Участники биржевых сделок

В отдельно взятой фондовой сделке задействованы три стороны - продавец, покупатель, посредник. На начальных этапах модель предельно проста - один посредник сводит продавца с покупателем.

сами посредники нуждаются в помощи, между ними появляется еще один. Назо­вем его центровым, а его контрагентов - фланговыми посредниками [28].

Прервем ненадолго рассмотрение этих моделей и посмотрим на посредни­чество в фондовых сделках с иной точки зрения. Посредник ведь может дейст­вовать двояко. Во-первых, за свой счет, становясь на время владельцем бумаг и получая доход как разницу между курсами покупки и продажи. На американ­ском внебиржевом рынке таких посредников, как уже упоминалось, называют дилерами. Во-вторых, он может работать за определенный процент от суммы сделки, то есть за комиссионное вознаграждение, просто принимая от своих клиентов поручения на куплю-продажу акций.

В первой и второй моделях сделки посредник может выступать либо в од­ном качестве, либо в другом. В третьей модели соблюдается разделение труда: центровой посредник работает за свой счет, а фланговые - на комиссионных на­чалах. Третья модель долгое время, вплоть до середины 80-х годов, существова­ла на бирже в Лондоне, по ней до сих пор функционирует Нью-Йоркская фондо­вая биржа. Центровой посредник в Лондоне именовался джоббером, в Нью- Йорке - специалистом. Фланговые посредники везде именуются брокерами.

На развитом фондовом рынке единообразия в посреднических операциях нет, все три модели сосуществуют, своя «фондовая ниша» находится для каж­дой. Положим, брокер с обширной клиентурой получает, помимо прочих, два поручения, причем курс и размер предложения продать совпадает с параметра­ми заказа на покупку.

Пары «самовыполняющихся» заказов могут образовываться в биржевой толпе, когда один брокер объявляет об имеющемся у него предложении, а дру­гой тут же откликается - у него парный заказ (посредничество по второй моде­ли). Но многие поручения формулируются как условные. Например, «продать, если курс поднимается до...» Такие заказы сразу выполнить нельзя. Тут и при­ходит на помощь центровой посредник, а условные поручения передаются ему фланговыми посредниками. Отметим, что центрового посредника может заме­нить компьютер, причем частично это уже делается.

Поскольку потребность в двухступенчатом посредничестве складывается далеко не сразу, сосредоточимся на другом важном вопросе: на каких началах лучше работать биржевому посреднику - за свой счет или как брокеру? Хорошо бы, конечно, иметь дилеров, готовых купить бумаги у клиента или продать их ему. Однако дилеру приходится пускать в оборот свои средства и брать на себя риск. Положим, недостаток денег можно компенсировать займами, но пробле­му риска это не снимает. Дилер, неверно оценивший ситуацию, может дестаби­лизировать рынок и вызвать цепную реакцию банкротств, если не вернет полу­

ченные кредиты. Дилер, сознающий и свою неопытность, и несовершенство рынка, склонен проявлять сверхосторожность, отказывать клиентам. Тем са­мым тормозится заключение сделки.

До того, как мы коснулись посредничества, речь о бирже шла обезличенно. Теперь стало ясно, что биржа - это царство посредников, которые являются на­стоящими хозяевами биржи, в том числе и юридически, если биржа организо­вана как акционерное общество. Возможно и создание биржи как публично­правового института. Ясно, что инициаторами учреждения биржи как акцио­нерного общества становятся именно те, кто намеревается работать в биржевом зале, предоставляя инвесторам услуги по купле-продаже ценных бумаг. Учре­дители биржи - это члены биржи, круг которых может быть расширен, если уч­редители считают необходимым принять дополнительное число акционеров.

Фондовая биржа имеет, как правило, статус бесприбыльного акционерного общества, то есть не ставит своей целью получение дохода для распределения его среди своих членов. Это может показаться на первый взгляд странным, но в действительности глубоко закономерно: члены биржи получают доход, функ­ционируя в качестве биржевых посредников. Смысла в том, чтобы клиенты биржи уплачивали еще какие-то суммы в общую биржевую копилку, из кото­рой они будут распределяться между членами биржи, явно не просматривается: может начаться перераспределение поступлений в пользу тех членов, которые работают неудовлетворительно и привлекают относительно меньше клиентов, а из общей копилки требуют выплат пропорционально своему паю. Бесприбыль­ный статус не означает, что биржа как акционерное общество вообще не полу­чает доходов. Полученные доходы тратятся для обустройства зала и помеще­ний, где работают биржевики, создания современных систем связи, ведения ис­следовательской работы и т.д. Члены биржи заинтересованы в том, чтобы бир­жа получала ровно столько доходов, сколько ей требуется при соблюдении ра­зумной экономии: завышение доходов означает сокращение прибылей членов или удорожание услуг по купле-продаже ценных бумаг.

Биржевиков объединяет общий интерес, а особенно тесно они спаяны, ко­гда принцип котировки акций на одной бирже сочетается с едиными фиксиро­

ванными ставками, взимаемыми с клиентов на этой бирже.

Членами биржи являются физические и юридические лица, но первые на­ходятся «на подхвате» у вторых и выполняют вспомогательные функции. Юри­дические лица представлены либо универсальными коммерческими банками, либо специализированными биржевыми фирмами (их называют брокерскими или инвестиционно-банковскими), либо и теми, и другими. В США с 30-х годов сложилась своеобразная модель, которая позднее была заимствована Канадой и Японией. Она строится на запрещении коммерческим банкам участвовать в биржевых операциях. Монополию на этот вид деятельности получили инвести­ционно-банковские фирмы. В свою очередь они не должны вторгаться в епар­хию коммерческих банков - депозитно-ссудные операции. Для западноевропей­ских стран характерна иная модель - на биржах доминируют универсальные коммерческие банки, которых в каждой стране единицы. Через них проходит так много поручений на сделки с ценными бумагами, что банки фактически выполняют те же функции, что и биржи, - концентрируют спрос и предложение ценных бумаг. А раз так, то банк способен в определенной мере и подменять биржу. Но полностью заменить биржу банки не могут, да и не стремятся к это­му, т.к. у каждого свое место в кредитно-финансовой системе.

Поскольку акционерные общества делятся на два вида - закрытые и откры­тые, то из потенциальных претендентов на биржевую котировку надо исклю­чить закрытые общества, так как их акции не обращаются на рынке. В таких обществах переход пая в другие руки требует согласия остальных акционеров. В этом и проявляется «закрытость» этих обществ. В отличие от этого пай в от­крытом акционерном обществе каждый из акционеров волен передать любому, что и означает свободу обращения таких акций на рынке.

Общества открытого типа разнятся по масштабам деятельности. Для круп­ных или быстро растущих не составляет труда привлечь внимание к своим ак­циям, а для остальных задача эта трудноразрешима. Поэтому с точки зрения интенсивности обращения акций акционерные общества расслаиваются. По од­ним бумагам спрос и предложение настолько велики, что сделки заключаются не просто каждый день, но и по многу раз в день, а по другим - раз в несколько

дней, а то и недель или месяцев. Отсюда вывод: в первом случае котировка на бирже целесообразна, во втором - нет.

С таким выводом приходится соглашаться, даже если нецелесообразность котировки вызывает внутренний протест: ну почему же не котировать даже при эпизодических сделках? Остановимся вначале на весьма прозаических причи­нах, касающихся организационной стороны дела. Во-первых, за котировку надо платить, а зачем платить, если сделок почти не будет? Во-вторых, биржа не за­интересована в том, чтобы «засорять» свой котировальный бюллетень. Бирже ни к чему, чтобы он изо дня в день пестрел прочерками, означающими отсутст­вие сделок. В-третьих, прочерки в котировальном бюллетене никак не добав­ляют популярности соответствующей компании.

При желании, несмотря на всю весомость приведенных аргументов, ими можно пренебречь. Но нельзя сбросить со счетов содержательную сторону де­ла. Сопоставим две компании: в одном случае сделки с акциями компании за­ключаются примерно раз в несколько месяцев, а во втором - десятками еже­дневно. Поставим себя на место инвестора, решившего купить акции второй компании. Ориентиром для нас будет служить динамический ряд биржевых ко­тировок, то есть цен, по которым акции переходили из рук в руки. Между сдел­ками проходит так мало времени, что предполагать наличие каких-то серьезных изменений в делах компании не приходится. Поэтому мы можем смело ориен­тироваться на курсы (рыночные цены) предыдущих сделок и дать брокеру заказ купить по рыночной цене. За время, пока наш заказ преодолеет путь до опера­ционного зала, курс сильно не изменится (исключая, разумеется, периоды бир­жевых паник). Такая ситуация кажется нам вполне естественной, акция как ти­тул собственности живет своей самостоятельной жизнью.

Обратимся теперь к первой компании. Ее акция - юридически такой же ти­тул собственности, как и у второй компании. Представим, что нам ее предлага­ют купить. Согласимся ли мы использовать в качестве ориентира курс преды­дущей сделки, состоявшейся несколько месяцев назад? Ведь за это время мно­гое могло измениться в самой компании, на рынках, куда она поставляет свою продукцию, и т.д. В этом случае для принятия решения о покупке требуется немалая предварительная работа, можно сказать, необходима инвентаризация компании. Таким образом, самостоятельность титула собственности оказывает­ся иллюзорной - он «привязан» к имуществу, которое представляет.

Итак, вообразив себя на месте инвестора, мы лучше уяснили, почему на бирже котируются только компании, акции которых служат предметом наибо­лее активной торговли. Но отсюда также следует, что внебиржевой рынок от­нюдь не второсортен. На нем представлено немало солидных фирм, чьи разме­ры «не дотягивают» до биржевых стандартов. Внебиржевой рынок является

также «инкубатором», где выращиваются компании, акции которых со време­нем перемещаются на биржу. И вряд ли есть необходимость подробно останав­ливаться на том, что между учреждением акционерного общества и принятием его бумаг к котировке должно пройти определенное время. Даже если по своим масштабам (величине активов, получаемой прибыли) оно удовлетворяет бир­жевым критериям, биржи требуют представить «родословную» акций - исто­рию их обращения на внебиржевом рынке на протяжении нескольких лет. Бир­жи капризны? Нет, просто настойчивы в отстаивании своих интересов.

Информация о биржах континентальных западноевропейских стран скуд­на. В наших средствах массовой информации о них сообщается значительно меньше, чем о Нью-Йоркской бирже. Причина заключается в том, что фондовая биржа играет относительно более важную роль в США, чем в континентальных западноевропейских странах. Это объясняется различиями в структуре владе­ния акциями.

Схематично суть этих различий можно изобразить следующим образом: в одной модели контрольные пакеты невелики, а основная масса акций свободно обращается на рынке, в то время как в другой модели подавляющая доля акций иммобилизована в контрольных пакетах, а на рынке обращается относительно немного акций. Первую модель можно обозначить как англо-американскую, вторую - как континентальную западноевропейскую. При всей условности та­кой схемы различия между моделями показывают суть происходящего в реаль­ной жизни. При англо-американской модели акций на рынке много, а значит, велика вероятность наличия большого числа инвесторов, желающих их купить и продать. Следовательно, для бирж открывается широкое поле деятельности. Крайне важно и такое обстоятельство: из акций, обращающихся на рынке, можно в принципе сформировать пакет, который станет контрольным и позво­лит перехватить контроль над компанией.

При западноевропейской модели такой возможности не существует в принципе. Переход компании из рук в руки может произойти только по жела­нию прежних владельцев. Обороты же акций на биржах невелики.

Итак, биржа отнюдь не всесильна в налаживании оборота акций. Решаю­щее значение имеет широта рассредоточения акций, а это определяется не только предложением акций, в конечном счете последнее слово за инвесторами.

Требования к бирже как к форме организации фондовой торговли можно сформулировать следующим образом: во-первых, она должна обеспечивать оп­ределение курса ценных бумаг только под воздействием спроса и предложения и надежно ограждать курс от воздействия тех, кто пытается манипулировать им, искажая курс к своей выгоде. Во-вторых, между ценой продавца и ценой покупателя в обычном случае не должно быть большого разрыва, а то иначе

процесе заключения сделок тормозится. В-третьих, должны поддерживаться плавность и постепенность в изменении курсов, процесс образования курсов должен предотвращать внезапные резкие скачки.

3.6.4.