ВАЛЮТНОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ

Экономическая политика в современном мире не может быть эффективной, если не учитывает состояние и особенности валютного рынка, если не принимает во внимание инструменты валютного регулирования.

валютного рынка, поведение игроков на нем порождают ряд ин- тересных макроэкономических эффектов, определяющих хозяйственную эволюцию. Эти макроэкономические эффекты напрямую связаны с колебаниями валютного курса, т.е. фактически выражаются в спросе и предложении, но не только валюты, но и конкретных благ. Иными словами, они затрагивают структурные аспекты экономической динамики. В частности, одним из таких эффектов является “голландская болезнь”.

Существует, безусловно, не один эффект, который определяет особенности функционирования валютных курсов и эффективность экономической политики, неукоснительно учитывающей динамику валютного рынка. Эти эффекты стали настолько типовыми моделями реакции экономики на различные процессы, что представляют собой своеобразные институты, причем знание экономических агентов о них не позволяет как-то предотвратить возникновение эффекта на уровне микроэкономики, хотя и позволяет адаптироваться к нему быстрее, чем если бы это знание отсутствовало. К таким эффектам относят: эффект “реверса” и “валютной интервенции”, эффект перелета валютного курса”, “эффект Бернанке-Гертлера, “эффект ./-кривой”, а также эффекты валютных кризисов. Остановимся на каждом виде эффекта подробнее, поскольку проявление события предполагает применение особого экономического инструментария для нивелирования каждого эффекта. Понятно, что ситуация, когда возникают несколько эффектов, исключена, поскольку требует определенной хозяйственной динамики и предпосылок для того, чтобы конкретный эффект либо их сочетание возникли.

“Голландская болезнь” проявляется, когда вследствие значительного увеличение экспорта какого-то блага или фактора производства (ресурса), например, нефти, резко улучшается сальдо торгового баланса, увеличиваются валютные поступления в страну и усиливается давление на национальную валюту в сторону ее ревальвации. Увеличение совокупного спроса приводит к росту национального дохода и цен, что делает другие секторы экономики неконкурентоспособными по сравнению с экспортными. Они не выдерживают конкуренции со стороны импорта. Структура экономики становится неэффективной, так как выгодно продавать сырье и жить на эти поступления, а отрасли высоких технологий при этом будут испытывать спад или трудности в развитии. Так формируется структурная зависимость одного государства от другого. Одновременно с возрастанием импорта

продукции с высокой добавленной стоимостью торговый баланс быстро ухудшается, поскольку при ревальвации импорт дешевеет, а тот экспорт, который сначала обеспечил ревальвацию, в результате ее же будет дорожать. Ухудшение торгового баланса приведет к необходимости девальвации, которая может подтолкнуть цены верх, снизить совокупный спрос и уровень реального национального дохода.

Таким образом, “голландская болезнь” является отражением структурных проблем экономической системы и серьезным предостережением правительству о том, что психологическая зависимость от простых решений представляет опасность для экономики и ее граждан. Этот вид болезни характерен для стран, осуществляющих крупные поставки сырья на мировой рынок, в частности, для России. Фактически экономика в таком случае входит в режим поочередных ревальваций-девальваций без существенных улучшений ее структуры и повышения общей эффективности функционирования.

Эффект “реверса” - это внезапное и скоростное изменение базовой тенденции развития финансовой сферы на противоположную тенденцию. Правительства разных стран не учитывают данный эффект. Между тем его учет возможен, только если имеется мониторинг процессов, разворачивающихся на валютном, фондовом, других финансовых рынках как в стране, так и за рубежом, и правительство получает упреждающую информацию.

Стерилизующий эффект валютной интервенции возникает после стерилизации, когда при отсутствии правильных ожиданий относительно действий правительства агенты в своих решениях будут ориентироваться на то, что Центральный банк изменит курс национальной валюты, т.е. осуществит девальвацию.

“Перелет валютного курса” наблюдается при проведении активной денежной политики, в результате которой обменный курс растет в большей пропорции, чем предложение денег.

Эффект Бернанке-Гертлера[166] хорошо иллюстрируется графиками (см. рис. 7.1). Он состоит в том, что девальвация не

Обменный курс

Национальный доход

Обменный курс

Рис. 7.1. Экономический рост и девальвация в системе Манделла-Флеминга и Бернанке-Гертлера

всегда способствует экономическому росту, как это принято считать согласно модели Манделла-Флеминга (рис. 7.1 а). Российская экономическая модель подтвердила это в 1998-2006 гг., когда стал реально возможным эффект Бернанке-Гертлера (рис. 7.1 б).

Если уровень совокупных расходов в экономике зависит от обменного курса, то эффект девальвации, при очень тесной зависимости, имеет как положительное, так и отрицательное влияние на экономический рост. От того, какие факторы будут преобладать, зависит общий итог, поэтому на графике показано исчерпание эффекта девальвации и замедление роста вплоть до его свертывания до новой девальвации, либо же девальвация начальная должна быть очень значительной, чтобы преодолеть соответствующий отрезок на кривой Бернанке-Гертлера.

Девальвация дает импульс развитию экспортоориентированных отраслей промышленности, но и стимулирует инфляцию, торговый баланс обычно улучшается.

Конечно, я не стремился разобрать все возможные эффекты, связанные либо как-то сказывающиеся на системе валютного

регулирования, на обменном курсе валют. Целью было продемонстрировать, что с изменением базовых институтов экономического развития, распространением знаний число открываемых эффектов, сложность международных валютных операций возрастают. В связи с этим и возникает потребность создания особого режима валютного обмена, который был обоснован на базе модели Манделла-Флеминга и получил название валютной зоны.

Действительно, современную систему валютного регулирования невозможно представить без основных работ Р. Манделла. Как известно, Р. Манделлу принадлежит заслуга подготовки одного из первых проектов единой валюты в Европе. Он являлся создателем модели, на основе которой удалось обосновать теорию оптимальных валютных зон.

Модель Манделла-Флеминга, содержание которой мной изложено в четвертой главе, стала классической теорией открытой экономики. Ее главный вывод сводится к тому, что эффективность бюджетно-налоговой и денежно-кредитной политики зависит от действующего режима валютного курса. В качестве допущений выступает абсолютная мобильность капитала.

Согласно модели, обнаруживается неэффективность денежно-кредитной политики при фиксированном курсе и неэффективность фискальной политики при плавающем курсе. Закономерным развитием модели стала теория оптимальных валютных зон, с помощью которой осуществляется выбор политики валютного курса, а также различные монетаристские модели валютного курса.

Главной задачей теории оптимальных валютных зон стало определение экономических свойств системы и на этой основе идентификация оптимальной валютной зоны, а также условий входа и выхода из такой зоны. Признанным стало такое определение: валютная зона (currency area) представляет собой географическую область с единой валютой или рядом валют, чьи курсы фиксированы относительно друг друга и изменяются синхронно по отношению к валютам остального мира.

Что касается оптимальности валютной зоны, то она рассматривается с позиции обеспечения в открытой экономике внутреннего и внешнего равновесия. Участие в валютной зоне сопряжено с некоторыми преимуществами и недостатками, для определения которых применяются различные критерии оптимальности (табл. 7.1). В качестве преимущества рассматривается расширение

доступа к различной валюте и стабильность курсов, в качестве недостатка - потеря денежно-кредитного суверенитета конкретной страной. Поэтому вступление в валютную зону - это всегда политический акт, обеспеченный решением правительства. В связи с этим проблема доверия, репутации правительства при принятии подобных решений имеет первостепенное значение. Таким образом, валютная зона представляет, по существу, институт со всей присущей ему атрибутикой. Иными словами, с позиции нашей концепции, этот институт может испытывать дисфункцию, сокращение монетарного диапазона. Валютная зона и есть такой диапазон, где верхняя и нижняя границы заданы соотношением валютных курсов.

С течением времени критерии определения валютной зоны изменялись, однако всегда присутствовала между ними довольно тесная взаимозависимость. Рост внешней открытости экономики - либерализация - всегда сопровождается либерализацией цен, что создает большую гибкость внутренних цен по отношению к валютному курсу. Кстати, именно взаимосвязи в области валютного регулирования и сделали возможными реформы в странах бывшего советского блока. Приведенный пример, когда один вид либерализации связан с другим, является наглядным тому доказательством. Представления об оптимальной валютной зоне сведены в табл. 7.1.

Теперь укажем два фундаментальных недостатка теории оптимальных валютных зон. Во-первых, это нормативная экономическая теория, которая исходит из политических ожиданий и видения того, каким должно быть соотношение валют и сама валютная зона. Во-вторых, задается в виде определения, какая зона считается оптимальной, при этом критерии варьируются в зависимости от того, что предлагает исследователь или как он видит валютную зону. Следовательно, свойство оптимальности является условным.

В связи с этим теоретическим прорывом, который существенно скорректировал подход Р. Манделла, явилась новая макроэкономика. Она, как ожидается, позволит выйти за пределы представлений о валютной зоны и, разумеется, нивелировать недостатки этого подхода, обеспечив подбор совершенно иных инструментов политики валютной курса, создав систему валютного регулирования на прицнипах и допущениях, в большей степени отвечающих современным реалиям.

Расцвет этой новой макроэкономики пришелся на середину 1990-х годов, когда профессора экономики Калифорнийского

университета М. Обстфельд и К. Рогофф, как стало впоследствии общепризнанным, существенно развили, точнее, пересмотрели подход Манделла-Флеминга и тем самым заложили фунда мент новой макроэкономической теории открытой экономии (new open economy macroeconomics). Произошла революция, сим волизирующая завершение эпохи Р. Манделла, по крайней мерlt; на теоретическом и модельном уровне экономического анализа.

Однако их разработка представляет собой динамическук равновесную модель открытой экономики. В нее входят внешнш эффекты, “провалы” рынка и другие параметры, которые ш учитывала модель Манделла-Флеминга, которая также явля лась моделью равновесия, но не учитывала микрофакторь экономической макродинамики, а также не ставила задачу меж временной максимизации полезности в условиях открытой эко номики. О микроэкономических основах макроэкономики посто янно велись довольно серьезные споры. “Критика Р. Лукаса” на долго обеспечила табу на публикацию статей макроэкономиче ской тематики в ведущих экономических журналах, посколью редакционные коллегии придавали большее значение микроэко номике и факторам, возникающим на этом уровне анализа Именно микроэкономические факторы позволяют описать поведение экономических агентов, их реакции, что, несомненно, важно для описания функционирования валютного рынка.

По сути дела, речь идет о модели - версии кейнсианства для открытой экономики, так как у Дж.М. Кейнса микроэкономическим реакциям агентов придается очень большое значение и макроэкономическая политика формируется именно исходя из таких представлений.              ,

В качестве микроэкономических основ новой теории открытой экономики был взят ряд предположений, не учитываемых в модели Манделла-Флеминга:

• номинальные жесткости в реагировании цен на изменение валютного курса и денежной массы, а также других параметров
• ценообразование происходит в валюте потребителя;
• существуют альтернативные спецификации потребитель ских предпочтений;
• несовершенство финансовых рынков, включая информационные искажения.

Перечисленные допущения новой теории открытой макроэкономики позволили прийти к выводам, совершенно отличным ^ от тех, к которым приводит модель Манделла-Флеминга]

Во-первых, классическая модель исходит из постулата, что номинальные цены устанавливаются в валюте производителя (экспортера), а это приводит к колебаниям валютного курса и изменению цен потребителя (импортера). Во-вторых, первое допущение позволяет сразу же сформировать мероприятия государственной политики, направленные на переключение расходов так, чтобы осуществить девальвацию, которая, как известно, приведет к удорожанию импорта и росту экспорта. Такая политика позитивно скажется на торговом и платежном балансе и улучшит финансовое положение страны.

Проведенные дополнительные эмпирические исследования позволили сказать, что цены устанавливаются в валюте потребителя, а не производителя. Таким образом, допущение Манделла-Флеминга во многих случаях не имеет практического подтверждения, поэтому при девальвации сокращение объема импорта может и не наблюдаться, следовательно, политика переключения расходов и стимулирования экспорта потерпит в таком случае поражение.

Как видим, всего лишь одно допущение модели, опровергнутое временем, кардинально меняет целесообразность и эффективность экономической политики, которая ранее строилась исходя из теории оптимальных валютных зон.

За довольно длительный исторический период, произошедшие технологические и институциональные изменения существенно трансформировали реакции агентов на стандартные правительственные воздействия в рамках классических схем экономической политики. Это не могло не отразиться на содержании моделей и мерах макроэкономической политики, в частности, валютном регулировании. Например, установление цен в валюте потребителя заставляет “денежные” власти выбирать политику фиксированного валютного курса. Если курс будет плавающим, то это может привести к нарушениям в динамике цен, так как повлияет на закон ценообразования и пропорции цен. Фиксированный же курс будет способствовать тому, чтобы устанавливалась одна и та же цена на идентичные товары.

Денежно-кредитная политика при фиксированном курсе все- таки будут влиять на уровень благосостояния, поскольку при расширении денежного предложения рост цен на отечественные товары и назревающая девальвация будет сдерживаться уменьшением резервов Центрального банка, чтобы поддерживать курс фиксированным, но денежная политика будет иметь эффекты,

связанные с наполнением монетарного диапазона институциональных структур. Это обстоятельство не учитывается ни моделью Манделла-Флеминга, ни моделью Обстфельда-Рогоффа. Таким образом, фиксация курса не лишает денежно-кредитную политику независимости, как было принято до сих пор считать в академических экономических кругах. Отсутствие должного денежного обеспечения национальных хозяйственных структур фактически означает потерю некоторой части институционально-организационного потенциала, недовоспроизводство какой-то доли национального богатства. В общем, это сказывается на величине благосостояния граждан страны. К тому же в условиях, когда оборот на фондовых и валютных биржах превосходит прирост национального дохода, а для отдельных стран - и величину национального дохода, нужно поднять проблему влияния такого фиктивного капитала на валютный курс, насколько он является реальным, отражает ли паритет покупательной способности и паритет процентных ставок.

Плавающие валютные курсы приводят к стохастическому перераспределению капитала, особенно долгосрочных инвестиций, моментально меняя ожидания инвесторов, включая и стратегических агентов. Они довольно быстро посредством фондовой биржи выводят свои капиталы из экономики конкретной страны и такими действиями подрывают ее национальную валюту. По большому счету именно такой механизм присутствовал при развертывании мирового финансового кризиса в Юго- Восточной Азии в 1997 г., который начался с девальвации таиландского бата и затем прокатился по всем азиатским странам, Европе и в 1998 г. коснулся России.

К. Фуюки и А. Отани провели точное разграничение выбора политики валютного курса на основе нового подхода (табл. 7.2)[167].

Как следует из таблицы 7.2, от вида шока зависит выбор политики валютного курса в рамках модели Манделла-Флеминга, предполагающей зависимость курса от цен производителя, и новой модели, определяющей валютную динамику в ценах потребителя.

Широкое развитие получила новая макроэкономическая теория в начале XXI в. Это вызвано тем, что ее стохастические модели позволили проводить анализ изменений в благосостоянии и

Таблица 7.2. Оптимальный выбор политики валютного курса на основе новой макрозкономической теории открытой экономики

объяснить ряд макроэкономичеких эффектов, о которых говорилось выше, с совершенно иной точки зрения. Вместе с тем новая теория не имеет еще такого инструментального применения, которое ожидается. Причина банальна и сводится к оценке точности модели и ее допущений. К тому же данная модель совершенно не учитывает институциональные эффекты, не видит присутствия институтов и связанный с ними производственный процесс, требующий денежного обеспечения, замедляющий либо в отдельные периоды ускоряющий скорость денежно-кредитного обращения.