по следую­щей формуле:

где А_чоб — сумма чистых оборотных активов или чистого обо­ротного капитала; К_ссй — общая сумма собственного капитала организации.

Оптимизация состава собственного капитала в разрезе ос­новного и оборотного его видов требует учета отраслевых осо­бенностей осуществления операционной деятельности, сред­ней продолжительности операционного цикла в организации.

2.2.4. Заемный капитал. Его роль в финансировании деятельности организации

Эффективная финансовая деятельность организации не­возможна без постоянного привлечения заемных средств.

Заемный капитал — привлекаемые для финансирования развития организации на возвратной основе денежные сред­ства и другое имущество. Классификация заемного капитала по видам, срокам и другим признакам показана на рис. 2.4.

Использование заемного капитала позволяет существенно расширить объем хозяйственной деятельности организации, обеспечить более эффективное использование собственного капитала и в конечном счете повысить рыночную стоимость организации.

Хотя основу любого бизнеса составляет собственный капи­тал, в организациях ряда отраслей экономики объем использу-

96

Рис. 2.4. Классификация заемного капитала организации по основным признакам

емых заемных средств значительно превосходит объем соб­ственного капитала. В связи с этим управление привлечением и эффективным использованием заемных средств является одной из важнейших функций финансового менеджмента, на­правленной на обеспечение достижения высоких конечных результатов хозяйственной деятельности организации.

Заемный капитал, используемый организацией, характе­ризует в совокупности объем ее финансовых обязательств (об­щую сумму долга).

Деятельность организации неразрывно связана с функцио­нированием кредитного рынка. Прямыми участниками фи­нансовых операций на кредитном рынке выступают кредито­ры и заемщики.

Главной особенностью механизма функционирования кре­дитного рынка является то, что ценой обращающихся на нем кредитных инструментов выступает ставка процента за кредит.

В зависимости от форм обращения отдельных кредитных инструментов на кредитном рынке ставка процента за кредит может приобрести на нем различные формы: кредитный про-

97

цент, депозитный процент, межбанковский процент, учетный процент и т.п. Различаясь по своему уровню, эти виды процен­та за кредит не меняют своей сущности, являясь ценой кре­дитных ресурсов. Тем не менее в составе этих видов цен на кредитные ресурсы основную роль играет ставка рефинанси­рования Национального банка, динамика которой определяет движение других составляющих цены на денежные активы, предлагаемые к продаже.

Ставка рефинансирования Национального банка является регулируемым государством показателем. Это регулирование осуществляется исходя из макроэкономических факторов в соответствии с финансовой политикой государства. Что каса­ется механизма рыночного саморегулирования уровня про­цента за кредит, то он строится с учетом других факторов, ос­новными из которых являются:

• установленный Национальным банком уровень ставки рефинансирования. Он является минимальным нормативным показателем формирования уровня цен на кредитные ресурсы при их продаже;

• прогнозируемый темп инфляции. С учетом этого факто­ра возмещается потеря реального дохода продавцов кредит­ных ресурсов в форме уровня инфляционной премии;

• уровень кредитного риска. Он характеризует риск невоз­врата (или несвоевременного возврата) заемщиком получен­ного кредита и обусловленной суммы процента по нему. Уро­вень кредитного риска в свою очередь определяется многими факторами, среди которых наиболее важную роль играют со­стояние кредитоспособности и платежеспособности заемщи­ка, его деловая репутация и форма обеспечения кредита. Уро­вень кредитного риска обычно определяется в форме уровня премии за риск;

• уровень ликвидности кредита. Он характеризуется сро­ком предоставления кредита и определяется в форме соответ­ствующего уровня премии за ликвидность;

• уровень маржи. Представляет собой разницу между уров­нем цен продажи и покупки кредитных ресурсов банком или другим кредитно-финансовым учреждением. Маржа предна­значена для покрытия операционных затрат, уплаты налого­вых платежей и формирования прибыли по кредитной дея­тельности продавца кредитных ресурсов.

С учетом перечисленных основных факторов цена предло­жения денежных и других кредитных инструментов на кредит­ном рынке их продавцом формируется на дифференцирован­ной основе по каждому конкретному кредиту по следующей модели:

^{где Ц}прес. — уровень кредитного процента(цена привлечения кредитных ресурсов); С_р — уровень действующей ставки рефи­нансирования Национального банка; П_п — уровень инфляци­онной премии, приравниваемый обычно к прогнозируемому темпу инфляции; П_р — уровень премии за риск, рассчитанный исходя из уровня кредитного риска по конкретному заемщи­ку; П_л — уровень премии за ликвидность, определяемый сро­ком предоставления кредита с учетом оценки его будущей сто­имости; М — уровень маржи, определяемый конкретным фи­нансово-кредитным учреждением с учетом специфики усло­вий осуществления его кредитной деятельности.

Управление привлечением заемных средств представляет собой целенаправленный процесс формирования из различ­ных источников и в разных формах в соответствии с потреб­ностями организации в заемном капитале на различных эта­пах ее развития. Многообразие задач, решаемых в процессе этого управления, определяет необходимость разработки спе­циальной финансовой политики в этой области в организаци­ях, использующих значительный объем заемного капитала.

К наиболее распространенным в мировой практике фор­мам заемных средств относятся кредиты, лизинг, факторинг, франчайзинг и др.

Формы, методы, цена капитала, а соответственно и достигае­мые с их использованием результаты существенно разнятся меж­ду собой. В связи с этим финансовый менеджер должен хорошо представлять специфику различных видов заемных средств, при­нимать решения об их выборе с учетом реальных возможностей, уровня предполагаемых затрат и получаемого эффекта.

2.2.5. Цена капитала

Поскольку источники финансовых ресурсов разнообраз­ны, то при рассмотрении вопроса о цене капитала необходимо определить цену каждого источника.

Цена капитала устанавливается в процентах к его стоимо­сти. Она отождествляется с затратами организации на его при­

обретение или аккумуляцию. Величина этих затрат должна учитываться финансовым менеджером при выборе источни­ков финансирования намеченных мероприятий, формирова­нии рациональной структуры капитала.

На цену капитала влияют многие факторы: спрос и пред­ложение, экономическая ситуация в стране, регионе и т.п.

При обосновании финансовых решений учитывается инди­видуальная цена каждого вида капитала, а также средневзвешен­ная цена всех использованных источников.

В акционерных обществах при оценке уровня затрат на формирование собственного капитала учитываются затраты на создание акционерного капитала. Цена собственного капи­талаопределяется по следующей формуле:

где ПЧ^о6 — чистая прибыль, выплаченная собственникам при ее распределении за отчетный период; К_соб — средняя величи­на собственного капитала.

Отдельно рассчитываются затраты на выпуск привилеги­рованных и простых акций.

Привилегированные акции каждого выпуска имеют заранее фиксированный размер дивидендов, которые должны полу­чить акционеры в конце года. Затраты на их эмиссию рассчи­тываются по формуле

где З_ап — затраты на одну привилегированную акцию; размер дивидендов на одну привилегированную акцию; рыночная цена одной привилегированной акции.

При новой эмиссии привилегированных акций затраты увеличиваются на расходы, связанные с новым выпуском этих ценных бумаг:

где З_эн — затраты на новую эмиссию; Д_эн — размер дивиден­дов при новой эмиссии; Ц_эн — цена при новой эмиссии.

Общий объем затрат на создание акционерного капитала (из привилегированных акций) рассчитывается как средне­взвешенная цена всех выпусков акций по формуле

100

где З_к._а — затраты на создание акционерного капитала (акций простых); Ді — годовые дивиденды за первый год для соб­ственников простых акций; Ц_а._пр — рыночная цена простой акции; С_д — ожидаемая ставка роста дивидендов, %.

Пример. Рыночная цена простой акции — 100 р. За первый год на одну акцию выплачено 10 р. дивидендов. Ежегодный рост дивидендов в сред­нем составил 5%. Затраты на соответствующий капитал составят 15% от его стоимости (10 : 100 + 0,05)-100.

Затраты на дополнительный выпуск простых акций будут возрастать в связи с увеличением расходов на их эмиссию.

Расчет производится по формуле

Второй метод расчета цены простых акций САРМ приме­няется довольно редко.

Составной частью собственного капитала является при­быль, остающаяся в распоряжении организации, цена которой приравнивается к цене всего акционерного капитала. Если, например, средневзвешенная цена акционерного капитала равна 15% к его объему, то и цена прибыли, остающейся в рас­поряжении организации, будет такой же. Таким образом, при

101

где З_с._а._п — средневзвешенные затраты (цена) всех привиле­гированных акций; З_а._п З_а._п ... З_а._п — затраты на каждый новый выпуск акций; В_а — удельный вес каждого выпуска ак­ций в общем их выпуске.

Цена простых акций, которые не имеют фиксированной нормы дивидендов, рассчитывается двумя методами:

1)увеличивающихся дивидендов, или по модели Гардона (MQ);

2) оценки активов (САРМ).

По первому методу расчета цены простых акций MQ цена простых акций определяется по формуле

определении цены капитала необходимо рассчитывать цену каждого источника.

2.2.6. Управление банковским кредитом

Наиболее распространенной формой заемных средств яв­ляется банковский кредит.

Банковский креДит — средства, предоставляемые банком взаймы клиенту для целевого использования на установлен­ный срок за определенную плату. Он является основной фор­мой предоставляемого организации кредита. Коммерческие банки выдают его в нижеследующих основных видах.

Бланковый (необеспеченный) кредит. Он предоставляется коммерческим банком, осуществляющим расчетно-кассовое обслуживание клиента. Хотя этот кредит формально и носит необеспеченный характер, он фактически обеспечивается размером дебиторской задолженности организации и ее сред­ствами на расчетном и других счетах в том же банке. Предо­ставляется он на краткосрочный период.

Контокоррентный кредит (овердрафт). Предоставляется банком обычно под обеспечение, на котором требование яв­ляется необязательным. При предоставлении кредита банк от­крывает организации контокоррентный счет. На нем учитыва­ются как кредитные, так и расчетные операции. Данный кре­дит предоставляется в объеме, не превышающем установлен­ное в кредитном договоре максимальное отрицательное сальдо. Выравнивание поступлений и выплат по контокор­рентному счету организации происходит через установленные договором промежутки времени с расчетами кредитных пла­тежей.

Открытие кредитной линии. Потребность в краткосрочном банковском кредите не всегда может быть увязана с конкрет­ными сроками его использования. Договор на получение кре­дита организация может оформить с банком предварительно в форме открытия кредитной линии. В нем обусловливаются сроки и предельная сумма предоставления банковского кре­дита, когда в нем возникнет реальная потребность. Кредитная линия может открываться на срок до одного года. Особенно­стью этого кредита является то, что он не носит характера без­условного контрактного обязательства и может быть аннули­рован банком при ухудшении финансового состояния органи­зации-клиента.

Ипотечный кредит. Он может быть получен от банков, спе­циализирующихся на выдаче долгосрочных займов под залог основных средств или имущественного комплекса, земельных участков или организации в целом. При этом заложенное в банке имущество продолжает использоваться организацией.

Ломбардный кредит. Он может быть получен организацией под заклад высоколиквидных активов (векселей, государ­ственных краткосрочных облигаций и т.п.), которые на пери­од кредитования передаются банку. Размер кредита соответ­ствует определенной (не всей) части стоимости переданных в заклад активов. Данный кредит, как правило, носит кратко­срочный характер.

Консорциумный (консорциальный) кредит. Кредитная поли­тика банка или высокий уровень риска иногда не позволяют ему в полной мере удовлетворить потребность организации- клиента в кредите. В этом случае банк, обслуживающий орга­низацию, может привлечь к кредитованию данного клиента другие банки (союз банков) для осуществления кредитных операций. Такой кредит носит название консорциумного. По­сле заключения с организацией-клиентом кредитного догово­ра обслуживающий его банк аккумулирует средства других банков и передает их клиенту, соответственно распределяет сумму процентов при обслуживании долга. За организацию консорциумного кредита ведущий банк получает определен­ное комиссионное вознаграждение.

Кроме перечисленных существуют и другие виды банков­ского кредита.

Кредит — это «чужие» средства, за пользование которыми надо платить. Плата за кредит составляет его цену.

Цена кредита (процентная ставка) зависит не только от сроков погашения кредита, методов его предоставления, на­значения, но и кредитоспособности клиента, выполнения им своих обязательств в предыдущие периоды. Размер годовой процентной ставки за кредит зависит от экономической ситу­ации в стране, соотношения спроса и предложения на кредит­ные ресурсы, проводимой в стране кредитной политики.

Цена кредита определяет целесообразность привлечения кредита. Ее уровень непосредственно влияет на размер затрат организации и конечные результаты. В связи с этим, привле­кая заемные средства, организация должна исходить из того, что величина процентной ставки должна быть ниже предпо­лагаемого эффекта от намечаемых вложений (увеличения до­

ходов, прибыли или рентабельности за счет увеличения объе­ма производства продукции, улучшения ее качества, ускоре­ния оборота денежных средств).

В мировой практике цену кредита определяют тремя мето­дами: путем использования процентных ставок простым спо­собом, дисконтирования («сверху») или надбавки к цене за­емных средств. При использовании первого способа процент­ная ставка устанавливается в зависимости от объема получае­мого кредита. Кредитополучатель, получив ссуду в определенном размере, возвращает ее в обусловленный срок вместе с процентами.

Пример 1. Организация заключила с кредитным учреждением кредит­ный договор на получение кредита в сумме 2000 тыс. р. срокам на один год. Годовая процентная ставка за кредит определена в размере 25%. Это значит, что заемщик после подписания кредитного договора получит ссу­ду в размере 2000 тыс. р. А по истечении срока пользования кредитом (в данном случае одного года) он будет обязан вернуть банку ссуду в раз­мере 2000 тыс. р. и в качестве платы за ее использование дополнительно 500 тыс. р., т.е. всего 2500 тыс. р.

Годовая процентная ставка является основой для определе­ния цены кредита. Однако ссуда может быть выдана и на более короткое время, поэтому возникает необходимость учитывать конкретные сроки пользования кредитом, соответственно и подлежащую к оплате сумму процентов за кредит. Расчет пла­ты за кредит производится по формуле где П_к — плата за кредит; К — сумма кредита; Д — количество дней пользования кредитом; С_г — годовая процентная ставка.

Пример 2. Используя данные примера 1 и учитывая, что срок пользо­вания кредитом составил 60 дней, рассчитаем сумму процентов за поль­зование заемными средствами:

Иногда (как правило, для неаккуратных заемщиков) банк может потребовать немедленную уплату процентов путем уменьшения выданной ссуды на сумму предстоящих уплате процентов за кредит, т.е. клиент получает кредит, из которого

104

сразу вычитается плата за его использование. Такая процедура получила название «дисконтирование».

Пример 3. По кредитному договору заемщик получает кредит в раз­мере 2000 тыс. р. методом дисконтирования. Годовая процентная ставка определена на уровне 25% годовых, что в сумме составляет 500 тыс. р. в год. Это значит, что реально заемщик получит кредит в размере 1500 тыс. р.

(2 000 000 - 500 000).

Если заемщику нужны средства именно на сумму 2000 тыс. р., ему с учетом платы за пользование заемными средствами нужно получать ссуду в размере 2500 тыс. р. (2000 тыс. р. - ссуда и 500 тыс. р. - плата за кредит).

Нередко хозяйствующие субъекты приобретают транс­портные средства и другие материальные ценности в рассроч­ку. Плата за кредит в таких случаях может исчисляться в виде надбавки к общей стоимости объекта (ссуды), когда процен­ты, рассчитанные по определенной годовой ставке прибавля­ются к стоимости приобретенного в кредит объекта. В этом случае ежемесячные платежи будут включать платежи в счет погашения кредита и платежи в счет погашения процентов по нему.

Пример 4. Согласно договору организация приобретает в кредит объ­ект стоимостью в 15 млн р. Платежи в счет погашения кредита будут про­изводиться ежемесячно в течение года равными частями одновременно с уплатой процентов по ставке 12% годовых. Определить общую и ежеме­сячную сумму платежей организации.

Общая сумма процентов за пользование кредитом 1,8 млн р.

(15 000 000 • 12 : 100). Следовательно, общий долг заемщика на момент

приобретения объекта будет равен 16,8 млн р. (150 000 000 + 18 000 000). Размер месячного платежа составит 1/12 общей суммы кредита и цены за его использование, или 1,4 млн р.

Однако в течение года организация может получать боль­шое количество кредитов на разных условиях, поэтому возни­кает необходимость расчета средней цены кредита. Ее можно рассчитать по формуле

где Ц_к.б - цена банковских кредитов, %; П_с - ссудный про­цент (ставка процентов за банковский кредит); К_н - коэффи­циент налогообложения; Р_к.б - уровень расходов по привлече­нию банковских кредитов, выраженный десятичной дробью.

Поскольку проценты за кредит включаются в себестои­мость продукции, на их сумму уменьшается база обложения налогом на прибыль; поэтому цена банковского кредита долж­на быть уменьшена на размер ставки налога на прибыль. По­скольку прибыль, полученная организацией от разных видов деятельности, может облагаться по различным ставкам или вообще освобождается от обложения налогом на прибыль, то в качестве ставки налогообложения прибыли нельзя использо­вать принятую базовую ставку. Для ее определения необходи­мо выплаченную сумму налога на прибыль разделить на сумму прибыли.

Пример 5. Организация за отчетный период получила прибыль в раз­мере 495 млн р. и заплатила налог на прибыль в размере 99 млн р. Расчет­ная ставка налога на прибыль составит 0,20 (99 : 495).

Помимо уплаты процентов за кредит организация может нести и другие расходы, связанные с получением банковского кредита (страхование кредита за счет заемщика). Соответ­ственно на сумму этих расходов должна быть увеличена цена банковского кредита.

Пример 6. Среднегодовая задолженность организация по банковским кредитам составила 2751 млн р., за которую было выплачено 320 млн р. Другие расходы равны 35 млн р.

Среднегодовая ставка процентов за кредит составит 11,6% (320 : 2751),

а уровень других расходов, связанных с получением кредитов, — 1,26%,

или 0,0126 (35 : 2751).

В целом цена банковских кредитов для организации составит 9,4%:

Следовательно, за каждую тысячу рублей банковских кре­дитов организации в расчете на год необходимо заплатить 94 р. А это значит, что нетто-результат, полученный от использова­ния тысячи рублей банковских кредитов должен быть не ме­нее 94 р. Каждый рубль прироста использования банковских кредитов будет увеличивать прибыль организации.

Многообразие видов и условий привлечения банковского кредита определяет необходимость эффективного управления этим процессом в организациях. Цели и политика привлече­ния заемного каптала конкретизируются с учетом особенно­стей кредитования.

Управление привлечением банковских кредитов включает следующие этапы:

• определение целей использования привлекаемого бан­ковского кредита;

• оценка собственной кредитоспособности;

• выбор необходимых видов привлекаемого банковского кредита;

• изучение и оценка условий банковского кредитования в разрезе видов кредита (предельный размер кредита; предель­ный срок кредита; валюта кредита; уровень процентной став­ки; вид кредитной ставки; условия выплаты процента; условия погашения основного долга; формы обеспечения кредита);

• выравнивание кредитных условий в процессе заключе­ния кредитного договора.

2.2.7. Управление привлечением товарного (коммерческого) кредита

В структуре пассивов организации значительный удельный вес занимает кредиторская задолженность, которая представ­ляет собой не что иное, как товарный (коммерческий) кредит. Сущность этого кредита заключается в предоставлении про­давцом отсрочки покупателю в оплате счетов за поставленные ему сырье, материалы, товары, продукцию. Основные виды коммерческого кредита приведены на рис. 2.5.

Отсрочка расчетов за поставленную продукцию и товары, как правило, дополнительной платой не сопровождается; по­этому, когда поставщики не предоставляют скидку за предва­рительную или немедленную оплату товаров, цена такого кре­дита будет нулевой.

Однако ныне в целях стимулирования ускорения расчетов за отгруженную продукцию и товары поставщики могут в до-

Рис. 2.5. Основные виды товарного (коммерческого) кредита

говорах с покупателями предусматривать скидки с цены за до­срочную или немедленную оплату, отказ от которой свиде­тельствует об утраченной выгоде. В итоге кредиторская задол­женность получает свою цену.

Цена товарного кредита определяется по формуле

где Ц_к._т — цена товарного кредита, который предоставляется на условиях отсрочки платежа, %; С_ц — размер ценовой скидки при оплате продукции в срок, %; Д_оп — период отсрочки пла­тежа, дни.

Пример 1. Организация предлагает поставку своей продукции на ус­ловиях предоставления товарного кредита на 40 дней с предоставлением ценовой скидки в размере 3%.

Цена такого товарного кредита составит

Определить цену такого источника финансирования до­вольно сложно, поскольку необходимо оценивать каждый кредит, который предоставляется в форме короткой отсроч­ки платежа со скидкой с отпускной стоимости продукции при предварительной либо немедленной оплате (табл. 2.1). Размер ценовых скидок и продолжительность отсрочек мо­гут быть разными, что требует расчета средних значений этих показателей для оценки указанного источника финан­сирования.

Таблица 2.1. Исходные данные для расчета цены товарного кредита

108

Приведенные данные свидетельствуют, что средний размер скидки при немедленной оплате составил 3,2% (4693 : 1486), а средний период отсрочки платежа — 41,2 дня (61 390 : 1486).

Отсюда цена товарного кредита составит

Поскольку неиспользованная скидка уменьшает облагае­мую налогом прибыль и сумму налога на прибыль, цену товар­ного кредита необходимо скорректировать на коэффициент налогообложения. С учетом этого цену товарного кредита ^(Ц к.т⁾ можно выразить формулой где Ц_с — ценовая скидка при досрочной или немедленной опла­те товаров, %; К_н — коэффициент налогообложения, выражен­ный десятичной дробью; П_оп — период отсрочки платежа;

В случаях когда покупатель лишь частично воспользовался предоставленной возможностью, т.е. в период отсрочки плате­жа оплатил лишь часть стоимости продукции, цена товарного кредита исчисляется как издержки от недоиспользования пре­доставленной скидки по формуле где Ц_к._т — цена товарного кредита, %; С_ц — ценовая скидка за досрочную оплату, %; Д_к — срок пользования коммерческим кредитом, дни; В_опл._д — время для досрочной оплаты товаров, в течение которого действует скидка.

Цена такого заемного капитала имеет скрытый характер. Для принятия решения о его использовании необходимо срав­нить цену товарного кредита с ценой банковского кредита. В случае когда цена товарного кредита, который может быть выдан с предоставлением скидки при предварительной или немедленной оплате, превышает цену банковского кредита,

109

предприятию выгоднее брать банковский кредит, чем пользо­ваться товарным. В связи с этим коммерческий кредит при­меняется в основном, когда возникают трудности в получении банковского кредита. В каждом отдельном случае следует установить целесообразность использования коммерческого кредита, руководствуясь при этом его достоинствами и недо­статками.

Коммерческий кредит имеет ряд преимуществ в сравнении с другими источниками формирования заемного капитала. Эти преимущества заключаются в следующем:

• такой кредит является наиболее маневренной формой финансирования за счет заемного капитала наименее ликвид­ной части оборотных активов — производственных запасов то­варно-материальных ценностей;

• в товарном (коммерческом) кредите заинтересованы не только заемщики, но и поставщики, так как он позволяет им увеличивать объем реализации продукции и формировать до­полнительную прибыль;

• товарный (коммерческий) кредит позволяет автоматиче­ски сглаживать сезонную потребность в иных формах привле­чения заемных средств, так как большая часть этой потребно­сти связана с сезонными особенностями формирования запа­сов сырья;

• привлечение данного кредита позволяет сокращать об­щий период финансового цикла организации, снижая тем са­мым потребность в финансовых средствах, используемых для формирования оборотных активов. Это обусловлено тем, что такой вид финансовых обязательств организации составляет основную часть ее кредиторской задолженности. Между пери­одом оборота кредиторской задолженности организации по товарным операциям и периодом ее финансового цикла суще­ствует обратная зависимость;

• товарный (коммерческий) кредит отличается наиболее простым механизмом оформления в сравнении с другими ви­дами кредита, привлекаемыми организацией.

Вместе с тем товарный (коммерческий) кредит как кредит­ный механизм имеет и определенные недостатки, основными из которых являются следующие:

• в сравнении с другими кредитными инструментами он несет в себе повышенный кредитный риск, так как по своей сути является необеспеченным видом кредита. Следователь­но, для привлекающей этот кредит организации он несет в се­

бе дополнительную угрозу банкротства при ухудшении конъ­юнктуры рынка реализации ее продукции;

• целевое использование товарного (коммерческого) кре­дита носит довольно узкий характер; он позволяет удовлетво­рять потребности организации в заемном капитале только для финансирования производственных запасов в составе оборот­ных активов;

• этот вид кредита носит ограниченный во времени харак­тер; период его предоставления ограничивается, как правило, несколькими месяцами.

Разработка политики привлечения организацией товарно­го (коммерческого) кредита включает четыре основных этапа.

Этап1. Формирование принципов привлечения товарного (коммерческого) кредита и определение основных их видов.

Этап2. Определение среднего периода использования товар­ного (коммерческого) кредита. Для прогнозирования этого по­казателя рассчитывается средний период задолженности по коммерческому кредиту за ряд предшествующих периодов. Расчет производится по следующей формуле: где Д_з.к - средний период задолженности по товарному (коммерческому) кредиту, дней; О_ср - средняя сумма остат­ка задолженности по товарному (коммерческому) кредиту в рассматриваемом периоде; Кр — однодневный объем реализа­ции продукции по себестоимости.

Динамика данного показателя за ряд предшествующих пе­риодов и его корректировка с учетом разработанных принци­пов привлечения товарного (коммерческого) кредита позво­ляют определить использование этого кредита в плановом пе­риоде:

• оптимизация условий привлечения товарного (коммер­ческого) кредита;

• минимизация стоимости привлечения товарного (ком­мерческого) кредита.

Механизм управления стоимостью товарного (коммерче­ского) кредита основан на соотношении показателей размера ценовой скидки при осуществлении платежа за продукцию (в пределах установленного расчетного срока) и периода пре­

111

доставления этого кредита. Расчет производится по следую­щей формуле: где С_ц — размер ценовой скидки при осуществлении немед­ленного платежа за продукцию, выраженный десятичной дробью; Д_о — период предоставления отсрочки платежа в со­ответствии с условиями товарного (коммерческого) кредита, в днях.

Приведенная формула свидетельствует о том, что миними­зация стоимости товарного (коммерческого) кредита опреде­ляется размером ценовой скидки и периодом предоставления отсрочки платежа.

Чем ниже размер ценовой скидки, тем соответственно ни­же (при прочих равных условиях) будет стоимость привлече­ния товарного (коммерческого) кредита для организации.

Пример 2. Две организации-поставщика предлагают поставку своей продукции на условиях предоставления товарного (коммерческого) кре­дита на два месяца. На первом из них действует ценовая скидка за немед­ленный платеж в размере 5%, на втором — 10%.

Определим среднегодовую стоимость товарного (коммерческого) кредита, выраженную десятичной дробью:

• по первому поставщику:

• по второму поставщику:

Чем выше период предоставления отсрочки платежа, тем соответственно ниже (при прочих равных условиях) будет стоимость привлечения коммерческого кредита для органи­зации.

Пример 3. Два поставщика предлагают поставку своей продукции на условиях предоставления товарного кредита. Первый поставщик устано­вил предельный период кредитования в пределах двух месяцев, второй — в пределах трех месяцев. В обеих организациях действует ценовая скидка за немедленный платеж в размере 5%.

112

Подставив эти данные в приведенную выше формулу, определим среднегодовую стоимость товарного кредита, выраженную десятичной дробью:

• по первому поставщику:

• по второму поставщику:

Расчеты свидетельствуют о том, что стоимость товарного кредита ниже во второй организации, предлагающей более длительный период отсрочки платежа.

При минимизации стоимости привлечения товарного (ком­мерческого) кредита необходимо руководствоваться следую­щим критерием: ни по одному товарному (коммерческому) кредиту стоимость привлечения не должна превышать уровень ставки процента за краткосрочный банковский кредит с ана­логичным периодом (иначе более выгодным окажется привле­чение банковского кредита для расчета с поставщиком).

Этап 3. Обеспечение эффективного использования товарного (коммерческого) кредита. Критерием такой эффективности вы­ступает разница между средним периодом использования ком­мерческого кредита и средним периодом обращения запасов товарно-материальных ценностей, которые он обслуживает. Чем выше положительное значение этой разницы, тем эффек­тивнее использование организацией коммерческого кредита. Регулятором уровня эффективности в этом случае выступает увеличение среднего периода использования коммерческого кредита или уменьшение среднего периода обращения сфор­мированных запасов товарно-материальных ценностей.

Этап 4. Обеспечение своевременных расчетов по товарному (коммерческому) кредиту.

2.2.8. Управление финансовым лизингом

Переход к рыночным отношениям в нашей стране вызвал активное использование в практике финансовой деятельно­сти кредитных инструментов, получивших широкое примене­ние в странах с развитой рыночной экономикой. Одним из

них является финансовый лизинг. Он представляет собой метод кредитования организации путем предоставления ей за плату в аренду основных фондов. Лизинг могут предоставлять про­изводители этого оборудования или специализированные ли­зинговые фирмы, компании, банки. Объектом лизинга явля­ются все виды имущества (здания, сооружения, земельные участки), а также оборудование, транспортные средства.

Все лизинговые операции осуществляются на основе дого­вора, который заключается между их участниками. Договор регулирует права и обязанности сторон лизинговых операций, определяет условия передачи в аренду основных фондов: объ­ем, виды, сроки оплаты за выполнение лизинговых услуг.

Лизингодатель по поручению и просьбе клиента приобрета­ет необходимое ему имущество (основные средства), которое передается лизингодателем лизингополучателю по договору лизинга на определенный срок. А поскольку лизинг является лишь приобретением права на пользование имуществом, пред­мет лизинга на время сделки остается в собственности лизин­годателя. При этом лизингодатель как собственник основных фондов рассчитывает на получение за их использование аренд­ной платы. Одновременно являясь собственником капитала, вложенного в эти ценности, он требует и проценты от стоимо­сти этого капитала.

В течение срока, установленного по договору лизинга, ли­зингополучатель погашает частями стоимость предмета ли­зинга и уплачивает проценты, начисленные на непогашенную стоимость предмета лизинга. Различают два вида лизинга - финансовый и оперативный. При финансовом лизинге лизин­гополучатель должен погасить не менее 75% стоимости объ­екта лизинга независимо от того, будет ли сделка завершена выкупом или нет. Срок действия для финансового лизинга - не менее одного года. При оперативном лизинге лизингополу­чатель погашает менее 75% от стоимости предмета лизинга и по окончании срока действия договора возвращает предмет лизинга лизингодателю. Для оперативного лизинга сроки дей­ствия законодательно не установлены, но, как правило, они составляют менее одного года. В Республике Беларусь опера­тивный лизинг практически не применяется.

Лизинг в мировой практике считается одной из наиболее эффективных форм финансирования основных фондов, их постоянного совершенствования, модернизации, он обеспе­чивает техническое развитие производства.

Лизингодатель как собственник основных фондов рассчи­тывает на получение за их использование арендной платы. Одновременно являясь собственником капитала, вложенного в эти ценности, он требует и проценты от стоимости данного капитала.

Лизингопользователь в свою очередь получает право при­обретения данного объекта.

Чтобы принять правильное решение о форме привлечения заемных средств в виде лизинга, необходимо рассчитать раз­мер оплаты за лизинговые услуги, определить фактическую годовую процентную ставку и сравнить ее со ставками банков­ского кредита.

В мировой практике для этих целей применяются два мето­да расчета: метод простых расчетов и метод дисконтирования. Метод простых расчетов отличается своей простотой и в то же время большой точностью. Суть его заключается в том, что на основе данных о первоначальной стоимости объекта, установ­ленных ежегодных взносов (в счет погашения стоимости объ­екта), а также процентной ставки на вложенный в эти ценно­сти лизингодателем капитал исчисляется средняя сумма задолженности и расходы на приобретение лизинговых услуг.

Пример 1. В соответствии с договором о финансовом лизинге органи­зация получает основные фонды стоимостью 1500 млн р. на пять лет, ставка по лизинговым услугам — 18%. Дополнительные расходы, приня­тые к оплате, — 50 млн р. ежегодно. Погашение общей стоимости основ­ных фондов установлено равными частями 1 раз в год.

Для расчета общей суммы ежегодных платежей за лизинго­вые услуги необходимо определить первоначальную стои­мость приобретенного объекта, которая уменьшается на сумму ежегодных взносов, в нашем примере на 300 млн р. (1500 : 5), и составила за первый год 1500 млн р., за второй — 1200 млн р. (1500 — 300), за третий — 900 млн р. (1200 — 300), за четвертый — 600 млн р. (900 — 300), за пятый — 300 млн р. (600 — 300).

Затем рассчитывается среднегодовая задолженность путем де­ления половины стоимости фондов на 5, что составит 150 млн р. (1500 : 2 : 5). На эту сумму ежегодно корректируется общая стоимость объекта. Таким образом, средняя задолженность за первый год составит 1350 млн р. (1500 — 150), за второй — 1050 млн р. (1200 — 150), за третий — 750 млн р. (900 — 150), за четвертый — 450 млн р. (600 — 150), за пятый год — 150 млн р. (300 - 150).

Средняя задолженность является базой для исчисления суммы процентов на вложенный лизингодателем капитал. При ставке 18% эти суммы составят: за первый год —243 млн р. (1350 • 0,18), за второй — 189 млн р. (1050 • 0,18), за третий — 135 млн р. (750 • 0,18), за четвертый — 81 млн р. (450 • 0,18), за пятый год — 27 млн р. (150 • 0,18).

В связи с уменьшением средней задолженности (погаше­ние платежей) сумма процентов ежегодно снижается.

На основе суммирования процентов и дополнительных расходов получаем общую задолженность, т.е. сумму лизинго­вых платежей за каждый год и в целом за весь период финансо­вого лизинга, в размере 2425 млн. р. ((243 + 50) + (189 + 50) + + (135 + 50) + + (81 + 50) + (27 + 50) + 1500).

Данный расчет с целью наглядности может быть представ­лен в виде табл. 2.2.

Таблица 2.2. Расчет оплаты финансового лизинга, млн р.

Для определения уровня годовой процентной ставки за ли­зинговые услуги необходимо общую сумму начисленных про­центов и других расходов отнести к стоимости лизинга и раз­делить на срок лизинга. В нашем примере годовая процентная ставка (цена лизинга) составит 12,3% ((675 + 250) : 1500 : 5).

Цена финансового лизинга не должна превышать цену банковского кредита, выдаваемого на аналогичный период. В противном случае организации будет выгоднее осущест­влять финансирование капитальных вложений за счет банков­ского кредита.

Основу лизинговых платежей методом дисконтирования составляют авансовый лизинговый платеж (если он оговорен условиями лизингового соглашения) и регулярные лизинго­вые платежи (арендная плата) за использование актива. Расчет общей суммы лизинговых платежей в настоящей стоимости осуществляется по следующей формуле:

где- сумма денежного потока (платежа) по лизингу

актива, приведенная к настоящей стоимости; П^л.ав — сумма авансового лизингового платежа, предусмотренная условиями лизингового соглашения; П^л.рег — годовая сумма регулярного лизингового платежа за использование арендуемого актива; ^н._п— коэффициент налогообложения прибыли, выражен­ный десятичной дробью; i — средняя ставка процента по дол­госрочному кредиту, выраженная десятичной дробью; n — ко­личество интервалов, по которым осуществляется расчет про­центов платежей в общем обусловленном периоде; t — число лет, в течение которых осуществляются лизинговые платежи.

Приведенная выше формула расчета суммы лизинговых платежей основывается на том, что стоимость актива (объекта лизинга) предусматривается к полному списанию в конце сро­ка его использования. Если же после предусмотренного срока использования актива, взятого в аренду на условиях финансо­вого лизинга, равно как и приобретенного в собственность за счет собственных финансовых ресурсов или долгосрочного банковского кредита, он имеет ликвидационную стоимость, прогнозируемая ее сумма вычитается из общей суммы плате­жей (денежного потока).

Расчет суммы ликвидационной стоимости осуществляется по следующей формуле: где П_д^л.а- дополнительный денежный поток за счет ликвида­ции актива (объекта лизинга) по ликвидационной стоимости (после предусмотренного срока его использования), приве­денный к настоящей стоимости; С^л.а - прогнозируемая лик­видационная стоимость актива (после предусмотренного сро­ка его использования); n - количество интервалов, по кото­рым осуществляется расчет процентных платежей в общем обусловленном периоде.

Пример 2.Стоимость актива, приобретаемого на условиях финансово­го лизинга - 80 тыс. усл. ед.

Срок эксплуатации объекта лизинга - 5 лет.

117

Авансовый лизинговый платеж предусмотрен в размере 5% стоимо­сти объекта лизинга, что составляет в сумме 4 тыс. усл. ед.

Регулярный денежный платеж за использование объекта лизинга ра­вен 20 тыс. усл. ед. в год.

Ликвидационная стоимость актива после предусмотренного срока его использования прогнозируется в сумме 10 тыс. усл. ед.

Коэффициент налогообложения - 0,20.

Средняя ставка процента по долгосрочному банковскому кредиту со­ставляет 15% в год.

Исходя из приведенных данных, настоящая сумма лизин­гового платежа (денежного потока) составит

Таким образом, цена финансового лизинга составит 13,2% (52,6 : 80 : 5 • 100).

Лизинг имеет ряд преимуществ по сравнению с банков­ским кредитом. К ним можно отнести:

• финансовый лизинг удовлетворяет потребность в наибо­лее дефицитном виде заемного капитала — долгосрочном кре­дите. На современном этапе долгосрочное банковское креди­тование организаций сведено к минимуму. Использование в этих целях финансового лизинга позволяет в значительной мере удовлетворить потребности организаций в привлечении долгосрочного кредита;

• финансовый лизинг обеспечивает в полной мере потреб­ности организаций в заемных средствах для решения постав­ленной цели. Позволяет организации полностью исключить иные формы финансирования процесса обновления и расши­рения основных фондов, снижает ее зависимость от банков­ского кредитования;

• финансовый лизинг автоматически формирует полное обеспечение кредита, что снижает стоимость его привлечения. Формой обеспечения такого кредита является сам лизингуе-

118

мый актив, который в случае финансовой несостоятельности организации может быть реализован кредитором с целью воз­мещения невыплаченной части лизинговых платежей и сум­мы неустойки по сделке;

• финансовый лизинг имеет налоговые льготы. Лизинго­вые платежи, обеспечивающие возврат всей суммы основного долга по привлекаемому кредиту, входят в состав затрат орга­низации и соответственно уменьшают сумму облагаемой на­логом прибыли. По банковскому кредиту аналогичный «нало­говый щит» распространяется на платежи по обслуживанию кредита, а не на сумму основного долга по нему;

• финансовый лизинг имеет более широкий диапазон форм платежей по обслуживанию долга.

В банковском кредите обслуживание долга и возврат ос­новной его суммы осуществляется в форме денежных плате­жей. Финансовый лизинг предусматривает осуществление таких платежей и в других формах, в частности в форме по­ставок продукции, произведенной с участием лизингуемых активов, и т.д.

Управление финансовым лизингом в организации связано с использованием различных его видов.

Основной целью управления финансовым лизингом с по­зиций привлечения организацией заемного капитала является минимизация потока платежей по обслуживанию каждой ли­зинговой операции.

Процесс управления финансовым лизингом в организации осуществляется по следующим основным этапам:

• выбор объекта финансового лизинга;

• выбор вида финансового лизинга;

• согласование с лизингодателем условий осуществления лизинговой сделки (срока лизинга, суммы лизинговой опера­ции, условий страхования лизингуемого имущества, формы лизинговых платежей, графика осуществления лизинговых платежей и др.);

• оценка эффективности лизинговой операции.

В основе такой оценки лежит сравнение суммарных потоков платежей при различных формах финансирования активов.

Эффективность денежных потоков (платежей) сравнивает­ся в настоящей стоимости по таким основным вариантам ре­шений, как:

• приобретение активов в собственность за счет собствен­ных финансовых ресурсов;

• приобретение активов в собственность за счет долгосроч­ного банковского кредита;

• аренда(лизинг)активов.

1. Основу денежного потока приобретения активов в соб­ственность за счет собственных финансовых ресурсов составля­ют расходы по его покупке, т.е. рыночная цена активов. Эти расходы осуществляются при покупке активов и поэтому не требуют приведения к настоящей стоимости.

2. Основу денежного потока приобретения актива в собст­венность за счет долгосрочного банковского кредита составляют проценты за пользование кредитом и общая его сумма, под­лежащая возврату при погашении. Расчет общей суммы этого денежного потока в настоящей стоимости осуществляется по следующей формуле:

где— сумма денежного потока по долгосрочному бан­

ковскому кредиту, приведенная к настоящей стоимости; С_п.у — сумма уплачиваемого процента за кредит в соответствии с го­довой его ставкой; К_н — коэффициент налогообложения прибыли, выраженной десятичной дробью; К_п — сумма полу­ченного кредита, подлежащего погашению в конце кредитно­го периода; t — число лет, в течение которых приобретены ак­тивы; n — количество интервалов, по которым осуществляется расчет процентных платежей в общем.

3. Основа денежного потока аренды (лизинга) активов была рассмотрена выше.

Используя данные приведенного примера, сравним эф­фективность финансирования актива при приобретении его в собственность за счет собственных финансовых ресурсов, долгосрочного банковского кредита и при аренде (финансо­вом лизинге).

1. Денежный поток при приобретении актива в собствен­ность за счет собственных финансовых ресурсов рассчитыва­ется следующим образом:

120

2. Денежный поток при приобретении актива в собствен­ность за счет долгосрочного банковского кредита рассчитыва­ется следующим образом:

3. Денежный поток при аренде (лизинге) активов составля­ет 52,6 тыс. усл. ед. (см. расчет выше).

Сопоставляя результаты расчета, можно сделать вывод, что наименьшей является настоящая стоимость денежного потока при лизинге: 52,6 < 67,0 < 75,0. Это означает, что наиболее эф­фективной формой финансирования данного актива является его аренда на условиях финансового лизинга.

Каждая лизинговая операция должна рассматриваться от­дельно, поскольку от конкретных условий, предусмотренных договором (времени, формы лизинга, размера оплаты про­центных ставок и т.п.) зависит эффективность использования этих ресурсов.

На основе данных о цене каждого вида используемого ка­питала, их доли в общем объеме источников финансирования хозяйственной деятельности организации рассчитывается уровень общих затрат, или совокупная цена капитала.

Совокупная цена капитала рассчитывается как средневзве­шенная величина источников его формирования. Затраты на формирование всего капитала равны сумме произведений це­ны каждого вида капитала на его удельный вес в общем объеме источников финансирования и рассчитывается по формуле:

где- совокупная цена капитала, %; Ц_; — цена i-го ис­точника финансирования— удельный вес i-го источ­

ника финансирования в структуре пассивов; i - порядковый

номер источника финансирования; n — общее количество ис­точников финансирования организации.

Для успешного функционирования организации в долго­срочном периоде необходимо, чтобы отдача от использования капитала (чистая его рентабельность) была больше, чем его цена, т.е. организация должна зарабатывать больше средств, чем платить за привлекаемый капитал. Следовательно, для ор­ганизации будут приемлемы те инвестиционные решения, уровень рентабельности которых выше цены капитала.

В случае принятия инвестиционных проектов, уровень рентабельности которых ниже цены капитала, часть прибыли будет направляться на повышение эффективности данных проектов до уровня рентабельности цены капитала. Это при­ведет к снижению рыночной стоимости организации.

Рыночная стоимость организации определяется по формуле

где Ц_ор_г — рыночная стоимость организации, ден. ед.; Ц_к._акц — рыночная стоимость акционерного капитала, д.е.; Ц рыночная стоимость облигационных займов.

Рыночная стоимость акционерного капитала равна

где С_н._пр — ставка налогообложения прибыли; П — прибыль до выплаты процентов и налогов, ден. ед.; З — величина задол­женности, проценты по которой относятся на затраты, ден. ед.; Ц_з — цена задолженности организации, проценты по ко­торой относятся на затраты; Д_а._пр — дивиденды по привилеги­рованным акциям; Ц_а._об_ык — цена обыкновенных акций как источника финансирования.

2.2.9. Альтернативные формы привлечения заемных средств

Альтернативными формами привлечения заемных средств являются факторинг, форфейтинг и франчайзинг.

Факторинг — это приобретение у поставщика права получения платежа с плательщика за поставленные ему товарно-материаль­ные ценности, выполненные работы или оказанные услуги.

Факторинговые операции совершают банки или создавае­мые при них факторинговые отделы. Банки (факторинговые отделы) заключают на определенный срок с поставщиками и плательщиками трехсторонние договоры, в соответствии с ко­торыми гарантируют оплату счетов поставщиков, выставляе­мых на этих плательщиков через счет факторинга.

Банк (факторинговые отделы) выкупает у клиента платеж­ные требования, которые он выставил своим плательщикам для оплаты. К этой финансовой услуге прибегают организа­ции, отгружающие товары с отсрочкой платежа, но не имею­щие возможности ждать срока оплаты. В этом случае постав­щик передает банку (факторингу) денежные требования к сво­им покупателям, от которых немедленно получает от 50 до 90% причитающейся ему суммы. Остальные 10-50% за мину­сом комиссионных в пользу банка перечисляет поставщику после оплаты дебиторами (покупателями товара) в срок своих обязательств.

Таким образом, банк (факторинговые отделы) освобождает организацию от обязанности по взысканию задолженности (прошлой, настоящей, будущей), гарантирует поступление де­нежных ресурсов, нормальную финансовую ликвидность; по­этому факторинг выступает как альтернативная форма крат­косрочного кредита, обеспечивающая непрерывность функ­ционирования организации.

За осуществление такой операции банк (факторинговые отделы) взимает с организации-продавца определенную плату (обычно в процентах к сумме платежа). Учитывая, что факто­ринговые операции носят рисковый характер, банк (факто­ринговые отделы) дифференцированно подходит к их прове­дению и дифференцирует ставки комиссионного вознаграж­дения с учетом платежеспособности покупателя продукции и предусмотренных сроков ее оплаты.

Затраты организаций за пользование средствами банка от­носятся к их расходам. Определение эффективности затрат за­труднено из-за невозможности точного расчета уровня риска и потерь, которые могут понести производители в случае несво­евременного погашения задолженности за поставленную про­дукцию. В связи с этим сравнение объема затрат на факторин­говые услуги с эффектом их использования не должно ограни­чиваться только прямыми затратами (размером комиссион­ных) на приобретение этих услуг. Следует учитывать и другие результаты ускорения оборота денежных средств, а также по­следствия несвоевременного выполнения собственных обяза­тельств перед бюджетом, банком, своими поставщиками и т.д.

Для определения уровня покрытия обязательств денежны­ми ресурсами целесообразно использовать средние данные за прошлый период и сравнить их с полученными денежными средствами в результате применения факторинга.

Использование факторинга для ускорения расчетов, обо­рота денежных ресурсов — эффективный способ привлечения заемных средств на короткий период.

Пример. Гомельский мясокомбинат продал мясопродукцию обществу с дополнительной ответственностью «Квант» на сумму 250 млн р. и пере­дал фактору право взыскания дебиторской задолженности с плательщика на следующих условиях. Комиссионная плата за осуществление факто­ринговой операции взимается банком в размере 1,5% от суммы долга. Фактор предоставляет мясокомбинату кредит в форме предварительной оплаты его долговых потребностей в размере 80% от суммы долга.

Процентная ставка за предоставляемый фактором кредит составляет 12% в год. Средний уровень процентной ставки на рынке кредитных ре­сурсов составляет 15% в год.

Определим эффективность факторинговой операции для мясоком­бината.

1. Исчислим сумму комиссионного вознаграждения за осуществле­ние факторинговой операции, взимаемую банком:

250 -1,5:100 = 3,75 млн р.

2. Рассчитаем сумму кредита, предоставляемую фактором:

250 - 80 : 100 = 200 млн р.

3. Определим сумму процентов за предоставляемый фактором кредит:

200 -12 : 100 = 24 млн р.

4. Определим сумму процентов по средней процентной ставке, сло­жившейся на рынке кредитных ресурсов:

200 -15 : 100 = 30 млн р.

5. Вычислим расходы мясокомбината за пользование средствами фактора:

24,0+3,75 = 27,75 млн р.

6. Рассчитаем эффект от факторинговой операции:

30,0-27,75=2,25 млн р.

Таким образом, использование факторинга освобождает поставщика от сложного процесса инкассирования платежей, обеспечитвает быстрое поступление денежных средств, предоставляет возможность их более эф­фективного использования.

Разновидностью факторинга является форфейтинг, приме­няемый в основном во внешнеэкономической деятельности организаций, в расчетах, связанных с экспортом и импортом.

Если факторинг используется в текущих расчетах при отно­сительно невысоком уровне риска, то форфейтинг охватывает долгосрочные расчеты (от 3 до 10 лет) с определенными долж­никами. Форфейтинговые услуги оказываются банком или специальными форфейтинговыми фирмами, которые взимают кроме установленной оплаты и комиссионные. В форфейтин­говом обороте участвует много самостоятельных субъектов:

• продавец задолженности (организации, банки, форфей­тинговые фирмы, другие юридические и физические лица, яв­ляющиеся собственниками векселей);

• форфейтинговые фирмы, покупающие эти задолженности;

• посреднические форфейтинговые фирмы;

• должники;

• субъекты, страхующие оплату задолженности клиентов.

Главным объектом форфейтинга являются векселя, кото­рые продаются форфейтинговым фирмам.

В последнее время в мировой практике функционирует до­вольно специфическая форма расширения финансовых и хо­зяйственных возможностей отдельных предпринимателей. Она выступает в форме франчайзинговых услуг, которые фир­мы предоставляют другим хозяйствующим субъектам. Такие услуги оказываются в виде продажи (передачи) фирменного знака, новых технологий, методов управления, организации маркетинга, производства, услуг, ноу-хау и др. Эта форма на­зывается франчайзингом и обеспечивает успех новым и уже действующим фирмам.

За франчайзинговые услуги взимается определенная плата (в виде процентов от прибыли или объема продажи). Как все формы заемного капитала, услуги предоставляются на устав­ленное договором время в пользование их покупателю.

В странах, осуществляющих переход к рыночной экономи­ке, его распространение обеспечивает создание и развитие фирм, организаций и позволяет достигать определенного успеха на внутреннем и зарубежном рынках. Этот вид сотруд­ничества дает возможность хозяйствующим субъектам даже

при незначительных собственных ресурсах и недостаточном опыте хозяйствования расширять свою деятельность. Функ­ционирование организации под известным товарным знаком, использование современных переданных по франчайзингу ре­цептур, технологий, форм организации производства, марке­тинга дает положительные результаты.

Рассмотренные выше формы как собственного, так и заем­ного капитала имеют свою цену, которую необходимо учиты­вать при выборе оптимальной структуры формирования ис­точников каждым хозяйствующим субъектом.

2.2.10. Эффект финансового рычага

Финансовый рычаг следует рассматривать как важный экономический инструмент, использование которого позво­ляет при рациональной структуре капитала, уровне затрат на его формирование положительно влиять на финансовые ре­зультаты хозяйствующего субъекта. Применение финансового рычага заключается в привлечении заемных средств для фи­нансирования деятельности организации на выгодных усло­виях. Это расширяет финансовые возможности развития ор­ганизации, в ряде случаев позволяет снизить затраты на акку­муляцию необходимых ресурсов, увеличить сумму прибыли и рентабельность производства.

Прирост рентабельности собственного капитала за счет ис­пользования кредита, несмотря на его платность, получил на­звание эффекта финансового рычага. Он рассчитывается по следующей формуле:

где Эр.ф — эффект финансового рычага; Р_к._э — экономическая рентабельность инвестированного капитала до уплаты налогов (отношение суммы прибыли к среднегодовой сумме всего ин- вотированного капитала); К_н — коэффициент налогообложе­ния (отношение суммы налогов к сумме прибыли); Ср._ср — средняя расчетная ставка ссудного процента (процент за креди­ты); К_з — заемный капитал; К_с — собственный капитал.

В качестве средней расчетной ставки процентов за кредит нельзя принимать процентную ставку, указанную в кредитном до­говоре, поскольку при одинаковой процентной ставке за кредиты

и разной оборачиваемости кредитов средняя расчетная ставка бу­дет ниже там, где более быстрая оборачиваемость кредитов.

Эффект финансового рычага показывает, на сколько про­центов увеличивается рентабельность собственного капитала (Р_к.соб) за счет привлечения заемных средств в оборот органи­зации. Он возникает в случаях, если экономическая рента­бельность капитала выше ссудного процента.

Эффект финансового рычага состоит из двух компонентов:

• разности между рентабельностью инвестированного капитала после уплаты налога и ставкой процента за кредит (^рк.э (¹ - ^Кн) - ^Ск);

• плеча финансового рычага, т.е. соотношения К_з : К_с.

Положительный Э_р.ф возникает, если Р_к.э (1 - К_н) - С_к > 0.

Например, рентабельность инвестированного капитала после уплаты налога составляет 15%, в то время как процентная став­ка за кредитные ресурсы равна 10%. Разница между стоимостью заемного и размещенного капитала позволит увеличить рента­бельность собственного капитала. При таких условиях выгодно увеличивать плечо финансового рычага, т.е. долю заемного ка­питала. Если Р_к.э (1 - К_н) - С_к < 0, создается отрицательный эффект финансового рычага (эффект «дубинки»), в результате чего происходит «проедание» собственного капитала.

Суть эффекта финансового рычага проиллюстрируем на условном примере (табл. 2.3).

Таблица 2.3. Эффект финансового рычага, млн р.

Данные свидетельствуют о том, что при одинаковом уровне экономической рентабельности инвестированного капитала 35% существенно разнится рентабельность собственного ка­питала. Вторая организация, используя заемные средства, по­высила рентабельность собственного капитала (Р_к.соб) на 1,2% (28,7 — 29,9, показатель № 8) за счет того, что за кредитные ресурсы оно платило по ставке 25%, а рентабельность инве­стированного собственного капитала после уплаты налогов — на 29,9%.

Еще больший эффект рычага получила третья организация за счет более высокой доли заемного капитала (плеча финан­сового рычага):

Однако положительный эффект финансового рычага мо­жет быть получен лишь при соблюдении следующих условий:

• рентабельность общего капитала (всех ресурсов, исполь­зуемых в хозяйственном обороте) должна быть выше уровня затрат по привлечению заемного капитала;

• необходимо формировать рациональную структуру капи­тала (соотношение между собственными и заемными оборот­ными средствами). Высокий удельный вес заемного капитала ведет к увеличению общей задолженности организации, сни­жает ее хозяйственную независимость, нарушает финансовое равновесие. Это повышает степень риска, связанного с полным и своевременным выполнением финансовых обязательств, уплатой процентов, погашением задолженности по ссудам.

В связи с этим несмотря на то что высокий объем заемных средств, привлеченных на выгодных условиях, может обеспе­чить более высокий эффект финансового рычага, необходимо регулировать его рост (долю) с учетом формирования рацио­нальной структуры всего капитала.

Контрольные вопросы

1. В чем заключается сущность капитала и какова его роль в функци­онировании организации?

2. Какие формы капитала и критерии его классификации использу­ются в теории?

3. Какие методы расчета первоначального капитала вам известны?

4. Каковы источники формирования первоначального капитала?

5. Какие принципиальные различия имеются в источниках формиро­вания первоначального капитала в государственных, частных организа­циях и акционерных обществах?

6. Что такое текущий капитал?

7. Каковы основные источники текущего капитала?

8. Как определить размер потребности организации в заемных сред­ствах?

9. В чем заключается сущность и какова роль заемных средств в функ­ционировании организации?

10. Какие формы и методы предоставления заемных средств приме­няются в рыночной экономике?

11. В чем заключается сущность и роль банковского кредита?

12. Как определить цену банковского кредита?

13. Какие факторы влияют на размер процентной ставки за банков­ский кредит?

14. В чем сущность и содержание коммерческого кредита?

15. Как определить цену коммерческого кредита?

16. Каковы достоинства и недостатки товарного кредита?

17. В чем заключаются сущность и содержание лизинга?

18. Чем отличается оперативный лизинг от финансового?

19. Как определить цену лизинговых услуг?

20. Каковы достоинства и недостатки лизинга?

21. В чем заключается сущность факторинга и каково его значение?

22. Как определить цену факторинговых услуг?

23. В чем заключается сущность форфейтинга и каковы его основные отличия от факторинга?

24. Что такое франчайзинг и какова его роль в рыночной экономике?

25. В чем заключается эффект финансового рычага?

2.3.