Производные продукты

Глобализация затронула производные финансовые продукты в двух аспектах. Во-первых, она подстегнула создание и быстрый рост финансовых продуктов международного характера, таких, как фьючерсы и опционы на евродоллары, фьючерсы и опционы на иностранную валюту, а также фьючерсы и опционы на внутренние ценные бумаги, которыми торгуют по всему миру, такие, как казначейские ценные бумаги США.

Количество фьючерсных контрактов на евродолларовые CD и иностранную валюту, а также количество открытых позиций быстро возросли (рис. 7). Количество фьючерсных контрактов на евродолларовые CD, торгуемых по всему миру с 1983 г., увеличивалось почти на 70% ежегодно и в 1988 г. достигло уровня свыше 25 млн. Это можно сравнить с ежегодным ростом на 20-25% евродолларов45. Точно так же в 1988 г. по всему миру торговали почти 40 млн. фьючерсных и опционных контрактов на различные иностранные валюты при том, что в 1983 г. их было 14 млн. Этот рост приблизительно соответствует росту валютной торговли.

Рис. 7. Торговля контрактами — фьючерсы на евродолларовые CD и на некоторые валюты

Евродолларовые CD

Всего валютных обменов Другие

Японская иена Швейцарский франк Немецкая марка

14

1984

1985

1986

1987

Источник. Intermarkets.

Млн. контрактов

28

21

Быстрый рост объемов торговли фьючерсными и опционными контрактами международного характера принес большую выгоду биржам США, которые являются крупнейшими, а иногда и единственными биржами, на которых торгуют такими продуктами.

Эти 18% пришлись главным образом на увеличение доли бирж Европы и Японии.

За последние четыре года появилось 20 новых бирж и общее их количество достигло 7246. Многие из этих бирж находятся в Европе, причем на них значительно представлены иностранные члены. Например, более двух третей членов биржи LIFFE (London International Financial Futures Exchange) не из Соединенного Королевства47.

Заметно дополнили фьючерсную и опционную торговлю биржи Швейцарии и Западной Германии. В марте 1988 г. была образована биржа SOFFEX (Swiss Options and Financial Futures Exchange), и сейчас она является первой в мире полностью автоматизированной на базе компьютерной техники биржей48. На SOFFEX торгуют индексными опционами на Швейцарский рыночный индекс (Swiss Market Index), который строится на базе 24 видов акций, торгуемых на трех главных фондовых биржах Женевы, Цюриха и Базеля. Критики системы полагают, что базовым акциям недостает ликвидности, поэтому снижается ее эффективность. Швейцарские банки контролируют брокерскую деятельность и могут осуществлять торговлю обособленно со своими собственными клиентами. Для открытой торговли на бирже остаются небольшие объемы сделок49.

Немцы начали торговать фьючерсами и опционами в 1990 г. Торговля полностью автоматизирована на базе компьютерной техники, как и на биржах в Швейцарии. Главной причиной одобрения правительством организации новой биржи во Франкфурте стала конкуренция со стороны Лондона. На LIFFE начали торговать фьючерсами на западногерманские правительственные облигации в сентябре 1988 г., и они с результатом 20 000 контрактов в день стали к концу 1989 г. вторыми из наиболее активно торгуемых на бирже контрактов. По некоторым оценкам, от 30 до 70% этой лондонской торговли приходится на долю германских дедовых кругов50.

На вновь образованной бирже предметом торговли обычно становятся контракты на внутренние правительственные облигации, фьючерсные контракты на фондовый индекс и иногда фьючерсный и опционный валютные контракты (с участием национальной валюты).

Главными конкурентами биржам США являются биржи LIFFE и S1MEX (Singapore International Monetary Exchange). LIFFE конкурирует с биржами США за объемы торговли по фьючерсам и опционам на казначейские облигации США и по фьючерсам и опционам на евродоллары. SIMEX также конкурирует за объемы торговли по фьючерсам на евродоллары и по фьючерсам на немецкую марку и японскую иену. Однако контракты на SIMEX одновременно и дополняют контракты на биржах США в том, что контракты, открытые на бирже США (Сингапура), могут быть закрыты на бирже Сингапура (США).

Оборот торговли на LIFFE по фьючерсам и опционам на казначейские облигации и по опционам на евродоллары составляет менее 3% от общего оборота (рис. 8). Аналогичным образом менее 3% от всего оборота по фьючерсам на немецкую марку приходится на SIMEX. Однако L1FFE и S1MEX являются более серьезными конкурентами в торговле фьючерсами на евродоллары. На SIMEX приходится 7,5% от общего объема торговли, а на LIFFE — 6,5%.

Рис. 8. Мировая конкуренция за фьючерсные контракты (рыночная доля мирового объема)

США

Источник. Intermarkets.

Всего за 3 года S1MEX удалось захватить более 50% годового торгового оборота по фьючерсным контрактам на иену. Более удачная работа S1MEX с контрактами на иену отражает то значение, которое имеет торговля втом же самом временном поясе, в котором находится страна происхождения валюты одной из сторон сделки по обмену валюты. В июне 1989 г. в Токио появились фьючерсные контракты «иены-доллары» и контракты на евродоллары. Уроки S1MEX говорят о том, что контракты на иену привлекут скорее долю рынка SIMEX, чем СМЕ, так как Сингапур и Токио находятся в одном и том же временном поясе. Эти же уроки говорят и о том, что с началом торговли фьючерсами на немецкую марку на немецких биржах часть лондонского торгового оборота переместится в Германию.

Круглосуточная торговля

Подлинная круглосуточная торговля существует лишь на нескольких рынках и предоставляет максимальную выгоду при работе с активами, инвесторы которых работают сразу в нескольких часовых поясах. Главными валютами торгуют круглосуточно по меньшей мере в семи основных денежных центрах. Драгоценными металлами, в особенности золотыми слитками, и нефтью, которыми торгуют в Нью- Йорке, Лондоне и Сингапуре, торгуют именно 24 часа в сутки. Также торгуют 24 часа в сутки и казначейскими облигациями США, однако их заграничные рынки невелики. Двадцать процентов сделок на Французской бирже фьючерсов в Париже осуществляется вне обычных торговых часов, что еще раз показывает, насколько важно продлить часы работы биржи51.

В меньшей степени торгуют на иностранных рынках, так же как и на внутренних, акциями примерно 200 основных многонациональных фирм, однако объемы иностранной торговли несравнимы с объемами внутренней. Одна из причин заключается в том, что большая часть информации относительно фирм появляется в то время, когда внутренние рынки открыты.

Готовясь к расширению круглосуточной торговли и учитывая явно возрастающую конкуренцию со стороны иностранных бирж, Национальная ассоциация дилеров по ценным бумагам, биржи Chicago Mercantile Exchange и Chicago Board of Trade разработали план продления своих торговых часов с помощью компьютеризованных систем. Биржа NYSE изучает возможность продления часов работы с помощью введения электронной системы торговли акциями, а биржи Cincinnati Stock Exchange и СВОЕ планируют введение круглосуточной электронной системы торговли. Часы торговли опционами на иностранную валюту на бирже Philadelphia Stock Exchange начинаются в 7 ч 45 мин (западный стандарт времени), что позволяет охватить большую часть рабочего дня в Лондоне.

Международная инвестиционная банковская деятельность

По мере того как рынки становятся все более интегрированными, иностранные инвестиционные банки пытаются играть большую роль на внутренних рынках. В целом их дела идут с переменным успехом.

Иностранные инвестиционные банки вышли на внутренние рынки капитала США. Первыми были две иностранные фирмы, которые на I квартал 1989 г. входили в первую десятку фирм, занимающихся проблемами фирм США и связанными со слияниями и поглощениями. Это были фирмы Kleinwort Benson и S.G.Warburg, занимавшие по объему сделок места 6-е и 7-е соответственно52. Они пропустили вперед фирмы Merrill Lynch и Kidder Peabody. Ни одна японская фирма, входящая в десятку крупнейших советников по проблеме Мamp;А, не имела участия в капитале фирмы Kleinwort Benson.

Японцы предприняли значительные усилия для проникновения на рынок инвестиционного банковского дела США, но добились незначительных успехов. «Большая четверка» — компании Nomura Securities, Daiwa Securities, Nikko Securities и Yamaichi Securities — обосновались в США в середине 80-х гг., но им пришлось сворачивать операции в США вследствие их неприбыльное™. Две из них — Nomura и Yamaichi — пытались смоделировать свои операции в США по примеру компаний Wall Street (инвестиционное сообщество США), а не дочерних японских компаний, для чего они назначали руководителями операций американцев. Компания Nomura больше преуспела в роли первичного дилера по правительственным ценным бумагам США и акциям США, которые приобретались главным образом для японских покупателей. Ее слабыми сторонами являлись отсутствие разработок финансовых продуктов и умение торговать.

Японцы оказались более удачливыми на рынке производных продуктов США. В апреле 1988 г. компания Nikko Securities стала первой японской фирмой, работающей с ценными бумагами, которая получила статус клирингового члена биржи СВОТ. С тех пор к ней присоединилось еще 15 компаний. Семнадцать японских компаний стали членами биржи СМЕ. Компании Nikko, Daiwa и Yamaichi являются членами обеих бирж. Не так давно компания Nomura объявила об образовании кооперации с фирмой Refeo — одной из крупнейших фирм в мире по торговле фьючерсами. Осуществление этой сделки поможет компании Nomura приобрести опыт в торговле фьючерсами.

Деятельность инвестиционных банков США за границей

Вследствие того, что деятельность по слияниям и поглощениям в Соединенных Штатах замедлилась, инвестиционные фирмы США были вынуждены начать присматриваться к иностранным рынкам. Согласно данным за 1988 г., на фирмы США приходилось чуть больше половины всей зарубежной деятельности по слияниям и поглощениям. Наиболее активными из инвестиционных банков США

были Shearson Lehman Hutton (57 сделок), Goldman Sachs (46) и First Boston (34)”.

В 1988 г. инвестиционные банки США предложили своим европейским клиентам примерно 12% всех сделок по слияниям и поглощениям. Наиболее активными были Security Pacific Group (37 сделок), Shearson Lehman Hutton (26) и Goldman Sachs (22). Группа Security Pacific приобрела два иностранных инвестиционных банка — один канадский и один британский54.

Фирмы США также надеются найти поле деятельности и в Азии. Так, например, только что образованный банк Wasserstein Perella отправил в Японию команду по слияниям и поглощениям для организации в Токио совместного предприятия Nomura Wasserstein Perella.

В сфере андеррайтинга ценных бумаг позиции фирм США достаточно сильны. Семь из десяти мировых андеррайтеров долговых ценных бумаг и акций являются фирмами США, однако лишь три фирмы США входят в десятку крупнейших андеррайтеров неамериканских ценных бумаг. Фирма Merrill Lynch занимала 1-е место в списке мировых андеррайтеров всех предложений долговых бумаг и акций в течение первой половины 1989 г.55

Наиболее сильны зарубежные позиции фирм США в Европе. Фирмы, работающие с иностранными ценными бумагами в Токио, не смогли упрочить свои позиции. Тридцать шесть из 51 токийского отделения фирм, работающих с иностранными ценными бумагами, понесли суммарные убытки в размере 164 млн. дол. за 6 месяцев, заканчивающихся мартом 1989 г.56 Из-за этого многие иностранные фирмы сократили свои токийские операции, сосредоточившись на отдельных продуктах или услугах. Двадцать два из 115 членов Токийской фондовой биржи являются иностранными фирмами. Еще 29 фирм, работающих с иностранными ценными бумагами, открыли в Токио свои отделения. Тем не менее на Токийской бирже доминирует «большая четверка», на долю которой приходится почти 50% ежедневного оборота. На долю же иностранных фирм приходится только 4,5%57.

Три американских инвестиционных банка — Salomon Brothers, Merrill Lynch и First Boston — смогли осуществить выгодные операции на токийском рынке. Все три американские фирмы приписывают свой успех хорошо подготовленному персоналу и умению подбирать японских коллег. Фирма Salomon на 31 марта 1989 г. отчиталась за прибыль до налогообложения в размере 53,6 млн. дол. Она также осуществила капитальные вливания в размере 300 млн. дол., которые помогли ей бросить вызов «большой четверке» в торговле облигациями58.

С 1984 г. правительство США оказывало давление на Японию с целью облегчения допуска фирм США на японские рынки капитала.

Японские правительственные ценные бумаги продавались главным образом через закрытые синдикаты, и на долю иностранных фирм приходилось лишь около 8% от их общего объема. Изменения происходили значительно медленнее, чем того хотели бы иностранные инвестиционные банки и правительства, но прогресс все же имелся. В апреле 1989 г. японцы продали 40% своих 10-летних облигаций на открытом аукционе59.

Резюме

Финансовые рынки и финансовые услуги становятся все более глобально интегрированными. По мере распространения деловой активности на новые мировые рынки возникает все большая необходимость в продвижении на них и финансовых услуг. Во всех сферах международных финансов в последнее время наблюдался более значительный прогресс, чем в сфере мировой торговли. Более чем на 40% в год росли объемы торговли ценными бумагами на рынках США, которую осуществляли нерезиденты, объемы торговли фьючерсами и опционами на иностранную валюту и объемы валютной торговли. Этому быстрому росту объемов международных финансовых сделок соответствует рост межгосударственных потоков капитала.

Главными рынками как внутренних, так и международных финансовых услуг являются Соединенные Штаты, Япония и Соединенное Королевство, хотя в последнее время ими уже можно считать Соединенные Штаты, Японию и Европу. Снятие или снижение барьеров между странами и унификация правил регулирования позволили большему количеству фирм конкурировать на большем количестве рынков по всему миру. Эти рынки к тому же конкурируют между собой за увеличение доли мирового торгового оборота.

На сегодняшний день значительный вклад в процесс глобализации привносят сделки финансовых посредников с иными, иностранными, посредниками. Вследствие этого на цены одного рынка влияют условия, складывающиеся на другом. Однако за некоторыми исключениями, наиболее заметным из которых является предоставление коммерческих ссуд, клиенты не получают прямого доступа к большему количеству поставщиков. Конечно, ситуация может измениться в связи с тем, что Европа движется в направлении большей экономической и финансовой унификации.

Автомобильная и нефтяная промышленность, а также процесс развития банковского дела в Соединенных Штатах дают примеры, на основе которых можно сделать следующий вывод: индустрия финансовых услуг станет более консолидированной, при том что существенной долей рынка будут владеть фирмы из немногих стран. Международные совместные предприятия станут обычным делом и часто будут предвестниками прямых поглощений. Более мелким фирмам для того, чтобы выжить, придется находить и обслуживать остающиеся рыночные ниши.

По мере того как индустрия финансовых услуг и финансовые рынки будут все более интегрированными в глобальном масштабе, на рынках будут господствовать наиболее эффективные и лучше других организованные фирмы. Страны с наиболее эффективными, причем необязательно с самыми либеральными, правилами регулирования превратятся в основные международные финансовые центры мира.

Примечания

'«Japanese Finance», Survey, The Economist, December 10, 1988, pp. 3 and 10.

2Там же.

¦Thomas H. Hanley, et. al... «The Swiss Banks: Universal Banks Poised to Prosper as Global Deregulation Unfolds», Salomon Brothers Stock Research, June 1986.

4Cm. David T. Llewellyn, Competition, Diversification, and Structural Change in the British Financial System, 1989, неопубл. ксерокс, p. I.

’Christopher M. Korth. «International Financial Markets* в William H. Baughn and Donald Mandich, eds., The International Banking Handbook, Dow Jones-lrwin, 1983, pp. 9-13.

‘’Во время холодной войны доллар США являлся единственной повсюду принимаемой валютой. Русские хотели хранить свои международные резервы в долларах, но не в американских банках из-за боязни, что правительство США может заморозить эти средства. В результате они нашли некоторые британские, французские и немецкие банки, которые могли принять депозиты в долларах. См. Korth, p. II.

’Christopher М. Korth. «The Eurocurrency Markets» в Baughn and Mandich,

p. 26.

“Herbert L. Baer and Christine A.Pavel. «Does regulation drive innovation?», Economic Perspectives, Vol. 12, № 2, March/April 1988, pp. 3—15, Federal Reserve Bank of Chicago.

'’«Japanese banking booms offshore», The Economist, November 26, 1988, p. 87.

111 International Financial Statistics, International Monetary Fund (за несколько лет).

"Там же.

|2Это правило не применяется в криминальных случаях, при банкротстве или взимании долгов. Раскрытие секретной информации иностранным властям не допускается, если это не оговорено в международном договоре. В таком случае, а он является исключением, иностранные власти могут получить лишь доступную швейцарским властям информацию. См.: Peat, Маг- wick, Mitchell amp; Co., Banking in Switzerland, 1979, pp. 35—6.

"В евробанках устанавливаются специальные ставки, по которым они будут ссужать и заимствовать еврофонды. В Лондоне такая ставка известна как LIBOR (ставка предложения (продавца) на лондонском межбанковском рынке депозитов). Она доминирует на рынке евровалют.

"Henry S.Terreil, Robert S. Dohner, and Barbara R. Lowrey. «The Activities of Japanese Banks in the United Kingdom and in the United States, 1980—88», Federal Reserve Bulletin, February 1990, p. 43.

"Michael R. Sesit and Craig Torres. «What if They Traded All Day and Nobody Came?», Wall Street Journal, June 14, 1989, p. Cl.

"'U.S. Foreign Exchange Market Survey, Federal Reserve Bank of New York, April 1989, pp. 5-7.

"«Report of Assets and Liabilities of U.S. Branches and Agencies of Foreign Banks», Table 4.30, Federal Reserve Bulletin, June 1989, Board of Governors of the Federal Reserve System; и Annual Statistical Digest, Board of Governors of the Federal Reserve System, Table 68.

'“Там же.

"'Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Practices for August ?989, Board of Governors of the Federal Reserve System.

20См. примеч. 17.

21 Annual Report, Board of Governors of the Federal Reserve System, Banking Supervision and Regulation Section, various years: authors' calculations from Report of Condition and Income tapes, Board of Governors of the Federal Reserve System (за несколько лет).

22Там же.

21Там же.

24«European banking: Cheque list», The Economist, June 24, 1989, pp. 74—5.

“Закон Гласса—Стиголла в США разделяет коммерческую и инвестиционную банковскую деятельность. Статья 65 в Японии имеет то же предназначение.

“James В. Treece, with John Hoerr. «Shaking Up Detroit», Business Week, August 1989, pp. 74—80.

- Standard and Poor's Oil Industry Survey, August 3, 1989, p. 26.

“«European Stock Exchanges», A supplement to Euromoney, August 1987, pp. 2—5.

“Rosario Benvides. «How Big is the World Bond Market? — 1989 Update», International Bond Markets, Salomon Brothers, June 24, 1989.

“Там же.

"«Look east, young Eurobond», The Economist, September 16, 1989, pp. 83—84; «Japanese paper fills the void», A supplement to Euromoney, March 1989, p. 2.

,2Cm. The Economist, September 16, 1989, pp. 83—4.

H«La grande bourn». The Economist, October I, 1988, pp. 83—4.

"Christine M. Cumming and Lawrence M. Sweet. «Financial Structure of the G-7 Countries: How Does the United States Compare?», Federal Reserve Bank of New York, Quarterly Review, Winter 1987/88, pp. 15—16.

““«Sweeping away Frankfurt's old-fashioned habits», The Economist, January 28, 1989, pp.73—4.

36Там же.

37Financia! Market Trends, OECD, February 1989, pp. 85—6.

“Там же.

•’'’Там же.

40«А smooth run for Switzerland's big banks», The Economist, June 17, 1989, pp. 87—8.

41 World Financial Markets, J.P. Morgan amp; Co., November 29, 1988.

42«Foreign Transactions in Securities», Table 3.24, Federal Reserve Bulletin, June Board of Governors of the Federal Reserve System.

"Там же.

¦"Различные статистические выпуски Центрального банка.

"Базовый инструмент стоит 1 млн. дол.

4(’«US exchanges fight for market share», A supplement to Euromoney, July 1989, p. 9.

¦"Elizabeth R. Thagard. «London's Jump», Intermarkets, May 1989, p. 22. 4iiCm.: A supplement to Euromoney, August 1987, p. 28.

"Ginger Szala. «Financial walls tumble for German investors», Futures, January p. 44.

“Там же, с. 42.

“'См. Thagard, p. 23.

“Ted Weissberg. «Wall Street Seeks Global Merger Market: IDD’s First-quarter Mamp;A Rankings», Investment Dealers Digest, May 8, 1989, pp. 17—21.

¦“’«The World Champions of Мamp;А», Euromoney, February 1989, pp. 96—102.

“Там же.

“’Philip Maher. «Merrill Lynch Holds on to Top International Spot», Investment Dealers Digest, July 10, 1989, pp. 23—25.

““¦«Japan proving tough for foreign brokerage», Chicago Tribune, September 11, 1989, section 4, pp. 1—2.

“7Там же.

““Там же.

“Там же.