Особенности капиталообразования в РФ

Рассмотрим специфику капиталообразования в российской экономике в основных позициях:

1. неадекватность инвестиций их источникам — валовым внутренним сбережениям;
2. неоптимальная структура сбережений;
3. слабость рынков капитала как механизма связи сбережений (прединве- стирования) и накопления (инвестирования).

Теоретически норма сбережений должна находиться в соответствующем интервале: 15 — 30% ВВП.

1              Самуэльсон П. Экономика. Т.2. М.: Прогресс, с. 211.

2              Obstfeld М. and Rogoff К. The six major puzzles in international macroeconomics: is there a common cause? NBER Working Paper N 1717, 2000.

Как ведет себя динамика сбережений в России? В течение последних десятилетий она была разнонаправленной1 (табл. 2.2).

С 1998 г. на базе роста накоплений предприятий, домохозяйств и государства норма валовых сбережений практически удвоилась и достигла почти 35% к ВВП, т.е. практически потолка разумного уровня. Это выше показателей многих развитых стран с высоким уровнем самодисциплины в процессах капиталообразования.

Таблица 2.2. Доля валового сбережения в ВВП России, %

Источник: Госкомстат РФ.

Однако инвестиции растут гораздо медленнее, чем сбережения: норма накопления в 2000-е годы колеблется на уровне 17 — 18% к ВВП при среднемировом уровне 24-25%, а в быстро растущих экономиках — 28 — 30%2. Между тем высокая норма накопления для РФ была бы благом, поскольку Россия хорошо обеспечена рабочей силой, но имеет недостаточно капитала. На фоне минимального диспаритета в других странах сильный разрыв в РФ (табл. 2.3) является впечатляющей иллюстрацией дисгармоничности капиталообразования.

Таблица 2.3. Инвестиции и сбережения в РФ, % к ВВП

Источник: Госкомстат РФ.

Конечно, определенный разрыв для страны — крупного экспортера естествен3. Из классического определения соотношения между инвестициями и сбе

1              В силу отсутствия адекватной статистики национальных сбережений они рассчитаны нами как ВВП за минусом конечного потребления.

2              В послевоенных восстанавливающихся экономиках (Германия, Япония) фиксировался экстремальный уровень 60%.

3              В силу доминирующего положения в экономике сырьевого сектора высказывается предположение о накоплении средств российскими компаниями для экспансии и поглощений на внешних рынках, т.е. для инвестиций за рубежом.

режениями в открытой экономике следует, что положительное сальдо счета текущих операций является следствием относительного излишка сбережений. Однако в России влияние внешнеэкономической позиции на формирование данного разрыва чрезмерно.

Чрезвычайно серьезный феномен — неоптимальная структура сбережений. Типичным («правильным») состоянием национальной экономики является выполнение роли основных нетто-кредиторов домашними хозяйствами. В РФ примерно половина всех сбережений аккумулируется у корпораций и по четверти — у государства и домохозяйств.

При этом норма сбережений домохозяйств (отношение сбережений к располагаемым доходам) в России из года в год сокращается. Так в 2003 г. она составляла порядка 20%, а в 2006 г. — 16,7%'. Население постепенно переключается со сберегательной модели на кредитную и становится не источником ресурсов, а их потребителем. Доля потребительских и ипотечных кредитов населению в их денежных доходах за 2000 — 2006 гг. выросла в 7 раз, тогда как доля вкладов — только в два раза. Сравнительная динамика депозитов граждан и их кредитования представлена на графике 2.1.

График 2.1

Динамика банковских сбережений и кредитования населения

1 С научной точки зрения, есть основания предполагать завышенность этой цифры. Официальная статистика считает сбережениями все деньги, потраченные на покупку валюты (это почти половина, т.е. 46% прироста всех сбережений в 2006 г.). Между тем продажу наличной валюты надо учитывать как чистое снижение сбережений, а не как доходы, т.е. для более адекватного представления о сбережениях необходимо учитывать чистую (нетто) покупку валюты.

Таким образом, домохозяйства очевидным образом недосберегают (их доля составляет 8 — 10% ВВП, а чистые накопления — только 1 — 2%), в то время как относительный избыток сбережений регистрируется у госсектора и корпораций вследствие операций на внешних рынках.

Высокое положительное сальдо счета текущих операций (прежде всего, торговли), достигшее в 2006 г. 9,4% ВВП, — серьезный потенциал для роста внутренних инвестиций. Приток экспортных доходов последовательно наращивает сбережения корпораций и, еще в большей степени, накопления госсектора. Корпорации предъявляют возросший по этой причине инвестиционный спрос на внутреннем рынке. Однако вследствие недостаточно благоприятного инвестиционного климата, а также в силу отсутствия критической массы эффективных инвестиционных проектов часть сбережений не находит применения внутри страны и экспортируется за рубеж.

В госсекторе средства используются иным путем. Сбережения расширенного правительства материализуются в последовательном и сильном росте профицита федерального бюджета с 1,4% в 2002 г. до 6,7% ВВП в 2006 г., стабилизационного фонда до уровня $100 млрд., а также в накапливании золотовалютных резервов — с $47,8 млрд. до $370 млрд. по состоянию на начало мая 2007 г. Накопления сектора государственного управления означают не что иное, как вычет из инвестиционного потенциала России.

В целом масштабы операций неинвестиционного характера, питаемых сбережениями, в РФ выглядят следующим образом (табл. 2.4).

Таблица 2.4. Баланс национальных сбережений, % к ВВП

Источник: расчеты автора по данным Банка России.

Из анализа видно, что если чистое погашение госдолга имеет тенденцию к уменьшению, то вывоз капитала (государственного и частного) вплоть До 2005 г. был стабильно высок. Рост валового оттока частного капитала из страны — индикатор того, что капитал не может найти эффективное применение внутри национальной экономики. Объем российских капиталов, Накопленных на счетах иностранных банков, превысил $280 млрд. Только в

2005. г. негативная тенденция переломлена.

Экспорт капитала в целом, как макроэкономический феномен, ни в коем случае не может расцениваться как негативное явление. В его структуре представлены традиционные «нормальные» статьи, отражающие активное включе

ние страны в мировые капитальные потоки: прямые и портфельные инвестиции за рубеж, ссуды, предоставленные российскими предприятиями и банками остальному миру1.

Россия, будучи крупным экспортером нефти, вынуждена инвестировать средства за рубеж (впрочем, и другие, более развитые страны-экспортеры нефти, например, Норвегия, являются крупными экспортерами капитала). Рост легальных капитальных оттоков повышает конкурентоспособность и имидж страны, а сальдо финансовых потоков, которое после вывоза инвестиций становится отрицательным, в будущем выравнивается.

Таким образом, обычные статьи экспорта легального капитала теоретически не опасны для экономики. Негативный эффект оказывают элементы, характеризующие аномальное явление — бегство капитала: непоступление экспортной валютной выручки, непоступление товаров по импортным контрактам, переводы по фиктивным операциям, нелегальный вывоз капитала (табл. 2.5).

Таблица 2.5. Ввоз и вывоз капитала в РФ в 2000-2005 гг., млрд.долл.

‘Своевременно не полученная экспортная выручка, не поступившие товары и услуги в счет переводов денежных средств по импортным контрактам, переводы по фиктивным операциям с ценными бумагами, чистые ошибки и пропуски.

** Прямые и портфельные инвестиции России за рубеж.

*** Только прямые инвестиции в РФ (без учета органов денежно-кредитного регулирования, коммерческих и сберегательных банков); портфельные не учитываются.

**** Рассчитывается как сальдо счета операций с капиталом и финансовыми инструментами, включая статистическое расхождение (чистые ошибки и пропуски).

Источник: расчеты автора по данным платежного баланса РФ.

В среднем нежелательный вывоз капитала из корпоративного сектора в

1 В современных условиях глобализации активизация инвестирования развивающихся стран за рубежом становится общемировой тенденцией. Ситуация, когда развивающиеся страны были исключительно получателями инвестиций, а развитые - донорами, меняется. В «Докладе о мировых инвестициях-2006» ЮНКТАД ООН отмечается, что с ничтожно малых величин в середине 1980-х годов отток прямых иностранных инвестиций из развивающихся стран возрос до $133 млрд. в 2005 г. Разворот в направлении инвестиций объясняется, во-первых, рывком этих стран в экономическом развитии, а во-вторых, невозможностью адекватного усвоения ресурсов внутри стран вследствие слабости национального рынка капитала.

1999. — 2005 гг. составил 5,4% по отношению к ВВП, он весом по отношению к валовым сбережениям и в разы превышает легальный экспорт1. Соотношение легального и валового вывоза начинает улучшаться только с 2003 г. и в настоящее время приблизилось к 50%. Ввоз капитала в виде прямых инвестиций не компенсирует вывоз, в т.ч. и полулегальный: в среднем за 6 лет замещается только 27,4%.

Однако ситуация постепенно улучшается: Россия, оставаясь долгие годы крупным нетто-кредитором капитала, превращается в нетто-должника. Об этом свидетельствует положительная чистая позиция совокупного движения счета операций с капиталом и финансовыми инструментами. Высокий чистый отток с 11,8% к ВВП в 2000 г. (когда отток только из частного сектора оставил $24,8 млрд.) к 2005 г. уменьшился в 4,2 раза, а в 2006 год чистый ввоз капитала частным сектором достиг беспрецедентно высокого уровня $41,6 млрд.

Очевидно, что чистый приток в большей степени обеспечен ростом средств, привлеченных российскими компаниями на IPO и в кредитах, а также притоком спекулятивных иностранных капиталов, обусловленных укреплением рубля, чем сокращением экспорта российского капитала. Тем не менее нежелательный вывоз капитала очевидным образом сокращается. Доля оттока капитала по неофициальным каналам, включая «серый» импорт, в 2006 г. вместо примерно трети официального импорта в 2005 г. составила от 12 до 20%, или $20 — 30 млрд. В основе этого процесса лежит усиление банковского контроля, а также либерализация движения капитала, в значительной степени исключающая необходимость нелегального вывоза.

Таким образом, формирование сильного положительного дисбаланса между сбережениями и инвестициями в РФ объясняется тем, что часть сбережений не перетекает в инвестиционный спрос по причинам сверхнакопления в секторе госуправления и инвестирования его за пределами национальной экономики, роста экспорта частного капитала, не находящего применение в стране, в т.ч. полулегального и нелегального. Недоинвестирование национальной экономики вследствие слабосокращающегося вывоза капитала абсолютно неприемлемо для страны с низким уровнем валового накопления. При необратимом сокращении нелегального вывоза капитала уменьшилась бы потребность в капитальном импорте, что активизирует внутреннее производство.

Является ли влияние структуры валового продукта на процессы капиталообразования долговременным? Нет, при ухудшении внешнеэкономической конъюнктуры ситуация может измениться. В исследованиях2 приведены прогнозы изменения воспроизводственных пропорций развития экономики. Сокращение активного сальдо счета текущих операций может привести к снижению нормы

1              По своей сути прирост наличной валюты на руках у населения также можно расценивать как элемент бегства капитала (внутреннего, по определению некоторых экономистов). Значительное уменьшение прироста наличной валюты (с 2003 г. — почти в 3 раза), обусловленное укреплением рубля и повышением доли организованных сбережений, является, бесспорно, положительным фактом.

2              Белоусов А.Р. Долгосрочные тренды российской экономики. Сценарии экономического развития России до 2020 года. М., 2005; Водянов Д.А. Методы исследования макроэкономических процессов с использованием инструментария платежного баланса. Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук. М., 2006.

валовых и чистых сбережений к началу 2009 г. до, соответственно, 27 — 28% и 2,0 — 2,5% ВВП. Это произойдет в первую очередь в госсекторе, поскольку состояние бюджета ухудшится вследствие охлаждения внешнеэкономической конъюнктуры, снижения производства и экспорта энергоносителей (табл. 2.6).

Таблица 2.6. Прогноз состояния бюджетной сферы

Источник: Минфин РФ.

Как видно, последовательное уменьшение мировых цен и темпов добычи и экспорта нефти в 2006 — 2009 гг. приведут к ухудшению состояния государственного бюджета, профицит которого уменьшится с 4,8% к ВВП в 2006 г. до 1 — 1,5% в последующие годы.

Ожидаемое снижение сбережений можно расценивать как положительный факт по двум причинам: это шаг на пути к более диверсифицированной экономике; правительственные накопления инвестиционным ресурсом являются в слабой мере, поэтому снижение государственных сбережений оптимизирует структуру валовых сбережений. Это частично нивелирует влияние общего снижения нормы сбережений на инвестиционные возможности. Тем не менее снижение общей нормы сбережений будет означать вероятность возникновения дефицита ресурсов внутренних сбережений для обеспечения инвестиций, в связи с чем может возникнуть необходимость чистого импорта капитала со стороны остального мира. Это вовсе не означает грядущего ослабления инвестиционной позиции России. Просто она будет формироваться более правильным, спокойным путем.

В настоящее же время, несмотря на то, что в России нет проблемы с абсолютной массой сбережений и с платежным балансом, ее инвестиционная позиция достаточно слаба. Существенный разрыв между сбережениями и инвестициями говорит о недостаточной эффективности использования капитала, недоиспользовании инвестиционного потенциала.

Опубликованы расчеты экономистов относительно неполной трансформации сбережений в инвестиции в РФ. Вывод таков: при полной трансфо'рма-

ции, с учетом резервных производственных и трудовых мощностей и имеющейся инфраструктуры был бы обеспечен рост российской экономики, по экспертным оценкам, на уровне минимум 10%'. Однако полная трансформация валовых национальных сбережений в инвестиции — утопия и в теоретическом, и в практическом смыслах. Объективно всегда существуют иные, кроме инвестиционных, направления использования сбережений. Поэтому мы скорректируем формулировку авторов и скажем о максимально возможной, адекватной трансформации.

В конечном итоге в среднесрочной перспективе можно обозначить желательные макроструктурные векторы развития в модели инвестиционного экономического роста:

1. стабилизация нормы валового сбережения и конечного потребления;
2. повышение доли инвестиций в основной капитал в валовых сбережениях;
3. снижение доли чистого экспорта в ВВП на основе адекватной структурной и внешнеторговой политики;
4. ускоренный рост импорта инвестиционных товаров;
5. снижение непродуктивного вывоза капитала всеми институциональными секторами национальной экономики;
6. замещение в среднесрочной перспективе краткосрочного притока капитала институциональным.