1.4 Сравнительная характеристика связанных кредитных нот, банковских синдицированных еврокредитов и еврооблигаций как инструментов привлечениямеждународных финансовых ресурсов.

Следует отметить, что принятие решения о выборе того или иного инструмента привлечения финансирования на международных финансовых рынках и, в частности, на евровалютном рынке ссудного капитала представляет собой достаточно трудоемкий и серьезный процесс.

На сегодняшний день даже связанные кредитные ноты, рынок которых для российских заемщиков еще не является окончательно сформированным, обладают определенными преимуществами и недостатками в сравнении с более распространенными банковскими синдицированными еврокредитами, а также еврооблигациями в качестве инструментов привлечения финансирования с евровалютного рынка ссудного капитала.

Следует отметить, что вышеупомянутые инструменты являются способом предоставления доступа к международным финансам и денежным ресурсам. Кроме того, при помощи данных финансовых инструментов кредитование и предоставление займов на международных финансовых рынках становится более быстрым, а также гибким.

В целом на сегодняшний день существуют достаточно расхожие точки зрения на то, что является более эффективным и предпочтительным для кредиторов и заемщиков в плане предоставления/привлечения необходимых ресурсов на международных финансовых рынках - использование синдицированного еврокредита или же осуществление заимствования при помощи еврооблигаций или связанных кредитных нот.

Выпуск связанных кредитных нот является отличным способом для первоначального выхода на международные рынки капитала и получения финансовых

ресурсов экономическими субъектами, не имеющими возможности привлекать финансирование за счет выпуска еврооблигаций и синдицированных еврокредитов.

Как синдицированные еврокредиты, так и еврооблигационные займы позволяют предоставлять большие по размеру кредиты, чем на внутренних рынках. Они дают возможность получения и предоставления многовалютных займов, что делает доступным управление рисками изменения валютных курсов. Наибольший минимальный пороговый объем эмиссии - от 100 млн долл. (США) (таблица 14), в среднем - 200-300 млн долл. (США), демонстрируют еврооблигации, тогда как небольшой минимальный объем выпуска CLN - от 20 млн долл. (США) позволяет экономическим субъектам выходить на международные рынки капитала с гораздо меньшими затратами, нежели при выпуске еврооблигаций.

Таблица 14.

Источник: составлено автором на основе информационно-аналитических данных СМИ.

Затраты на выпуск связанных кредитных нот, как правило, меньше расходов на организацию еврооблигационного займа (таблица 15).

колебаний и конъюнктуры, выбора оптимальных сроков выхода на рынок, валюты размещения и гибкого управления займами с последующим уменьшением их стоимости. Стоимость выпуска еврооблигаций может составлять в среднем от 900 тыс. до 1,5 млн долл. (США). При этом стоимость организации синдицированного кредита в евровалюте считается достаточно низкой.

Таблица 15.

Примечание автора: «-» - нет данных.

Источник: составлено автором на основе информационно-аналитических данных СМИ.

По мнению многих экономистов - аналитиков, синдицированное кредитование часто оказывается дешевле выпуска еврооблигаций, т.к. в таких случаях зарубежные финансовые учреждения, участвующие в синдикате, обычно хорошо знают своих заемщиков, и те могут рассчитывать на получение финансирования по выгодным ставкам. Стоимость же еврооблигаций будет зависеть не только от финансового состояния эмитента, но и от ситуации на рынке в момент размещения долговых ценных бумаг. Тем

не менее в большинстве случаев успех выпуска еврооблигационных займов практически гарантирован (в обычных рыночных условиях), т.к. за процедуру размещения еврооблигаций несут ответственность синдикаты крупнейших инвестиционных банков. Кроме того, эмиссию еврооблигаций обычно осуществляет лишь заемщик с устоявшейся высокой репутацией и историей займов, известный инвесторам на международных финансовых рынках.

Связанные кредитные ноты могут предоставлять менее длительные сроки погашения/заимствования в сравнении с еврокредитами и особенно еврооблигациями (таблица 1 6). Эмиссия связанных кредитных нот может быть организована за более короткие сроки в сравнении с другими инструментами. Следует заметить, что приобретение связанных кредитных нот с достаточно небольшим сроком обращения может способствовать снижению средней срочности или дюрации валютного портфеля и, соответственно, риска невыполнения обязательств заемщиком. Сроки привлечения синдицированных еврокредитов достаточно разнообразны. Эмиссия еврооблигаций на подобных условиях позволяет привлекать так называемые длинные деньги, при помощи которых могут быть профинансированы долгосрочные экономические проекты, программы развития, а также накоплены в значительных объемах денежные средства.

Таблица 16.

Источник: составлено автором на основе информационно-аналитических данных СМИ.

В сравнении с еврооблигационными займами синдицированный еврокредит может быть мобилизован легче и быстрее, в то время как при выпуске еврооблигаций имеются определенные сложности. В частности, к моменту выпуска еврооблигаций заемщик должен обладать сформированной благоприятной кредитной историей по международным

займам.^[53] Данное обстоятельство может являться и преимуществом выпуска еврооблигаций, т.к. наличие кредитной истории эмитента непосредственно будет свидетельствовать о его надежности и кредитоспособности, что в некоторой степени снизит риски и увеличит доверие со стороны инвесторов по предоставлению заемщику кредитных ресурсов. Другой причиной, затягивающей процедуру выпуска еврооблигаций по сравнению с предоставлением синдицированного еврокредита, является то обстоятельство, что заемщику будет необходимо найти надежного организатора выпуска, который окажет помощь в структурировании сделки, оформлении документов, прохождении листинга на одной из европейских бирж, а также в организации самого размещения еврооблигаций. Небольшие сроки организации выпусков связанных кредитных нот способствуют оперативности осуществления сделок по кредитованию и заимствованию на международных рынках капитала, что позволяет уловить необходимые колебания рыночной конъюнктуры и извлечь максимальную выгоду из сложившихся условий на рынке.

Синдицированные еврокредиты для кредиторов являются слабо торгуемыми (низколиквидными), и от них достаточно сложно избавиться. В отличие от синдицированных еврокредитов торговля связанными кредитными нотами, как и еврооблигациями, осуществляется на вторичном рынке, однако ликвидность рынка связанных кредитных нот гораздо ниже рынка еврооблигаций. Рынок еврооблигаций является более ликвидным, а также анонимным (бумаги на предъявителя), что способствует привлечению большого числа инвесторов и заемщиков. Тем не менее рынок CLN также обладает достаточно широким кругом инвесторов. Применительно к рынку связанных кредитных нот отечественных заемщиков в среднем 70% приходится на российских и 30% на зарубежных инвесторов, тогда как на рынке российских еврооблигаций ситуация обратная. Торговля как связанных кредитных нот, так и еврооблигаций, осуществляется при помощи систем Euroclear и Clearstream, являющихся надежными международными клиринговыми системами, что способствует сокращению и минимизации операционных издержек и рисков участников сделок с данными финансовыми инструментами.

На рынках связанных кредитных нот и еврооблигаций, в отличие от рынка синдицированных еврокредитов, в полной мере не существует подотчетности каким-либо национальным ограничениям и нормам регулирования, что в определенной степени может являться преимуществом для заемщиков и кредиторов, т.к. появляется возможность

увеличить скорость выпуска и размещения долговых ценных бумаг в евровалютах, не сталкиваясь со специфическими особенностями, а зачастую, пробелами и неэффективностью национального законодательства какой-либо определенной страны, но, вместе с тем, и снижает в определенной степени эффективность экономического регулирования, осуществляемого на национальном уровне. Однако данные рынки достаточно жестко регулируются рекомендациями и правилами Ассоциации участников международного рынка капиталов ICMA (International capital market association). При организации синдицированного еврокредита одним из фундаментальных аспектов является выбор правовой системы и юрисдикции суда, где будет рассматриваться дело в случае возникновения конфликтов между участниками кредитования в евровалютах, все возможные случаи которых должны быть учтены в контракте. Кредитор, как правило, стремится утвердить систему права своей страны, что в принципе удается в отношении заемщиков из стран с формирующимся рынком, и является проблемным, если партнер - резидент развитой страны. Объективным критерием выбора юридической системы можно считать совпадение национальности права и банка-андеррайтера или же совпадение страны валюты займа и права. Практика показывает, что чаще всего сделки по привлечению ресурсов при помощи синдицированного еврокредита, еврооблигаций и связанных кредитных нот регулируются английским правом.

Как правило, организация синдицированного еврокредита происходит под залог, однако кредит может являться и необеспеченным. В качестве обеспечения обычно выступают залоги движимого и недвижимого имущества, права требования по контрактам и другие виды обеспечения по согласованию с заемщиком. Обеспечение при организации выпуска связанных кредитных нот и еврооблигаций не требуется.

Основные кредитные риски в сделке с использованием связанных кредитных нот в отношении заемщика несут инвесторы, тогда как при организации синдицированного еврокредита и еврооблигационного займа распределение кредитных рисков происходит среди их участников, как правило, в лице банков-кредиторов, эмитентов и инвесторов.

Что касается процедуры раскрытия информации о заемщике, то при синдицированном кредитовании это происходит в том объеме, в каком это было согласовано между банками-кредиторами и самим заемщиком. Выпуск еврооблигаций предполагает более полное раскрытие информации об эмитенте (таблица 17).

Требования к сопроводительной части сделок с использованием CLN несколько лояльнее, нежели при организации выпуска евробондов. Нет обязательного требования по наличию кредитного рейтинга у компании-заемщика, как в случае организации эмиссии еврооблигаций.

Таблица 17.

Источник: составлено автором на основе информационно-аналитических данных СМИ.

Кроме того, экономические субъекты могут не осуществлять полного раскрытия информации о своей финансовой структуре при выпуске связанных кредитных нот и не привлекать значительное количество специалистов по оценке и анализу собственной деятельности. Другое дело, что банки и компании, действующие подобным образом, должны иметь ввиду, что иностранные инвесторы, как правило, приобретают финансовые инструменты более или менее известных и «открытых» игроков международных финансовых рынков, в связи с чем всегда существует риск неполного размещения выпуска CLN. Однако, вполне вероятно, что именно неполное раскрытие информации относительно деятельности компаний и банков, а также небольшие объемы выпуска связанных кредитных нот, и, как следствие, возможная низкая ликвидность, формируют премию по CLN, столь привлекательную для инвесторов, в сравнении с другими видами долговых ценных бумаг заемщиков, имеющих схожие параметры кредитного риска.

В целом использование представленных выше инструментов привлечения долгового международного финансирования может способствовать расширению связей кредиторов, эмитентов, а также заемщиков и инвесторов на международных финансовых рынках, сформировать их позитивный имидж и финансовую репутацию, а также получить доступ к диверсификации инструментов и источников международного кредитования и заимствования.