16.1. Хеджирование

Хеджирование — снижение риска (полное или частичное), связано с неблагоприятным изменением цен (ставок процента) на рынке наличного актива путем занятия позиции на рынке срочных контрактов, которая противоположна существующей или предполагаемой позиции на спот-рынке.

Срочные контракты редко используются для торговли реальными активами — около 98% контрактов аннулируются (закрываются противоположным) до сроков поставки.

Хеджирование, как и обычное страхование, связано с определенными расходами. Однако при этом не исключается вероятность получения прибыли от тех операций, которые хеджируются.

Упрощенная модель хеджирования может быть представлена на примере производителя, выступающего на фьючерном рынке в роли хеджера.

Допустим, количество продукции, которое будет произведено, — случайная величина и может принять одно из двух значений: q12 и q2gt;q1 с вероятностью а1 и а2 при цене реализации S1т S2т lt; S1т

Будем считать, что производитель имеет основание предполагать, что будущая спот-цена будет S1т и его цель — выбрать позицию zlt;0 максимизирующую доходов:

V = а1V1 + а2V2, где V1 = S1т q1 + z(S1т – f), i = 1,2

Отсюда

и f = а1S1т + a2S2т = M(Sт),

где M(Sт) математическое ожидание будущей спот-цены.

При этом V1 = V2 при

Таким образом, в том случае, если фьючерсная цена равна математическому ожиданию будущей спот-цены, хеджер имеет возможность полностью устранить неопределенность относительно дохода и тем самым осуществить полное хеджирование.

16.2. Спекуляция

В отличие от хеджера спекулянт готов принять на себя риск, но в надежде получения соответствующей прибыли. Если хеджер выходит на рынок с начальным размещением средств в реальном товаре (или с потребностью в реальном товаре в будущем), то спекулянт — с активом, обладающим любой ликвидностью и меньшей неопределенностью. Он покупает срочные контракты в зависимости от значений текущей и ожидаемой срочных цен.

Спекулянты играют определенную роль на финансовых рынках. Увеличивая количество покупателей и продавцов, они приближают конкуренцию к совершенной, создают высокую ликвидность рынка срочных контрактов, т.е. возможность быстро и с минимальными убытками относительно текущей рыночной цены открывать и закрывать позиции на срочном рынке. Можно утверждать, что спекуляция увеличивает точность цен срочного рынка.

Если доходы отдельных производителей отрицательно коррелированы, то фьючерсная торговля только между производителями может быть взаимовыгодной (взаимное хеджирование) и в результате снижает роль спекулянтов на таком рынке.

16.3. Арбитраж

Арбитраж — одновременная покупка актива на одном и продажа его (или его эквивалента) на том же или другом рынке с целью получения безрисковой прибыли из-за разницы в ценах (налогах, тарифах и т.п.), существующей, по кратковременно, в силу конкретных условий, вызвавших равновесие нарушения цен на рынках.

Важным следствием арбитража является установление паритетных цен между взаимосвязанными активами. Действия арбитражеров и спекулянтов в совокупности приводят к стабилизации колебаний срочной цены.

Эффективность арбитража зависит от степени финансовой и экономической свободы, качества коммуникационных связей между рынками, знания арбитражером законов движения цен, его способности оперативно выполнять расчеты с тем, чтобы получить преимущество в часто изменяющихся ценовых условиях, и, наконец, от величины капитала, поскольку арбитражная прибыль по сравнению с величиной вовлеченного в арбитраж капитала обычно мала.

16.4. Фьючерсный контракт

Это один из новейших финансовых инструментов. Существуют товарные и финансовые фьючерсы. Товарные фьючерсы — это торговля фьючерсными контрактами на сельхозпродукцию, энергоресурсы, металлы и др. Финансовые фьючерсы — это фьючерсные контракты, в основе которых лежат финансовые инструменты — государственные и другие ценные бумаги, биржевые индексы, проценты по банковским ставкам, а также конвертируемая валюта и золото. Это стандартный биржевой срочный контракт, в соответствии с которым заключившие его стороны обязуются поставить и получить необходимое количество биржевого товара или финансовых инструментов в определенный срок в будущем по фиксированной цене. В некоторых фьючерсах, например, по банковским процентным ставкам, вместо покупки-получения товара (финансового инструмента) или его продажи-поставки может быть предусмотрена денежная компенсация его стоимости.

Фьючерсный контракт — это контракт поставки. При этом его продавец выступает поставщиком, а покупатель — будущим приобретателем товара. Фьючерсные контракты строго типизированы и стандартизированы. В разрезе отдельных товарных групп и видов финансовых инструментов оговорены: их количество, качество, сроки поставки, место поставки и др. Во фьючерсном контракте изначально не поставлена только цена стандартной партии товара, которая является предметом биржевого торга, а в дальнейшем также постоянно меняется.

Особенность фьючерсных контрактов в том, что они обычно заключаются не с целью физической покупки или продажи базисного актива, а с целью страхования (хеджирования) реальных сделок с товаром, а также для получения спекулятивной прибыли в ходе перепродаж фьючерсов или для ликвидации сделки.

Фьючерсы позволяют страховать ценные бумаги или финансовые активы от возможного падения цен. Кредиторам они дают возможность застраховаться от потенциального падения процентных ставок и цен.

Фьючерсные (или терминальные) сделки отличает их обезличенный характер.

Материальной основой этому служит маржа — залог, вносимый клиентом (а точнее брокерской конторой по его поручению) в расчетную палату биржи. Обычно это несколько процентов от суммы фьючерсного контракта. Только после внесения начальной маржи брокерская контора может заключить фьючерсный контракт. Но на этом работа с маржей только начинается — ее надо будет в дальнейшем постоянно поддерживать, так как из-за ежедневных изменений сумм контрактов столь же регулярно будет меняться и величина маржи. Расчетная палата ежедневно пересчитывает размер маржи, которая из-за постоянных изменений называется теперь вариационной маржей. Клиент (в лице брокера) должен в необходимых случаях еще неоднократно вносить денежные средства, чтобы размер маржи достиг необходимого процента от величины фьючерсного контракта. При заключении контракта клиент, помимо маржи, уплачивает брокеру и оговоренные комиссионные.

Маржа необходима не только в качестве залога, средства страхования сделок, но и для осуществления текущей деятельности расчетно-клиринговой палаты, в том числе для создания страхового запаса биржевых товаров в необходимых случаях. Иногда маржу называют ценой фьючерса (по аналогии с премией как ценой опциона). При завершении сделки маржа возвращается клиенту или засчитывается в качестве средства оплаты выкупаемых контрактов, а также учитывается при взаимозачетах, в случае поставки физического товара.

Исторической предшественницей фьючерсной торговли были форвард-контракты — срочные сделки поставки физических товаров в установленные сроки по определенной цене в будущем. Почему же биржа предпочла торговлю фьючерсными контрактами торговле физическим биржевым товаром?

Во-первых, меньше неудобств, связанных с перемещением биржевых товаров в пространстве, с необходимостью иметь какие-то хранилища. Во-вторых, резко расширяется круг участников торгов из-за того, что в биржевой торговле фьючерсами можно участвовать, даже не имея на руках данного товара или действительного намерения купить (продать) его. В-третьих, заключить фьючерсный контракт гораздо легче, чем двусторонний форвард-контракт, так как здесь используется стандартный контракт и делается это на самой бирже в ходе специального публичного аукциона. Для заключения же форвард-контрактов, нужен самостоятельный поиск потенциальных контрагентов, выработка приемлемого договора.

При форвард-контракте цель сделки одна — покупка (продажа) стандартизированной продукции на приемлемых ценовых и других условиях и этим удовлетворение потребностей в ней. Фьючерсный же контракт делает цель сделки более объемной. К поставке физического товара добавляется хеджирование наличных сделок, а также стремление получить спекулятивную прибыль на разнице цен. И расторгнуть фьючерсный контракт гораздо проще, нежели форвард-контракт.

В условиях фьючерсной торговли заметно выше квалификация его участников. От последних здесь требуется знание рынка фьючерсов и рынка соответствующего биржевого товара, а также умение их прогнозировать, что опирается на скрупулезный анализ, развитый интеллект и интуицию.

Применяемые фьючерсы и опционы на фьючерском рынке имеют общность и различия. Обе ценные бумаги — производные, рыночные, биржевые, котируемые, коммерческие, спекулятивные, массовые, срочные финансовые инструменты. В обоих случаях используется типизированный биржевой контракт, продажа осуществляется стандартными лотами, существуют возможность отхода от сделки и контракты на покупку и продажу. Есть много общего в терминологии. Так, считается, что продавец занимает короткую, а покупатель — длинную позицию; открытой позицией считается заключение контракта, а закрытой — исполнение обязательств по нему.

Отличие между фьючерсом и опционом в том, что первый — сугубо биржевая бумага, тогда как опционы имеют хождение и во внебиржевой торговле. Фьючерс — менее сложная бумага, нежели опцион. Опцион, как известно, — это право и обязательство. Фьючерс же — это только обязательства поставить определенный товар финансовый инструмент или — купить его по определенной цене в конкретный срок. Возможность отхода от сделки изначально заложена в условиях опционного контракта, чего нельзя сказать о фьючерсах. Недостаток фьючерсов в том, что, в отличие от опционов, продавец в данной ситуации не получает дополнительных выгод в случае роста цен, а покупатель — в случае их снижения. Фьючерсы гораздо более распространены, нежели опционы.

На фьючерсных рынках кроме получения прибыли от роста цен при покупке фьючерсных контрактов или падении цен при их продаже можно извлечь выгоду из спрэда, разницы цен при одновременной покупке и продаже двух разных фьючерсных контрактов на один и тот же товар (сделка бабочки). Начиная такую операцию, участник торгов учитывает в большей мере соотношение цен на два контракта, чем абсолютные их уровни. Контракт, расцененный как дешевый, он покупает, в то время как контракт, оказавшийся дорогим, продает. Если движение цен на рынке идет в ожидаемом направлении, биржевой игрок получает прибыль от изменения в соотношении цен на контракты. Такие сделки менее рисковые и защищены по всей природе, и, таким образом, менее рискованны, чем простые фьючерсные сделки. Спрэдинг практически всегда может обеспечить защиту от потерь, связанных с неожиданными колебаниями цен или их крайней неустойчивостью.

Предметом фьючерсной сделки является фьючерсный контракт — документ, определяющий права и обязанности на получение или передачу имущества (включая деньги, валютные ценности и ЦБ) или информации с указанием порядка такого получения или передачи. При этом он не является ценной бумагой (2). Фьючерсный контракт не может быть просто аннулирован, или, согласно биржевой терминологии, ликвидирован. Если он заключен, то может быть ликвидирован либо путем заключения противоположной сделки с равным количеством товара, либо поставкой обусловленного товара в срок, предусмотренный контрактом. Б подавляющем большинстве случаев имеет место компенсация и лишь по 1—3% контрактов поставляются физические товары. Поставка товаров на фьючерсных биржах разрешена в определенные месяцы, называемые позициями. Например, на Нью-Йоркской бирже кофе, какао и сахара она разрешена только в марте, мае, июле, сентябре и декабре, причем продавец может поставить товар в любой день месяца, однако продавцы биржевых контрактов идут на поставку товара по ним лишь в особых случаях, так как это связано с дополнительными затратами по сравнению с его продажей на рынке реального товара. При срочных сделках покупатель не рассчитывает получить покупаемые им ценности, а продавец – передать продаваемые им ценности. Результатом таких сделок является не передача реального товара, а уплата или получение разницы между ценой контракта в день его заключения и ценой в день исполнения. Например, продавец продал в январе на бирже партию меда по цене 960 за 1 ц с поставкой в марте. Если к сроку поставки цена на бирже на мед повысится до 965 руб. за 1 ц, он окажется проигравшей стороной, а покупатель, наоборот, — выигравшей. Продавец как проигравшая сторона должен уплатить разницу в 5 руб. путем заключения так называемой обратной (офсетной) сделки, то есть сделки на покупку такой же партии товара по цене 965 руб. за 1 ц или, по биржевой терминологии, ликвидировать контракт. Покупатель, в свою очередь, заключает в марте офсетную сделку, то есть сделку на продажу такой же партии товара по цене 965 руб. за 1 ц и таким образом выигрывает 5 руб. за 1 ц. При сделках на срок одна сторона всегда выигрывает, другая проигрывает.

Для максимального ускорения заключения срочных сделок, облегчения ликвидации контрактов и упрощения расчетов по ним существуют полностью стандартизированные формы фьючерсных контрактов. Каждый фьючерсный контракт содержит установленное правилами биржи количество товара. Например, по сахару — 50 т, каучуку, меди, свинцу и цинку — 25 т, кофе — 5 т и т.д. Отклонение фактического веса от контрактного не превышает 3%. При заключении фьючерсного контракта согласовываются только два основных условия: цена и позиция (срок поставки). Все другие условия стандартны и определяются биржевыми правилами.

Срок поставки по фьючерсному контракту устанавливается определением длительности позиции. Все фьючерсные контракты в отличие от контрактов на реальный товар в обязательном порядке должны быть немедленно зарегистрированы в расчетной палате, имеющейся при каждой бирже. После регистрации фьючерсного контракта члены биржи — продавец и покупатель — больше не выступают в отношении друг друга как стороны, подписавшие контракт, они имеют дело только с расчетной палатой биржи. Каждая сторона может в одностороннем порядке в любой момент ликвидировать фьючерсный контракт путем заключения офсетной сделки на такое же количество товара. Ликвидация фьючерсного контракта предполагает уплату расчетной палате либо получение от нее разницы между ценой контракта в день его заключения и текущей ценой.

Если фьючерсный контракт не был ликвидирован до истечения его срока путем заключения офсетного контракта, то продавец может поставить реальный товар, а покупатель принять его на условиях, определяемых правилами данной биржи. В этом случае продавец должен не позднее, чем за 5 биржевых дней до наступления срочной позиции послать через брокера в расчетную палату биржи извещение (называемое в США «Нотис», в Англии – «Тендер») о своем желании сдать реальный товар, на следующий день Расчетная палата выбирает покупателя, который раньше всех купил контракт, и направляет ему через его брокера извещение о поставке, одновременно информируют брокера продавца, кому предназначается товар. Покупатель, пожелавший принять реальный товар по контракту, получает складское свидетельство против чека, выписанного в пользу продавца. Поставкой реального товара завершается ограниченное число фьючерсных сделок.

Основными признаками фьючерсной торговли служат:

• фиктивный характер сделок, при котором купля-продажа совершается, но обмен товаров практически полностью отсутствует. Целью сделок является не потребительная, а меновая стоимость товара;
• преимущественно косвенная связь с рынком реального товара через хеджирование, а не через поставку товара;
• полную унификацию потребительной стоимости товара, представителем которого потенциально служит биржевой контракт, непосредственно приравниваемый к деньгам и обмениваемый на них в любой момент. В случае поставки по фьючерсному контракту продавец имеет право поставить товар любого качества и происхождения в рамках, установленных правилами биржи;
• полная унификация условий в отношении количества разрешенного к поставке товара, места и сроков поставки;
• обезличенность сделок и заменимость контрагентов по ним, т.к. они заключаются не между конкретным продавцом и покупателем, а между ними или даже между их брокерами и расчетной палатой, берущей на себя роль гаранта выполнения обязательств сторон при покупке или продаже ими биржевых контрактов.

На биржевую фьючерсную торговлю оказывает влияние множество факторов. Это — изменения, происходящие в условиях развития экономики в целом, международной торговле отдельными товарами и в осуществлении самой биржевой торговли. Циклический характер воспроизводства оказывает прямое воздействие на динамику биржевой торговли. В условиях спада обостряется конкурентная борьба, ускоряются интеграционные процессы и вместе с тем активизируются усилия бирж по внедрению новых товаров и методов торговли, однако, цикличность в биржевой торговле не находится в строгом соответствии с промышленным из-за особенностей производства сельскохозяйственной продукции, которое подчиняется помимо общих своим собственным законам. Торговля сельскохозяйственными товарами тормозится во время затяжных рецессионных периодов перепроизводства. В это время цены относительно снижаются и стабилизируются. В то время как непредвиденные стихийные бедствия (засуха, наводнения и т.д.) обычно приводят к существенному увеличению объема сделок. Это то, что необходимо для стабилизации экономики в России.

Одним из определяющих условий развития фьючерсных бирж является состояние валютно-финансовой системы, а наличие достаточных финансовых ресурсов. Как правило, фьючерсные биржи создаются в ведущих финансовых центрах, где имеются широкие возможности для финансирования торговли и спекуляции биржевыми товарами, являющимися при активной фьючерсной торговле удобными объектами залоговых операций. Без банковского кредитования, а также без достаточной массы свободных денежных средств, не находящих прибыльного производительного применения значительная фьючерсная торговля становится невозможной. В го же время по мере роста массы свободных денежных средств, обеспечивающихся в связи с инфляцией, расширение биржевого оборота становится важным элементом функционирования всего рыночного хозяйства.

Валютная неустойчивость также влияет на темпы роста биржевой торговли. Переход к системе свободно конвертируемых валют способствовал заметному ускорению темпов прироста фьючерсной торговли. Отход от золотовалютного стандарта в конце 60-х — начале 70-х гг., распространение системы «плавающих» курсов увеличили риски, связанные с осуществлением торговых сделок, и непосредственно привели к резкому росту биржевых операций, включая сделки с валютами.

Определенное воздействие на развитие биржевой торговли оказывает также тенденция к увеличению степени переработки сырья в странах-экспортерах.

Расширение оборота и географии фьючерсной торговли является дополнительным фактором роста ее объема, Концентрация биржевой торговли и совершенствование ее структуры обеспечили появление новых функций фьючерсных бирж, дальнейшее расширение биржевого оборота.